Porque las bolsas de China, Dubai y otras han sido una horrible inversión

Índice bursátil de Dubai (2005 a 2011). Fuente:Bloomberg vía MoneyGame.

Si hay dos zonas del mundo donde a priori podríamos pensar en disfrutar de la inversión del siglo eran las bolsas de China y Dubai o Emiratos, cuando la mayoría de los inversores conocimos el boom en su crecimiento económico a partir del año 2005. Ambas zonas geográficas, China y todos los países del lado izquierdo del golfo pérsico, desde Omán a Kuwait, pasando por los Emiratos, Qatar y Bahrein, han disfrutado de uno de los periodos de crecimiento económico mas efervescente de la histórica económica moderna. En China, crecimientos anuales acumulativos mayores al 10% anual durante más de 20 años y en los Emiratos, un boom inmobiliario y de infraestructuras sin parangón, en medio del desierto.

Ante este panorama, todos los inversores hemos intentado elegir algunas o varias inversiones para obtener rentabilidades acordes a estos espectaculares números. Así pues durante muchos años como gestor de inversiones, intento analizar con la mayor profundidad cualquier inversión, especialmente cuando se trata de una inversión en un país emergente con muchos mas riesgos, legales, políticos, de regulación o contables. En el caso chino siempre que analizaba alguna empresa me encontraba la misma pauta. Crecimientos de ventas estratosféricos, en algunos casos también en los beneficios contables empresariales, pero en todos ellos, en el 100% de los casos me aparecía un dato que me hacia reconsiderar cualquier inversión. Se trataba del capex, o inversiones en bienes de capital. Se trata de las adquisiciones o mejoras en activos ligados a la actividad principal de la empresa. Esta partida es la que mas nos enseña en cualquier empresa en que fase se encuentra. Si el capex es muy inferior al cash flow operativo generado y es similar a las dotaciones de amortizaciones de sus activos, significa que la empresa no crece sino que mantiene su estructura actual y solo aplica un mantenimiento. Si en cambio, las cifras de inversiones en capex son de mas del doble de su amortización anual o incluso mayores que su cash flow generado, significa que la empresa está en un proceso de crecimiento enorme.

El capex (capital expenditures) lo puedes encontrar en el estado contable de cash flows de todas las empresas.

En China en todos los casos que analizaba del 2005 al 2010, sus capex eran brutales, inmensamente mayores que sus amortizaciones contables pero lo que es mas importante, varias veces los cash flows generados. Ante este panorama decidí que China no era un país invertible para el 99,9% de los casos.

¿Porque son tan peligroso estas cifras de inversiones en bienes de capital tan elevadas?. Lo son porque denotan una sobre inversión continuada que aumenta enormemente el riesgo de mala rentabilidad futura. Pocas empresas en el mundo pueden pasar de vender 100 a 2000 en pocos años sin que sufran grandes problemas por errores y fraudes. No es nada sencillo gestionar los riesgos tanto de personal como operativos y además sin tener la experiencia para ello.

Peor además la clave es que la rentabilidad marginal de estas grandes inversiones suele ser inferior al coste de capital promedio (WACC) de la empresa con lo que cada vez sus números son peores.

Quien analiza solo el PER de una empresa, los beneficios netos entre su capitalización en bolsa, este indicador le engaña, ya que no mide el endeudamiento ni la los riesgos del capex.

Las empresa chinas y las del golfo pérsico, especialmente en Dubai y los Emiratos, han conseguido el record mundial de excesos de inversión y estos excesos han hundido su rentabilidad y al final sus precios en bolsa.

Gráfico de la bolsa de Shanghai, Shanghai Composite Index, (2005-2012, fuente: Chartoftheday).

Finalmente, lo que parecía la inversión mas apasionante de los últimos 50 años se ha convertido en el gran fracaso bursátil global. Los números iniciales de incrementos de ventas y beneficios suelen gustar a los inversores y suponen subidas bursátiles en vertical pero al final el descenso de la rentabilidad marginal de las nuevas inversiones llevan a las caídas en bolsa, ya que efectivamente la empresa ha gestionado muy mal el dinero de sus accionistas.

Claro que en China también podemos encontrar otros motivos que explican lo peligroso de invertir en China.

Por este motivo, el crecimiento económico de sus países no ha tenido nada que ver con el comportamiento bursátil de sus compañías.

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