¿Es el momento de comprar bolsa española?

Gráfico últimos 10 años del índice IBEX 35, (fuente:bigcharts.com).

¿Que determinan los precios de las empresas en bolsa?, muy sencillo, en primer lugar los beneficios por acción de las empresas. No hay ninguna duda si los beneficios por acción aumentan año tras años, sus cotizaciones en bolsa pueden caer 3 meses, 6 meses o incluso 24 meses por causas externas, pero sin duda su cotización en bolsa acabará recuperándose. Y digo beneficio por acción, porque hay muchas empresas que aumentan sus beneficios totales pero realizan muchas ampliaciones y acaban diluyendo a sus accionistas.

Si analizáis los datos del beneficio por acción de las empresas españolas entenderéis porque Inditex o Viscofan, están en máximos históricos. Su beneficio por acción también lo está. En cambio, en todos los bancos y muchas otras empresas cotizadas, sus beneficios por acción cumplirán en 2012 su quinto año de caída.

Aquí podéis encontrar unos cuadros con la evolución de los beneficios por acción de las empresas españolas en bolsa.

Pero mejorar tu benefició por acción es condición necesaria pero no suficiente para que tu cotización suba. Puede ser que tu beneficio aumente al 10% anual porque tu endeudamiento crece al 20%. En este caso, puede ocurrir que a los inversores vendan sus acciones por un exceso de apalancamiento. Este caso ha ocurrido en varias empresas españolas.

También puede ser que el beneficio por acción aumente, pero no lo esté haciendo por sus resultados operativos, sino por dudosas operaciones de cambios contables, ajustes entre filiales, operaciones de ingeniería financiera que, sin ellas, los beneficios por acción serian muy inferiores. Este es el caso clarísimo de ACS. La compañía presidida por Florentino Perez lleva mas de 2 años solo realizando ingeniería financiera y contable que le ha permitido aumentar sus “beneficios contables”  pero no los operativos. Además su apalancamiento ha aumentado enormemente. Este cocktail es el peor en la situación actual que los inversores internacionales desconfían de España.

Por último otro factor clave en las cotizaciones en bolsa es la confianza con la dirección de la empresa, con el gobierno de su país, con la situación económica nacional y su potencial futuro de crecimiento de sus ventas y beneficios. Y en este caso es un valor totalmente subjetivo.

Vamos a analizar los componentes del IBEX 35 para intentar predecir el comportamiento futuro de la bolsa española:

Unos años atrás, el IBEX dependía de los bancos. También de Telefónica, Repsol y Iberdrola claro pero los bancos creo que llegaron a suponer la mitad de la composición del IBEX. Pero los mercados cambian y no nos damos cuenta. Si inviertes en el IBEX, sea vía un fondo de inversión o de pensiones o directamente debes saber que el IBEX ha ido cambiando. Piensa que la mayoría de los índices cambian cada segundo su composición. Cada cambio de precio de cada acción supone una cambio de capitalización, y cada cambio de capitalización altera el peso de esta empresa en el índice.

Veamos alguna sorpresas:

1.   Inditex ha superado al BBVA y con un 9,62% es la tercera de mayor ponderación. Una décima parte del movimiento del IBEX 35 depende pues de lo que haga una de las empresa mas admiradas del mundo. Es muy positivo que una empresa que no sea un oligopolio semipúblico o un banco este en el TOP 5 del IBEX. Por tanto, cuando pensemos en el IBEX no pensemos solo en las 5 grandes.

2.   Abertis, Amadeus, Grifols o Arcelor Mittal, pesan mas en el índice que el Banco Popular, Banco Sabadell, Caixabank o que Bankia. De hecho Amadeus (2,61%) pondera el doble que ACS (1,26%= o que Bankia (1,24%).

3.   Los bancos ponderan el 32% del índice IBEX 35. Siendo alto, este peso esta cerca de mínimos históricos. De hecho muchos índices europeos tienen un peso igual o superior, excepto el DAX alemán, mucho mas industrial. Pero además Santander y BBVA suponen el 26,1%, por lo que el peso del resto es casi anecdótico.

Esta es la composición de hace 3 días:

B. SANTANDER: 16,6%

BBVA: 9,5%

B. POPULAR: 1,43%

B. SABADELL: 1,41%

CAIXABANK: 1,41%

BANKIA: 1,24%

BANKINTER: Alrededor del 0,6%

SUMA TOTAL: 32%

Vamos a analizarlo por partes:

Si fuese por los bancos el IBEX 35 aun podría bajar mas, aunque es cierto que no es lo mismo el riesgo de un banco 100% nacional como Bankia o Banco Popular, al de Santander y BBVA. Estos dos bancos tienen posiblemente los mejores activos en España y sobretodo con la mayoría de su negocio internacional.

El resto de valores con mayor peso son Telefónica (19,36% del IBEX 35), Inditex (9,62%, ya mayor que el BBVA), Iberdrola 7,8% y Repsol 6,33%.

