“Capital wars” y el auge de la liquidez global (Parte IV). Conclusiones.

“El motor del ciclo económico es el crédito, no el dinero”

– Ray Dalio

Del nacimiento del capitalismo con sus primeros brotes en la Europa medieval del norte de Italia, Flandes y ciudades de la Liga Hanseatica (Siglos XI al XIV), al capitalismo mercantil (siglos XV al XVII) y el industrial (Siglos XVII-XIX). Los fundamentos del esquema ahorro destinado a inversión, claves en la construcción económica y la creación de riqueza han cambiado en los últimos decenios acelerándose en estos últimos cinco años, en especial en 2025, donde hemos empezado a ver un autentico envilecimiento de las monedas (“debasement”), reflejo de una gran desconfianza en la arquitectura monetaria actual. El funcionamiento de la economía, las finanzas y la banca ha cambiado significativamente.

Recordemos como esta nueva descripción de liquidez, no se parece en nada a la M2 (que es solo nacional y no global, y no incluye la financiación mayorista, los importantes “Repos”, ni la banca a la sombra), ni a los balances de los bancos centrales, que son una minúscula pequeña parte de la liquidez total. De hecho, el 60% del volumen total de la liquidez global, algo mas de $110 trillones, se origina en el “shadow banking”, que no son recogidos en la mayoría de los indicadores macroeconómicos históricos.

CrossBorder Capital define la liquidez como: “la totalidad de los flujos brutos de crédito, ahorro y capitales internacionales que alimentan al sistema a través del sistema bancario global, los mercados monetarios mayoristas que los mercados financieros globales usan para obtener crédito, inversiones y flujos de capital entre países”.

Y en este punto divergen claramente de la metodología tradicional: “Pensamos en la liquidez en términos de la “fuente de fondos” disponibles en lugar del tradicional calculo del “uso de los fondos”. El crédito nacional e internacional domina la liquidez global”.

Michael Howell cita en su libro “Capital Wars” a dos manuales habituales de referencia en las teorías neokeynesianas como el de Woodford (2003) y el del catalán Jordi Galí (2008) que argumentan que el output, la producción económica viene determinada por la demanda a corto plazo y, que la política monetaria de los bancos centrales estimula el consumo y la inversión agregada. Según Howell, este planteamiento ya no es vigente: “en este reducido ámbito de la teoría económica no juegan ningún rol ni los spreads o diferenciales de crédito ni la prima de riesgo (“risk premia”, la autentica esencia de los mercados financieros”).”

Cual es la magnitud de la liquidez internacional

A finales de 2025 alcanzaba los $187 trillones,  según datos de CrossBorder Capital, con $175 en abril y $185 trillones en julio. Más del 60% del total proviene del “shadow banking”. Esta bolsa de liquidez global es muy superior al valor de producto nacional bruto mundial y o a la masa monetaria M2, con 115 y 120 trillones respectivamente. Además, es siete veces mayor que el nivel del ahorro mundial, lo que refleja el cambio en el funcionamiento económico mundial. EL ahorro ya no financia los proyectos de la economía. Los mercados ya no asignan capital; refinancian deuda. Los depósitos bancarios ya no facilitan el crédito a empresas y particulares.

Con una arquitectura monetaria mundial agotada, que ha llevado a una espiral de creación de liquidez y de deuda, emerge una lucha por la supremacía en una clara guerra de capitales entre bloques, auqnue básicamente entre USA y China. Esta es la gran batalla, no la guerra comercial.

“La presencia de China no para de crecer: en el año 2000, China suponia el 5,9% de la liquidez global, apenas una quinta parte del peso de Estados Unidos. En 2007-2008 su peso ya alcanzó el 10,1% global y en 2019 ya era del 27,5% superando el peso del 22,5% de USA. China ya es clave no solo en la economía global, también en las finanzas mundiales. Mientras USA debería revitalizar su industria manufacturera, China debe mejorar su sistema financiero.”

La llamada “liquidez global” que incluye todos los flujos en el sentido mas amplio, ayuda a anticipar burbujas o crisis financieras, y anticipar los movimientos bursátiles, de los bonos, de las divisas, del oro y resto de materias primas o del Bitcoin.

