Donde invierten hoy los protagonistas de “La gran apuesta”

Michael Burry-The big short photo

Michael Burry a la izquierda y Christian Bale, el actor  que le interpreta en “La gran apuesta” a la derecha.

La semana anterior publiqué mi opinión sobre la excelente película basada en el mejor aun libro de Michael Lewis sobre la crisis subprime “The Big Short”.

Sin duda Michael Burry, es el personaje clave de la historia. El visionario de una de las mayores burbujas hipotecarias nunca vistas, y uno de los pocos gestores de inversiones que actuando en contra de la euforia colectiva y de los grandes poderes fácticos financieros-regulatorios-políticos, tuvo la visión “contrarían” y acertada. Tuvo que sufrir una enorme presión en gran parte por la manipulación de las valoraciones de los instrumentos derivados, los Credit Default Swaps (CDS) sobre bonos hipotecarios subprime, cuyas cotizaciones fijadas por los propios bancos por ser un instrumento OTC (“Over the counter”) no cotizado, no paraban de subir en contra de la lógica. Los CDS son unos seguros de impago que te protegen en caso de quiebra o impagos de alguna empresa, estado o activo financiero. La presión de los gestores en el film “La gran apuesta” se debe a que en estos instrumentos, mientras el activo subyacente en el CDS no entra en “default” debes realizar pagos mensuales que obviamente suponen perdidas lo que mina tu posición financiera poco a poco a no ser que se produzca el escenario previsto.

Hay algunos otros gestores de inversiones que también tuvieron la visión de Michael Burry pero que no salen en el libro de Michael Lewis ni en la película. Por ejemplo John Paulson, el famoso gestor de Hedge Funds que a pesar de unos últimos cinco años con muy mala rentabilidad para sus inversores aun se mantiene en el TOP10 de los mejores de la historia, seguramente gracias a las ganancias muy elevadas obtenidas en 2007-2008. En un libro también excepcional sobre el mismo caso de crisis subprime, Gregory Zuckerman escribió “The greatest trade ever”, en el que el protagonista no es Michael Burry sino John Paulson que ganó $20.000 mill. para sus inversores en la crisis subprime.

Otro personaje relevante que no aparece en el libro de Michael Lewis pero influyó en la mente de Lewis es Meredith Witney, la analista de Oppenheimer que en octubre de 2007 publicó un informe enunciando la mala situación financiera del mayor banco norteamericano de entonces Citigroup. Su negativo informe, muy poco habitual en el sector de recomendaciones de las casas de bolsa, captó la atención de todo el mundo. La diferencia de Meredith con Michaell, es que esta creó un Hedge Fund en 2013, pero sus malas rentabilidades le llevaron a tener que cerrarlo en 2015.

"The Big Short" New York Premiere - Outside Arrivals

Michael Lewis, el 2º por la izquierda, entre Brad Pitt y Ryan Gosling en la presentación del film.

¿Pero, a que se dedican ahora y sobretodo, donde invierten los protagonistas reales del film “La gran Apuesta” (”The Big Short”)?

Greg Lippman, el trader de CDO del Deutsche Bank (interpretado en el film por Ryan Gosling en el papel de Jared Vennett), que aceptó colaborar en el film pero a cambio de cambiar su nombre real en la película, creó su propio Hedge Fund llamado LibreMax. Según articulo del Wall Street Journal de 2011, su rentabilidad era del +7,5% anualizada, aunque es cierto que en un periodo muy corto y además alcista. Lippman vive en el anonimato.

Steve Eisman, el jefe del Hedge Fund FrontPoint Partners (Mark Baum en el film), una unidad de Morgan Stanley, gestionaba en 2010 más de $1.000 mill. tras su fama al aparecer en el libro de Michael Lewis, pero en 2011 abandonó la compañía, tras la pérdida de clientes provocada por acusaciones de usos de “información privilegiada” por parte de otro co-gestor de su empresa. En 2012 fundó su propia firma, Emrys Partners con menos de $30 mill. de capital inicial para invertir pero tras unos flojos resultados en julio 2014 lo cerró. En 2015 finalmente decidió entrar en la firma Neuberger Berman Group en la unidad donde trabaja su madre (Eisman Group), en la que gestionan el patrimonio de grandes fortunas.

¿Y que se dedican en la actualidad los dos chicos jóvenes Charlie Geller (John Magaro en el film) y Jamie Shipley (Finn Wittrock)?. Ambos dirigían un mini-Hedge Fund llamado Conrwall Capital en Berkeley (California) que iniciaron con menos de 1 millón de dólares que se convirtió en $15 mill. tras una buena rentabilidad y atraer mas inversores que se convirtieron en $120 mill. gracias a sus posiciones contra las hipotecas subprime. En la vida real, sus nombres son Charles Ledley y Jamie Mai. Ledley dejó en 2008 Conrwall Capital y entró en la compañía de Asset Management Highfields Capital Management donde aparentemente aun continua. Highfields es una gestora con filosofía “value”. En cambio Jamie Mai continuó dirigiendo Conrwall como presidente. Destaca como miembro del Consejo y accionista relevante de Keweenaw Land Association, Ltd, una empresa con propiedades forestales

Michael Lewis explica que de todos los personajes reales citados en su libro, solo uno no le contestó sus mensajes, “un chico de Minnesota que dirigía una firma llamada Whitebox”. Lewis contactó con John Paulson, el famoso gestor de la firma de Hedge Funds Paulson & Co, pero al final decidió no incluirlo en el libro. “Era un personaje muy cerrado, poco transparente y me pareció mas ser parte del problema que no de la solución. Quise buscar los personajes que explicaran al mundo lo que realmente ocurrió (para denunciarlo). Todos los personajes de mi historia tienen un punto en común, estaban todos infectados por una especie de shock moral por lo que veían estaba ocurriendo. Se produjo una dualidad, por un lado los vemos como héroes, hasta que recordamos que invirtieron previendo el fin del mundo”.