Repsol ya ha descontado totalmente, incluso en exceso, la confiscación de YPF. Será clave conocer su nueva estrategia que anunciaran en la Junta de Accionistas dentro de unas semanas. En el peor de los casos, podría caer algo mas pero no con la fuerza de los últimos meses,

Iberdrola tiene también descontado escenarios muy negativos al verse perjudicada por los problemas de la compra apalancada de ACS que esta hundiendo a ambas compañías. Al igual que con Repsol una compra apalancada externa a la compañía la esta perjudicando enormemente. Difícilmente le veo una gran nueva caída.

Inditex es una de las mejores compañías del mundo y quizás de las pocas empresas de la bolsa española que se ha dedicado a generar valor añadido sin distraerse con operaciones apalancadas. Además Inditex genera un 75% de su negocio fuera de España, y la cifra debe aun ser superior e términos de Ebitda.

Inditex cotiza a unos múltiples un 20-30% mas altos que sus competidores internacionales, excepto con H&M, que cotizan solo levemente por encima, ya que ambas son las mejores del mundo en su sector. Su cotización puede caer a corto plazo pero la buena marcha de sus negocios difícilmente generará desconfianza ante los inversores.

Telefónica esta en tendencia claramente bajista pero a los 11 Eur/acción actuales no esta muy lejos del mínimo de unos 8 Euros por acción de diez años atrás. De no ser por su elevada deuda, estaría ya en niveles claramente atractivos. Telefónica es la empresa de telecomunicaciones mejor valorada por los inversores entre los grandes monopolios europeos (France Telecom, Deutsche Telekom, KPN o British Telecom), pero también es la mas endeudada. En mi opinión ha cometido dos errores estos años. El primero no reducir deuda, sino incrementarla. Con mas de 60.000 millones de deuda y unos 8.000 mill. anuales de generación de cash flow libre, debería haber dedicado una parte a reducirla. En un sector tan cambiante, mantener una deuda tan alta puede conllevar que la competencia te rebaje tu generación de caja y tu deuda se vaya convirtiendo en una cifra enorme en relación a tus posibilidades. El segundo error, relacionado con el primero, es el último aumento del dividendo. Telefónica dedicó unos 7.500 mill. a dividendo en 2011 cuando generó unos 8.400 mill. de cash flow libre. En mi opinión no fue una decisión prudente.

Por tanto Telefónica es una incógnita. No es descartable que continúe cayendo aunque solo podría sufrir una brusca caída si su negocio en Brasil sufriese un fuerte frenazo. De momento su negocio en Brasil está desacelerando.

A los niveles actuales, el IBEX ya descuenta muchos escenarios negativos. Podrimos atrevernos a pronosticar que comprando el IBEX en el entorno actual de 7.000 Euros ya tenemos descontado un gran numero de noticias y por tanto existiría mas potencial alcista que bajista.

Pero en bolsa la psicología es muy importante. Como escribí en febrero de este año, Andre Kostolany explicaba que la tendencia futura de la bolsa dependía de PSICOLOGIA + DINERO.

Zapatero y Rajoy, en el mismo saco.

El problema proviene que el gobierno español de Rajoy no ha comprendido aun el tamaño de la crisis actual y va tomando decisiones que están bien encaminadas y serian útiles 4 años atrás, pero que hoy en día no sirven para despejar las alarmas que suenan para los inversores internacionales. La nueva normativa bancaria anunciada por el gobierno de Rajoy, continua dejando grandes dudas sobre el importe real del problema bancario-inmobiliario y quien lo asumirá. Por tanto, no ayudaran a generar la confianza necesaria. Por tanto los inversores extranjeros continuaran vendiendo mas acciones y bonos españoles las próximas semanas.

Solo podría evitarlo que se tomasen decisiones atrevidas y ejemplarizantes, que los inversores viesen que al fin el gobierno quiere darle la vuelta al país.

En resumen creo que aún no hay DINERO nuevo que pueda entrar en la bolsa española, ni PSICOLOGIA positiva por culpa de una total desconfianza ante los gobiernos españoles (el de ZP y el actual de Rajoy) y sobretodo por desconocerse el verdadero agujero en el sistema bancario español. Los inversores anglosajones, nórdicos o teutones no pueden entender que después de 4 años de crisis en España no seamos capaces de calcular el agujero inmobiliario-bancario. Estoy convencido que si el gobierno lo obligase a dotar de una vez y se reconociese públicamente, los inversores internacionales dirían…”a pues solo es esta cifra…. pensábamos que era muy superior”. En un escenario de reconocimento del problema de una vez, las reacciones de los mercados serían muy positivas.

En resumen, es probable que los mercados españoles vivan una nueva oleada de ventas y desconfianza, que quizás obligará al gobierno español a tomar finalmente el “toro por los cuernos”. Puede ser una caída de 1.000 puntos o 2.000 puntos mas, quien sabe. El problema es que cada año que pasa sin tomar medidas de verdad, ha ido aumentando la desconfianza ante nuestro país, y cuando mas tardemos mas años nos costará cambiarlo.

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