Resumo aquí las principales conclusiones y cambios trascendentales que estamos viviendo y que nos obligan a todos a revisar la mayoría de los principios fundacionales de la economía, la banca y los mercados financieros:

• “En los últimos veinticinco años el sistema financiero global ha evolucionado de un modelo de banca tradicional con oficinas a una financiación mayorista, donde los llamados “repos” son los sustitutos de los depósitos bancarios.”
• Los Tesoros van adquiriendo cada vez mas protagonismo a costa de los bancos centrales. Da igual el nivel de las tasas de interés. Las refinanciaciones mueven la política monetaria y las finanzas internacionales.
• El ahorro ya apenas financia las inversiones de la economía. El volumen total de liquidez mundial es siete veces mayor que el nivel de ahorro. Los Repos (prestamos recibidos usando bonos del estado) son cada vez mas presentes para financiar inversiones. Los gobiernos, a través de sus Tesoros están pasando deuda a largo plazo por deuda a corto, ya que es mas fácil financiarla, en especial vía los llamados “Repos”.
• Los mercados ya no asignan capital; refinancian deuda. “Los mercados financieros han dejado de fijar los precios y valoraciones correctas a los activos. La clave es quien lo refinancia y con que colaterales”.
• Una proporción muy elevada – del 70% al 80% – de toda la actividad del mercado de capitales hoy día, según CrossBorder Capital, consiste básicamente en la refinanciación de las deudas actuales, no en nueva financiación productiva.
• La liquidez es en realidad crédito.
• Existe una Guerra de capitales entre las finanzas norteamericanas con la China industrial y manufacturera, que sigue siendo una economía dolarizada y con unos mercados financieros e instituciones poco desarrolladas y no creíbles, al depender del partido comunista.
• China esta acaparando oro (y plata), especialmente en 2025, para respaldar su moneda y obtener mas poder de negociación en una futura mesa de un nuevo Bretton Woods. Esto podria explicar que desde 2022 hay una desconexión total entre la cotización del oro y los tipos de interés reales, cuya correlación histórica era muy alta.
• Mas que nunca es aplicable la “teoría de la reflexividad de George Soros“. Ya lo dice su discípulo Druckenmiller, “la principal variable que analizabamos (con Soros) es la liquidez.”
• El riesgo es sistémico, no diversificable y concentrado en los colaterales.
• Los mercados financieros dependen cada vez más de las necesidades de liquidez (y de las refinanciaciones de la deuda). Esto aumenta las correlaciones, ya que todos los activos se revalorizan continuamente por una liquidez muy abundante que incrementa la demanda de cualquier activo invertible, pero al mismo tiempo una escasez provocaría caídas de precio en cualquier activo. El mercado de bonos, sus diferenciales y su volatilidad son los indicadores avanzados de los futuros movimientos de los mercados financieros e inmobiliario.

Las crisis históricas se producen por tensiones en la refinanciación de deuda. Las burbujas se generan por excesos de liquidez.

El último punto clave. Según Howell: “Con una demografía negativa y un aumento continuado de déficits y endeudamientos…necesitábamos un aumento de la liquidez y una clara inflación monetaria. Pienso que veremos un crecimiento anual de la liquidez de entre el 8 % y el 10 % y probablemente una inflación del 4 % o el 5 %.”

Impacto del muro de la deuda 

Con un aumento exponencial de las deudas y de la liquidez global post-covid, y teniendo en cuenta que los vencimientos medios de la deuda podríamos fijarlo entorno a los 5 años, los próximos cinco años hasta 2030, viene un “muro de la deuda global (2025-2029): Una colosal cifra cercana a los 40 billones de dólares en renovaciones de deuda que absorberá liquidez, lo que aumentará el estrés de refinanciación, los diferenciales de crédito y la volatilidad del mercado de repos”.

Vencimientos de deuda hasta 2030 (fuente CrossBorder Capital).

En este mundo del “shadow banking” vehículos o instituciones como los Hedge Funds o private equity son cada más determinantes. De hecho, en 2024, los Hedge Funds han financiado 1,5 trillones sobre un total de 2 trillones que necesitaba el Tesoro norteamericano tras el déficit gigantesco de la Administración Biden.

“Las economías modernas funcionan a través de la deuda, no con inversiones reales y los mercados financieros son maquinarias de liquidez que facilitan las refinanciaciones de créditos. Es un mundo donde “el riesgo es sistémico, no diversificable y concentrado en los colaterales.“…las crisis son sistémicas, no idiosincrásicas. Sus raíces se encuentran en la maduración progresiva del capitalismo occidental frente al infradesarrollo financiero de China y otros mercados emergentes y, específicamente con la transición de un modelo de captación de capital a un sistema financiero enfocado en la distribución de capital.”  – Michaell Howell

Correlación entre el nivel de liquidez y la riqueza (incluye el valor de los activos inmobiliarios y el oro).

Ray Dalio lo expresa en estos términos: “Los ciclos (cortos y largos) se explican por la expansión o contracción del crédito”.

Aquí podéis encontrar los tres primeros post sobre “La Guerra de capitales, el auge de la liquidez global”:

Parte I: Capital wars y el auge de la liquidez global (Parte I).

Parte II: Capital wars y el auge de la liquidez global (Parte II).

Parte III: Capital wars y el auge de la liquidez global. Los “REPOs” (Parte III).