Pero realmente el personaje clave de la historia es Michael Burry. El resto de gestores o traders se apuntaron al carro, siempre a posteriori. Burry levanto la liebre a todos en Wall Street. Pocas personas encajan mejor en la definición de “genio” que Michael Burry. Probablemente sufre del síndrome de Asperger ya que a su hijo se le ha diagnosticado y según declara el propio Burry, el también cree tenerlo. Tras aguantar la presión de la mayoría de clientes, de Goldman Sachs, tras recibir denuncias, y finalmente ganar mas de  mil., Michael decidió cerrar su Hedge Fund, devolver el dinero a sus clientes y ya siendo millonario dedicarse a gestioanr su porpio dinero. No es casual, siendo una persona anti-social como el propio se define. Viendo el éxito de sus inversiones históricas, no solo en 2008, tambien en la burbuja del 2000 cuando abnadonó su empleo de neurólogo en un hospital en Stanford, y posteriores años bajistas obtuvo unos resultados para sus inversores enormes lo que le llevó a gestionar en 2005 unos $600 mill., a cualquiera se nos ocurriría la misma pregunta. ¿En que activos invierte ahora Michael Burry?. La respuesta la averiguamos en una de las raras ocasiones que concede entrevistas, es que invierte en Agricultura y Agua.

Es excepcional su entrevista reciente, donde en lugar de tener una actitud eufórica o positiva tras su gran éxito personal y profesional, Burry se siente muy frustado por la irresponsabilidad de gran parte de Wall Street y por no ser juzgados los responsables de la crisis subprime. El explica como soñaba que veía a un avión a punto de tener un crash. A la pregunta de Jessica Pressler sobre en que activos invierte actualmente Burry declara que invierte en Agua y Agricultura:

Fundamentalmente, me puse a buscar cómo invertir en agua hace unos 15 años. El agua fresca y limpia no es un activo cualquiera, tiene una alta connotación política. El transporte de agua es poco práctico, tanto por razones políticas cómo físicas, por lo que la compra de derechos de agua no tiene mucho sentido para mí. Lo que tengo claro es que, para mí, la comida es la manera de invertir en agua. Es decir, el cultivo de alimentos en las zonas ricas en agua y su transporte para la venta en las zonas pobres en agua. Este es el método de redistribución de agua menos polémico y que, en última instancia, puede ser rentable, además de asegurar que esta redistribución sea sostenible. Para fabricar una botella de vino se utilizan más de 400 botellas de agua – el agua que contienen los alimentos es lo que me parece interesante.

Michael Burry_black swans photo

Foto de Michael Burry con dos “black swans” o “cisnes negros” publicada por el mismo.

Es curioso por ultimo dos aspectos:

  1. Tanto Michael Burry como los dos jóvenes son de California, es decir totalmente alejados de Wall Street, lo que veo lógico. Es mas fácil pensar “out of the box” desde la costa oeste, que desde centro del problema y de quien ha originado el problema.
  2. Casualmente o no, en dos de los personajes financieros de la historia han decidido invertir en activos tangible o reales alejándose de los instrumentos financieros sintéticos como son las inversiones forestales y las agrícolas y agua. En un mundo donde los riesgos de cisnes negros son cada vez mayores por la inflación en los precios de los activos financieros debido a las agresivas políticas monetarias de los bancos centrales, es lógica la búsqueda de activos reales.

Pero lo más decepcionante, es el relato de Michael Burry de lo que le ocurrió en 2010. Tras publicar un articulo en el New York Times dirigido a la Reserva Federal y al Congreso norteamericano, preguntándose porque si el vio venir lo que pasaba, ¿porque la FED no?. O tambien porque tras lo ocurrido, ningún congresista le contacto para ver que debía mejorarse para evitar en el futuro lo ocurrido. La respuesta fue que al cabo de dos semanas, recibió inspecciones de la SEC de los 4 fondos que el gestionaba, cerrados desde 2008. Le pidieron todos sus emails y el FBI posteriormente los hicieron públicos. Se tuvo que gastar $1 millón en abogados además de tener que perder cientos de horas.

Os adjunto por ultimo, mis post antiguos sobre otras grandes películas sobre los mercados financieros como “Margin Call”, “Wall Street 2”, “Inside Jobs” o la histriónica “El lobo de Wall Street”.

El partido comunista chino amenaza a George Soros

China warns George Soros_Renmimby war jan-2016

China avisa a George Soros que una guerra contra su moneda no tendría éxito.

George Soros, el único inversor en la historia que tumbó a un banco central como el Banco de Inglaterra en 1992, en uno de los episodios cumbre en la historia de las finanzas modernas ha recibido esta semana un claro aviso por parte de los órganos oficiales del partido comunista chino. Soros es sin duda el inversor mas respetado del planeta y sus palabras y declaraciones captan siempre la atención de la comunidad inversora internacional. A pesar de la crisis de confianza en el sector de los Hedge Funds, tras los flojos resultados en 2014 y los peores resultados en 2015 desde el 2011 o 2008. De hecho en 2015, la media de los Hedge Funds perdieron dinero.

En un 2015 donde muchos fondos cerraron por los malos resultados, incluso en algunos de los gestores estrella, vio el nacimiento de un nuevo Hedge Fund de nada menos que $4.500 mill. por parte de los inversores. Scott Bessent ha conseguido uno de los lanzamientos más exitosos en la historia. La clave del éxito tiene mucho que ver con George Soros, ya que Scott Bessent era hasta entonces el director de inversiones de George Soros. Es más, el propio Soros le ha confiado $2.000 mill. para que le gestione.

Esta semana, en el periódico oficial del partido comunista china se podía leer un artículo amenazando a George Soros por sus recientes declaraciones del financiero húngaro alertando “que un aterrizaje forzoso de la economía china era prácticamente inevitable“. Soros afirmó que la situación actual “le recordaba mucho a 2008 y que China era la causa principal por su elevado endeudamiento”. También reconoció que tiene “posiciones bajistas en el índice S&P 500, en diversas monedas asiáticas y en economías dependientes de las commodities y posiciones al alza de bonos del Estado norteamericano”. 

Las autoridades chinas advertían a Soros de no iniciar “una guerra contra el Renmimbi chino”. La amenaza publicada en la portada del periódico oficial del partido se produce en un momento complicado con fuertes salidas de capital del país que ha producido una perdida de $700.000 mill. en reservas de divisas en China. “Una guerra de Soros contra el Renmimbi y contra el Dólar de Hong Kong no pueden posiblemente tener éxito” según el medio oficial.

Soros de hecho había declarado que el bajón económico chino sería mas manejable para China que para otros países mas afectados por la deflación y la caída de los precios de las materias primas. “China puede gestionarlo, tiene los recursos y los instrumentos, con sus más de $3 trillones en reservas”.

A la portada en el periódico del pueblo en China le siguió una portada en el Financial Times con la amenaza china este miércoles 27 de enero de 2016.

Aquí podéis ver un artículo en el periódico financiero más influyente de Hong Kong, por cierto recientemente adquirido por Jack Ma de Alibaba.

Por ultimo vale mucho la pena recordar aquí cuando en 2014, el gran padrino de los negocios en China estaba vendiendo gran parte de sus activos en China. Ahora hemos entendido todos lo que estaba anticipando Li Ka-Shing.

Ver aquí, por ultimo, todos los posts y artículos sobre George Soros en este Blog.

“La gran apuesta” o “The Big Short” una obra maestra de las finanzas

The big short_FrontPoint Partners_La gran apuesta

Jared Vennet (Ryan Gosling), el empleado de Morgan Stanley, sentado en el despacho del Hedge Fund FrontPoint Partners.

¿Es posible explicar que es un CDO hipotecario o un Credit Default Swap (CDS) en una película y que esta sea divertida, entretenida y sobretodo muy instructiva?. Si, Adam McKay el director de la película “The big short” o “La Gran apuesta” recién estrenada en España, lo ha conseguido. El film es una obra maestra de las finanzas, de los bancos de inversión en Wall Street, de la locura creada a principios de los años 2000 en el mercado hipotecario norteamericano. Combinando seriedad y explicaciones muy técnicas sobre instrumentos financieros, con un gran sentido del humor y sobretodo  con una serie personajes excelentemente interpretados y con unos diálogos muy agudos, el director ha conseguido con éxito trasladar a la gran pantalla el excelente libro de Michael Lewis (“The big short”). El propio escritor declaró recientemente que el éxito del film se debe al acierto de Adam McKay en la dirección y la adaptación del guión realizado junto a Charles Randolph. Lo más sorprendente es que McKay es un antiguo actor de comedias con pocas películas de éxito en su curriculum como director. No es nada extraño que entre otras, opte a un óscar como mejor guión adaptado.

The big short_La gran apuesta 4 actores principales

Cuatro protagonistas del film “La gran apuesta”.

Todo empieza en 2005 cuando Michael Burry (Christian Bale en la película), un excéntrico gestor del Hedge Fund Scion Capital LLC descubre que el mercado hipotecario norteamericano es un castillo de naipes a punto de derrumbarse. Michael era un neurólogo de un hospital de Stanford (California), apasionado por las finanzas que decide dejar su empleo como médico para montar su propio Hedge Fund en 2000. Tras unas excelentes ganancias en el mercado bajista post 2000, en 2004 alcanza los $600 mill. bajo gestión y puedo devolver prestamos con los que inicio su negocio.

Michael Burry es el autentico genio de la historia. Acertó tanto en sus predicciones que Michael Lewis explica que se puso a la baja en CDS hipotecarios de solo los siete grandes bancos (Goldman Sachs, Morgan Stanley, Dutsche Bank, Bank of America, UBS, Merrill Lynch y Citigroup) que creía que las crisis en ciernes no provocarían una quiebra y por tanto riesgo de impago en sus posiciones. Como eran contratos privados (OTC) entre ambas partes, si acertabas y se hundía el mercado hipotecario, podías no cobrar al impagarte el propio banco.  Burry no quiso contratar sus posiciones ni con Bear Stearns ni con Lehman Brothers al estar mas expuestos al mercado hipotecario, con lo que volvió a demostrar su acierto. Ambos bancos quebraron, aunque Bear Stearns fue salvado por JP Morgan y en cambio Lehman Brothers no.

En 2008 y ya multimillonario cerró su Hedge Fund y gestiona su propio dinero en la actualidad. Supongo que tras ver como todos sus clientes querían retirar su dinero, al ver que sus posiciones proporcionaban cada vez más y perder su confianza. Las características de los CDS es que mientras no se produce el evento que tu tienes calculado, debes realizar periódicamente al banco pagos en proporción al volumen nominal ejecutado. Burry tenia unas posiciones enormes de más de $500 mill. que en 2008 se multiplicaron haciendo ricos a sus inversores tras mas de dos años enfadados.

Michael Burry_Vanity Fair_The Big short_La gran apuesta

Michael Burry en la vida real (fuente: Vanity fair).

Mejores escenas de la película:

-     La reunión de Michael Burry en la sede central de Goldman Sachs con cuatro ejecutivos del banco es uno de los momentos TOP del film. Es la primera de una serie de reuniones donde se crea un CDS sobre bonos hipotecarios subprime a petición y a medida del fondo de Burry. Es especialmente buena la escena del final de la reunión cuando les pide asegurarse que si el gana, tenga garantizado el pago ante su miedo a una quiebra de Goldman, momento en que los ejecutivos de Goldman ya no pueden aguantar sus risas y carcajadas.

-     La entrevista de los cuatro gestores del Hedge Fund FrontPoint Partners liderado por Steve Eisman (Mark Baum en el film) con dos agresivos vendedores de hipotecas de Florida es brillante y muy divertida. Es una prueba clara de la burbuja inmobiliaria en 2006 en Estados Unidos y de cómo reconocen que no se niega ninguna solicitud de hipoteca, da igual la capacidad de pago del comprador (NINJA), ya que luego el banco lo empaqueta y lo vende en el mercado, repartiendo la mierda en el sistema.

-     La explicación de un CDO con todos los tramos desde el mejor o triple AAA al peor, mediante una especie de castillo de naipes por parte de Jared Vennet (el gran actor Ryan Gosling en el film) en las oficinas de FrontPoint Partners, que al final acaba derrumbándose es un ejemplo muy ilustrativo del funcionamiento de los derivados sobre hipotecas.

-     Los dos casos detallados en el film, de operaciones financieras complejas explicadas con ejemplos de la vida real muy entendibles, es un recurso docente muy bueno. No es nada evidente explicar un CDO sintético y que además se entienda.

-     Son muy buenas también dos escenas de los dos jóvenes gestores que aspiran a ser Hedge Funds, Charlie Geller (John Magaro en el film) y Jamie Shipley (Finn Wittrock). La primera es haciendo el ridículo en la recepción de un gran banco de inversión. La segunda es como muy inteligentemente deciden operar con los tramos AAA de las estructuras sintéticas ya que cuestan mucho menos y según el contrato si caen las hipotecas de los peores ratings, terminan por contaminar toda la estructura y por tanto al tramo triple AAA.

-     La entrevista de Mark Baum con una ejecutiva de la agencia de rating que reconoce que otorgan buenas calificaciones para no perder clientes es otro momento cumbre.

The big Short_Jared Vennet_FrontPoint partners meeting

Jared Vennet (Ryan Gosling) de Morgan Stanley explicando el castillo de naipes en FrontPoint.

Enseñanzas de esta historia

-     La primera gran lección de esta historia es que en la vida hay que analizar en profundidad todo lo que te afecta. Burry fue probablemente el único que se dedico a destripar las titulaciones de hipotecas subprime compuestas por cientos de hipotecas individuales. Analizando una a una para buscar la tasa de morosidad empezó a detectar que muchas de ellas ya no se pagaban con lo que detectó que cada vez eran de peor calidad. Es habitual hoy en día no leerte los contratos que firmamos y especialmente si son de una entidad financiera o gran empresa.

-     La (falta) ética profesional y los conflictos de intereses están continuamente al orden del día, como por ejemplo en la escena de la reunión con el periodista del Wall Street Journal y sus argumentos muy humanos, o de la reunión con la agencia de calificación Moody’s, con los agresivos vendedores de hipotecas subprime de Florida

-     La película sirve para entender “la soledad” del gestor de inversiones. En este punto me siento identificado plenamente ya que en diversas ocasiones he tenido a nuestros inversores intranquilos al no cumplirse en el mercado nuestras previsiones.

-     La manipulación de precios de los CDS de los bonos subprime es un reflejo mas que demuestra que la FED y la SEC, dimitieron de sus obligaciones y permitieron a los grandes bancos de inversión manipular y valorar los activos de sus balances a su libre albedrio.

-      Michael Burry el genio y visionario de la historia, tras cerrar su hedge Fund ahora focaliza sus inversiones en “Agua y Agricultura”.

-     “El rey va desnudo”. La gran enseñanza sin duda de esta historia es que cuando se produce un burbuja, todo el mundo actúa siguiendo al chaman y nadie osa discutirlo. Las grandes crisis y crash de la historia son proporcionales al nivel de euforia y locuras de ese ciclo. Hoy en día me da la impresión que volvemos a tener “al Rey desnudo”. Los Bancos Centrales son los “druidas” o “chamanes” que han empujado a una locura de exceso de deudas a nivel global que nadie osa discutir y que en mi opinión han puesto en riesgo la estabilidad de todo el sistema.

¿Hemos llegado al final del mercado alcista en Bolsa? (II)

debt-fueled-buybacks_Societe Generale 1990-2014

Las empresas USA financian gran parte de sus recompras de acciones emitiendo deuda (fuente:Societe Generale).

El pasado 4 de noviembre publicamos un post en el que alertábamos de la debilidad interna de la bolsa norteamericana junto a otros elementos que suelen anticipar cambios de tendencia (valoraciones en bolsa  volúmenes de fusiones y adquisiciones o recompras de acciones). A principios de diciembre, la “distribución” (fase bursátil con ventas de grandes inversores que “distribuyen” sus acciones al resto de inversores) en la bolsa norteamericana continúa acrecentándose. Nada menos que un 57% de todas las small caps cotizadas en la bolsa de Nueva York estaban cayendo más del 20% desde sus cotizaciones máximas de las últimas 52 semanas. También un 23% de las grandes empresas (big caps), es decir, las que suelen aguantar mejor, ya están cayendo más del 20%. No sólo eso, en la primera semana de diciembre, nada menos que 365 empresas ya están marcando nuevos mínimos en bolsa con sólo 38 acciones marcando nuevos máximos. No hay que olvidar que los índices están ponderados por la capitalización de cada empresa con lo que se acentúa el peso de las grandes empresas que aún suben como Facebook, Netflix, Amazon o General Electric y disminuyen el peso de las que descienden en bolsa. Podemos afirmar que mientras los índices norteamericanos están subiendo, los mercados en su “amplio termino” ya están cayendo. El nivel de “distribución” es significativamente superior al visto en el último trimestre de 2007, justo antes del gran desplome de 2008. De hecho, iguala al de los meses precedentes a 1929 y es sólo inferior a los del año 2000, la mayor burbuja bursátil de la historia. Este fenómeno suele anticipar claramente las caídas en bolsa que podríamos ver reflejado en los índices bursátiles en los próximos meses.

A pesar que en 2008 el sistema financiero mundial estuvo al borde del colapso (reconocido a posteriori por las máximas autoridades monetarias de la época) por culpa, precisamente, de los excesos de endeudamiento generalizados, todos los grandes Bancos Centrales del plantea decidieron volver a empujarnos hacía la misma dirección. De diciembre 2007 hasta junio 2014, la deuda total conjunta a nivel global se ha incrementado en nada menos que en $57 trillones, a un ritmo muy superior al crecimiento económico. Este aumento de la deuda ha estado liderado por los países emergentes (deuda pública y privada) y por los gobiernos de los países desarrollados.” Extracto parcial del informe mensual de noviembre de 2015 enviado a nuestros inversores (ver aquí el documento completo).

Nuevos datos nos muestran aun una mayor debilidad o deterioración interna en el mercado incluso que en noviembre. A 16 de diciembre nada menos que un 49,12% de todas las acciones USA están ya cayendo más de un 20% en relación a sus cotizaciones máximas de las últimas 52 semanas. La mitad de todas las acciones en la bolsa USA ya están en mercado bajista. Los índices aun no lo reflejan pero el mercado ya está cayendo.

Pero existen nuevos indicadores negativos, que por si solos no serian significativos estadísticamente, pero que añadiéndolos a una batería de variables proporcionan un aumento exponencial de las probabilidades de ocurrir ese evento. Ya hablamos en el post de 4 de noviembre de varios de ellos (valoraciones históricas del PER10, volumen de fusiones y adquisiciones o de recompras de acciones) . Sumándoles estos nuevos podríamos pensar que claramente estamos en ciernes de una gran cambio de tendencia en la bolsa norteamericana.

Por un lado, el sector de transporte medido por el Dow Jones Tranportation, el índice más antiguo de la bolsa norteamericana creado en 1884, doce años antes que el mismo Dow Jones Industrial Index, se ha anticipado al índice S&P 500 de las mayores empresas norteamericanas, en sus caídas continuadas en diciembre. A pesar del impacto muy positivo de la fuerte caída del precio del combustible que debería mejorar los números en sus balances, las acciones de las compañías de transporte de mercancías y pasajeros, sufren fuertes ventas de sus accionistas. Según un estudio histórico, este índice bursátil anticipa la debilidad económica con unos 3 a 4 meses de antelación.

US Corporate bond issuance 1996-2014

Emisiones de deuda en Estados Unidos (1996-2014; fuente:webforum.org)

Otro acontecimiento negativo clave esta creciendo sin parar desde verano llegando a una fuerte tensión en noviembre y especialmente a principios de diciembre.  El mercado de bonos High Yield, llamado también bonos de alto rendimiento o “bonos basura”, el mercado clave en la financiación empresarial en Estados Unidos, se esta secando. Fuertes reembolsos de inversores han provocado recientemente graves problemas en los Fondos con el perfil mas arriesgado (bonos de empresas con ratings inferiores a B o incluso sin rating). La rentabilidad exigida de media a una empresa que emita hoy bonos cuyo rating sea de alto riesgo CCC, es de nada menos que un 16 a 17% cuando en verano de 2014 era de apenas un 8% lo que permitía financiar cualquier proyecto empresarial, refinanciarse o comprar competidores, por arriesgado que fuera. Los bancos centrales han permitido que se financiase cualquier proyecto, por arriesgado que fuese, especialmente en los mercados financieros mas desarrollados como los anglosajones, con lo que el nivel de endeudamiento de las nuevas emisiones se ha situado recientemente en niveles muy altos (ver este post “Los bonos High Yield se enfrentan a fuertes flujos de salida con poca liquidez”).

Parecería que las malas perspectivas en la bolsa norteamericano podrían desencadenar un traspaso de flujos de dinero a las bolsas europeas pero viendo la evolución de los márgenes empresariales en ambos continentes no parece que vaya a ser tan claro. El margen ebitda sobre ventas en las empresas cotizadas en USA y Europa se han situado en el entorno del 18-19% en los últimos diez años, pero a partir de 2012, las empresas USA han mejorado y las europeas empeorado. Actualmente las norteamericanas ganan antes de impuestos y pago de intereses cerca de 20 dólares por cada 100. En cambio las europeas ya solo un 16,5% sobre ventas.

Ebitda margin_US_Europe 2004-oct-15

Margen Ebitda sobre ventas en las empresas de Estados Unidos versus europeas (fuente: Nomura)

Otro aspecto negativo para 2016, 2017 y siguientes, será el alto nivel de vencimientos de deuda a devolver. Es lo que tiene endeudarse, que en el futuro debes devolverlo. Es cierto que cuando analizo empresas endeudadas en USA y Europa, veo que los directores financieros han hecho un buen trabajo alargando los vencimientos, refinanciando deudas a corto por nuevas emisiones o préstamos a mas largo plazo, pero ante el clima de gran facilidad de endeudamiento global, las cifras de vencimientos empresariales serán enormes. Solo en los mercados emergentes, entre $100.000 y $140.000 mill. anuales deberán devolverse o refinanciarse en los próximos cuatro años. En 2014 las empresas norteamericanas emitieron deuda por una cifra ya superior a los $1,4 trillones (anglosajones), nuevo record histórico y nivel un 40% superior al emitido en los años eufóricos de 2006-2007.

El último indicador que se está estresando es el diferencial entre el tipo de interés a corto plazo de la deuda publica USA versus el tipos de interés en el interbancario a que los bancos se prestan entre ellos (TED Spread). Cuando repunta es señal de desconfianza. Ver aquí como se ha empezado a tensionar estos días. Habrá que seguirlo de cerca.

Aunque el síntoma mas negativo es la triple reacción fuertemente bajista de los mercados financieros ante decisiones del BCE y la FED en los últimos meses. En cada decisión de ambos bancos centrales, los inversores han reaccionado con desconfianza. Tras ser los druidas del mercado, parece que el mercado ya no se cree que los Bancos Centrales puedan resolver todos los problemas con sus medidas mágicas. Parece que los chamanes del siglo XXI han empezado a perder la fe de sus seguidores.

Los bonos High Yield se enfrentan a fuertes flujos de salida con poca liquidez

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La liquidez en los bonos corporativos se ha hundido estos años (fuente:RBS y FED).

Mientras las bolsas norteamericanas y europeas rebotaban con fuerza en octubre y noviembre tras el desplome de verano, los índices de los bonos High Yield no han parado de caer. Estos bonos ofrecen una mayor rentabilidad a cambio de un riesgo superior y han sido muy demandados por todo tipo de inversores obligados por la política de tipos de interés 0 de los bancos centrales. En mi opinión, irresponsablemente, los Bancos Centrales han empujado a los ahorradores a aumentar el riesgo asumido por encima de sus perfiles, aumentando su exposición a bolsa y a los bonos de peores empresas, beneficiando a las peores empresas y mas endeudadas que han vivido en un paraíso al poder emitir nueva deuda a tipos muy bajos. Pero el ambiente está empezando a cambiar.

Esta semana el fondo de bonos High Yield Third Avenue Focused Institutional Fund, que invierte en bonos de más alto riesgo dentro del High Yield, es decir en bonos con rating inferior a B y en muchos casos sin rating, se ha visto obligado a suspender los reembolsos de inversores tras la situación de grandes ordenes de venta recibidas. Este fondo con $3.500 mill. de patrimonio en julio se esta desplomando, con una rentabilidad negativa del 13% en solo el mes de noviembre, un mes de alzas bursátiles y unas perdidas acumuladas en el año del 27%. Su patrimonio ha descendido hasta solo los $788 mill. actuales y se ha visto obligado a no dar liquidez a sus inversores para evitar malvender sus bonos a precios de derribo y perjudicar aun más a los inversores que se mantienen en el. Este caso no es mas que un ejemplo, como un indicador avanzado ya que no se trata sin duda de un caso aislado.

Como alertaba en mi post del mes pasado (“¿Hemos llegado al final del mercado alcista en bolsa?”) hace unos años que nosotros detectamos una grave falta de liquidez en todos los mercados, pero en especial en el de bonos y derivados. Probablemente, las normas post-crisis de 2008 de los reguladores financieros penalizan muchísimo la asunción de riesgos por las entidades financieras con lo que estos han reducido sus posiciones de cartera propia. Las grandes instituciones financieras eran las garantes de liquidez al ofrecer contrapartida al resto de inversores.

Dealers' corporate Bond Holdings 1990-2014

Los bonos corporativos en cartera propia de los dealers del mercado en mínimos (fuente: FED).

Si juntamos esta falta de liquidez con la orgia de nueva deuda provocada por la política de los bancos centrales, la situación es realmente preocupante. Ha sido tan contraproducente que a pesar de las facilidades de financiación a las grandes empresas y Estados y a tipos cercanos a 0%, la salud financiera de las empresas y Estados es cada vez peor.

Por ejemplo, en los años 90  el numero de empresas USA con rating AAA eran de unos 90, que disminuyó hasta solo 50 en 2005, apenas 25 en 2010 y en últimos 5 años menos de 5 compañías.

Hasta la fecha, 102 empresas han quebrado o presentado concurso acreedores en el mundo hasta noviembre, 63 en USA. Solo 3 compañías continúan manteniendo el AAA, Exxon Mobil Corp, Johnson & Johnson y Microsoft. Los bonos CCC tienen que pagar el tipo de interés más alto en 6 años por la desconfianza de los inversores.

Leverage_Debt to Ebitda IG & High Yield 2005-mar-15

El nivel de endeudamiento de las empresas no financieras es muy superior a 2007 (fuente: Citi i Factset).

En 2007-2008 descubrimos que empujar a bancos, empresas, familias y estados a endeudarse es la receta que lleva al desastre en la economía y en los mercados financieros. Tras un 2008 donde casi se lleva por delante el sistema financiero mundial (reconocido a posteriori por los máximos dirigentes en USA), la política aplicada por los bancos centrales es volver a empujar, de hecho aún más que entonces, a todos a endeudarse sin descanso. El error cometido por los bancos centrales pasará a la historia del sistema financiero.

¿Qué les está pasando a los mejores Hedge Funds? (II)

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Ranking con los mejores 20 Hedge Funds de la historia hasta 2014 (fuente LCH Investments).

Recientemente, escribía sobre los motivos que podían explicar las malas rentabilidades en 2015 de los mejores gestores de Hedge Funds del planeta (“Que les esta pasando a los mejores Hedge Funds”). Defendía como el fuerte aumento del patrimonio de los Hedge Funds podría haber aumentado mucho la correlación con los mercados financieros, convirtiéndolos en productos financieros cada vez parecidos al sector de Fondos de inversión. Esta semana he encontrado un magnifico estudio que demostraría este percepción. Podéis analizar en los dos cuadros adjuntos como la rentabilidad media del sector de Hedge Funds disminuye a la mitad en los últimos años. (Del 8,7% de rentabilidad media anualizada de 1996 a 2006 a solo un 4,2% de 2010 a 2014), pero es aun mas destacable el aumento de correlaciones en relación al S&P 500 con un 86% en los últimos cinco años. Esta alta correlación presiona cada vez más al sector a disminuir su estructura de comisiones del 2% fijo más el 20% sobre resultados, que tienen sentido cuando son productos financieros distintos y con una excelente binomio rentabilidad-riesgo.

Históricamente uno de las ventajas estratégicas de los Hedge Funds era su descorrelación con los mercados y el enorme talento por m2 en el conjunto del sector. Sus rentabilidades medias difícilmente puede sobresalir si el numero de gestores de Hedge Funds crece exponencialmente como lo ha hecho en los últimos veinte años. Aunque lo más sorprendente de 2015, no es este proceso de pérdida de alpha o rentabilidad por encima de su índice benchmark, que ya se venia produciendo en los últimos años. Lo sorprendente y nuevo es que incluso “los mejores de la clase”, los TOP10 o TOP30 mundiales sufren malos resultados. Ya empezaron a sufrirlos en algunos casos en 2014 (como Paulson, Brevan Howard o Caxton Associat.) pero ha sido en 2015 cuando ya son titulares en los medios financieros especializados por rentabilidad negativas claramente superiores al -15% en varios casos (Bill Ackman o David Einhorn).

Hay muchas estrategias de inversión distintas en el sector (global macro, arbitrajes, Long-Short, shorts o los CTA o managed futures). Los llamados CTA o “managed futures” que operan con posiciones en futuros intradía o intrasemanales, históricamente son los que mayor tasa de mortalidad han sufrido. Los gestores de Hedge Funds mas famosos suelen ser los global macro y los “long-shorts” con alguna excepciones en los llamados CTAs como James Simons, Man AHL o AQR.

Según Hedge Fund Research, 200 Hedge Funds han cerrado sus puertas en la primera mitad de 2015 (194 en el mismo periodo de 2014).

Pero el indicador que nos muestra mejor los malos tiempos en el sector es el llamado “attrition rate” o tasa de mortalidad. De 1996 a 2006 las cifras se acercaban al 10%, es decir que cierran un 10% del total de los fondos Hedge Funds en un año, pero esta cifra ha empezado a crecer en estos últimos diez sin descanso. En 2013 ya suponía nada menos que un 21% del total de Hedge Funds y en 2014 alcanzó la cifra record de un 26%, es decir uno de cada cuatro. Según la base de datos de Lipper TASS, en el año 2008 se alcanzó el máximo con 6.294 Hedge Funds abiertos, funcionando y reportando información publica. Hasta el año 2010 se mantuvieron abierto por encima de los 6.000, hasta que en 2011 y 2012, empieza a aumentar la tasa de mortalidad, fenómeno que se acrecienta en 2013 y 2014 en que la tasa de mortalidad superior al 20% anual supone cerrar 2014 con apenas 3.359 Hedge Funds. No tenemos datos aun de 2015 pero dudo que haya mejorado. Habitualmente la categoría de Hedge Funds de arbitraje son los mas estables y sufren una menor tasa de mortalidad. En el lado opuesto encontramos siempre los CTA o “managed futures” que sufren de mucha mas rotación de gestores.

Hedge Funds_rentabilidades historicas por categorias_Sharpe-correlaciones hasta 2014_Hedge Funds_A dynamic Industry in transition

Cuadro de rentabilidades y correlaciones, en los Hedge Funds por categorías (1996 a 2014)

Los fondos de fondos de Hedge Funds también están sufriendo los malos resultados del sector y las mayores comisiones de gestión y de éxito al estar parcialmente duplicadas. El reciente cierre de Liongate Capital Management que gestionaba y asesoraba a inversores para invertir en Hedge Funds ha minado la confianza en los Fondos de fondos de Hedge Funds. El Fondo de Fondos llegó a alcanzar en su cúspide los $3.400 mill.

También Blackrock acaba de cerrar su macro Hedge Fund después que su vehículo de $1.000 millones ha sufrido su peor año de la historia en términos de rentabilidad, lo que ha provocado fuertes salidas de sus inversores. Esta noticia de noviembre se produce tan solo un mes mas tarde al cierre del fondo estrella de Fortress Investment Group, un vehículo global macro con $2.000 millones de patrimonio de inversores. El Global Ascent fund de Blackrock, perdía un 9,4% en 2015 (-12,3% en el primer trimestre del año). También James Simons, un matemático de New York considerado el mejor gestor del mundo en fondos de trading de derivados mediante algoritmos y cuya información publica es prácticamente inexistente ha cerrado un Hedge Fund, el Renaisssance Institutional Futures Fund de unos $1.000 mill. tras sus flojos resultados desde septiembre de 2007 y en especial tras sufrir pérdidas en 2015.

Si analizamos el ranking mundial histórico realizo por LCH Investments, en el pódium de los TOP20 de la historia medidos por las ganancias en dólares proporcionadas a sus clientes, George Soros, el numero 1 se disputa el podio con Ray Dalio a muy poca distancia. En la lista resisten aun la mayoría de los Hedge Funds históricos. Además de Soros, vemos a Tom Steyer del Hedge Fund Farallon LLC y a Steve Cohen de SAC Capital que se mantienen en el TOP10 de los mejores. Dentro del TOP20 aun se mantienen los también veteranos Louis Moore Bacon de Moore Capital, Bruce Kovner y Andrew Law de Caxton Global o Paul Tudor Jones de Tudor BVI Global.

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Evolución histórica del número de Hedge Funds, tasa de mortalidad y rentabilidad históricas (1996 a 2014).

En este entorno de dificultades no estaría de mas tener mucho cuidado con las acciones mas de moda en los Hedge Funds. Aquí podéis encontrar un amplio documento realizado por Factset con las posiciones de mas peso en las carteras de los 50 mayores Hedge Funds. Veréis como entre las mas repetidas esta la energética Cheniere Energy con un 41% de sus acciones en manos de los mayores 50 Hedge Funds. Tambien Starwood Hotels, que hace apenas unos días fue adquirida por Marriott intl., Time Warner, Charter Communication, Valeant Pharmaceutical están en el ranking. Ayer mismo Goldman publicaba un análisis por el que las acciones favoritas de los mejores Hedge Funds perdían en los últimos meses un -7% en relación al índice S&P 500. Nunca ha sido buena idea copiar inversiones de terceros, aunque sean los mejores, pero parece claro que hoy en dia aun es menos aconsejable por la elevada concentración en las acciones de moda.

¿Que les esta pasando a los mejores Hedge Funds?

Performance-of-Hedge-Funds-Vs-SP-500-Preqin

Rentabilidad de los Hedge Funds versus el índice S&P 500 (fuente: Preqin).

Probablemente los gestores de inversiones del mundo gestionan Hedge Funds, un tipo de fondo de inversión que se sitúa en paraísos fiscales no para defraudar al fisco sino para evitar las fuertes regulaciones existentes en todos los países occidentales que limitan la operativa. Un fondo de inversión, sicav o fondo de pensiones típico en cualquier país europeo o norteamericano, tiene muchas restricciones, de hecho cada vez mayores. Básicamente un Hedge Fund se diferencia en que puede apalancarse con el dinero de sus inversores (un fondo de inversión no) y además puede utilizar instrumentos o activos no cotizados (los llamados O.T.C) a medida y que por tanto tienen menos liquidez. Esta falta de control regulatorio les permite ser más flexibles aunque no te asegura que aciertes más en tus inversiones.

El mejor gestor de la historia en la industria de los Hedge Funds y probablemente de los mercados financieros es George Soros, y no es una opinión subjetiva que también lo sería ya que ser capaz de enfrentarte a un Banco Central como el inglés y derrotarle es único. Objetivamente, George Soros ha hecho ganar $42.000 mill. a sus inversores (el incluido) desde 1973 hasta 2014. Solo se le acerca Ray Dalio en segundo lugar y luego un grupo de cuatro, John Paulson, a pesar de muchos años de mal rendimiento tras su gran ganancia en 2008, Seth Klarman de Baupost, David Tepper de Appaloosa Fund y Steve Mandel con Lone Pine con unas ganancias de la mitad de las de Soros. Alana Howard, el británico y primer gestor europeo bajó del octavo al doceavo puesto por sus perdidas en 2014, el primero en su historia. Bill Ackman, entró por primera vez en 2014 en el ranking de los top 20, gracias a su excelente rentabilidad en 2014 del +33%. Quien sabe si le ha perjudicado entrar en este ranking ya que una excesiva concentración en una sola posición en 2015 (Valeant Pharmaceutical) le ha hundido su rendimiento y ha pasado de rendir un +15% antes de verano a un -15% actual.

De hecho la industria de los Hedge Funds que en los años 90 obtenía claramente mejor rentabilidad con menor riesgo que los índices o que los fondos tradicionales ha perdido gran parte de sus ventajas competitivas. En mi opinión sigue habiendo los mejores gestores del mundo, pero se han añadido al sector muchos nuevos gestores que han aplanado mucho la curva de rendimientos. La tasa de mortalidad ha aumentado muchísimo en los últimos años. De hecho son proyectos parecidos al lanzamiento de una start-up, sino tienen éxito en los primeros 3 años suelen cerrar y devolver el dinero a sus inversiones con las ganancias o perdidas acumuladas.

En mi opinión la gran ventaja de ser pocos Hedge Funds en los años ochenta y noventa les permitía aprovechar ineficiencias, realizar arbitrajes con instrumentos O.T.C. que el resto de industria de fondos no podían utilizar. Por ejemplo en arbitrajes de convertibles o de fusiones y adquisiciones, eran pocos los que las realizaban.

Además el enorme aumento de patrimonio en la industria les ha convertido en productos financieros mucho mas correlacionados con los índices y especialmente con la bolsa, con lo que cada vez se diferencian menos de los fondos tradicionales.

Otra elemento clave en el sector proviene que los gestores estrella tienen sus fondos cerrados a nuevos inversores, especialmente aquellos en que sus estrategias de inversión no pueden asumir cifras ilimitadas de inversión.

Lo más sorprendente es que en estos últimos años los resultados de los Hedge Funds más famosos están siendo flojos en ciertos casos a incluso malos en otros gestores estrella. Casi nadie se ha salvado.

De hecho, según HFR en el tercer cuarto de 2015 han sufrido un descenso de sus activos en $95.000 mill., hasta los $2,87 trill. Anglosajones. Es el mayor descenso en el sector desde el colapso de Lehman Brothers en 2008. Probablemente en el cuarto trimestre volveremos a ver reembolsos netos y más teniendo en cuenta que cuando solicitas reembolsos debes esperarte entre un mes y seis meses en realizarse.

Según la consultora Point72 Asset Management, el alpha o rentabilidad ajustada a riesgo en relación al índice benchmark, ha descendido a la mitad en relación al obtenido por los Hedge Funds en las dos últimas décadas.

Vamos a ver algunos casos de malos resultados entre los mejores. Yo distinguiría entre dos categorías:

  1. Gestores con Hedge Funds entre los mejores de la historia que llevan varios años con unos rendimientos flojos. Por ejemplo Ray Dalio de Bridgewater, el mayor del mundo por volumen con unos $81.000 mill. a finales de 2014. Podéis buscar en internet entrevistas en los últimos cinco años y veréis como su visión de los mercados ha sido muy errática y no le gustaba nada las políticas de los bancos centrales. De ahí que su rendimiento ha sido muy bajo. En 2014 ha ganado apenas un +3% y este año hasta septiembre perdía un -6%. Otro peor es John Paulson, el tercer mejor en el ranking histórico. Tras predecir la crisis subprime y obtener en 2008 más del 200% gracias a sus posiciones a la baja, mediante instrumentos O.T.C sobre bonos subprime, lleva desde entonces muchas años con pérdidas. Perdió más del 10% en 2014 y en 2015 mantiene en cartera Valeant Pharmaceutical lo que le esta perjudicando su rentabilidad.
  2. Gestores con rentabilidad muy altas en los últimos años pero que en verano de 2015 han sufrido enormes pérdidas. A la cabeza sin duda esta Bill Ackman y David Einhorn.  que su rendimiento ha sido muy bajo. En 2014ar en internet entrevistas en los mundo por volumendimientos flojos. Por ejemplo estadoBill Ackman mantenía cerca del 30% de toda su cartera en una sola acción, la farmacéutica Valeant Pharma. Su Hedge Fund, Pershing Square se benefició que la cotización de la farmacéutica de moda se ha multiplicado por cuatro en los últimos cinco años hasta este verano. Tras alcanzar los $260 por acción, la acción se ha desplomado hasta los $81. La empresa ha recibido denuncias por mala contabilidad y especialmente por comprar farmacéuticas para luego subir los precios de los fármacos a niveles altísimos. Valeant pierde un 40% en el año y mas del 70% desde sus máximos. David Einhorn, para mi el que será uno de los mejores, si es que ya no lo es, tras diversos años muy buenos, ha sufrido en prácticamente todas sus posiciones compradas en 2015. A pesar de acertar con sus posiciones bajistas en empresas de fraking, sus perdidas elevadas en Sunedison, en Consol Energy o en Micron technology, pierden mas del 50% este año. Su Hedge Fund perdía recientemente un -17% en 2015, cifra muy poco habitual en Einhorn.

 

Valeant Pharmaceuticals_gráfico hasta 6-nov-2015

Gráfico de Valeant Pharmaceuticall en últimos 5 años.

Otros gestores se han visto perjudicados por el desplome de Valeant Pharma. Según Thomson Reuters data, la casa de inversiones Ruane, Cunniff & Goldfarb mantienen nada menos que el 9,9% de las acciones de la farmacéutica y suponía algo más del 30% de su cartera.

Jana Partners con Valeant entre sus 20 mayores posiciones acertó en vender con perdidas cuando Hillary Clinton realizó un tweet denunciando las practicas de algunas de las compañías farmacéuticas norteamericanas. Con esta perdida sus perdidas en 2015 eran del -4,1%.

Larry Robins, un gestor con mucha concentración en el sector de sanidad y con altos rendimientos estos últimos años perdía un -20% en 2015.

Por último Kyle Bass de Hayman Capital que se hizo famoso como John Paulson en 2008 por predecir la crisis subprime, lleva desde entonces una rentabilidad anualizada del 1,56%. Tras perder un -1,4% en 2014 ha sufrido una salida del 25% de sus inversores (de $2 billones a $1,56)

Brevan Howard, el británico en el top 20 mundial acaba de anunciar que despide a 50 trabajadores. El Hedge Fund británico liderado por Alan Howard perdió dinero por primera vez en 2014. Este año esta sufriendo unas ligeras pérdidas y ha sufrido reembolsos de sus inversores.

Dan Loeb, de Third Point LLC, otro de los gestores estrellas llevaba un -4,5% a septiembre, bastante similar al rendimiento de la bolsa norteamericana hasta ese momento.

Si tenemos en cuenta su histórico, no recuerdo ver tan malos resultados desde lo que ocurrió en 1998, donde la quiebra de Rusia provocó perdidas en cadena en la mayoría de fondos y Hedge Funds.

No solo en el sector de Hedge Funds, algunos de los gestores mas prestigiosos del sector de Fondos de inversión están sufriendo estos años. Se ha sabido hace muy poco que George Soros ha retirado $500 mill. del fondo de Bill Gross en Janus Funds. La noticia es muy relevante ya que Soros le confió su patrimonio hace menos de dos años tras irse Bill Gross de Pimco. No creo que sea casual que coincida, no solo con el mal comportamiento del fondo en 2015 sino con la denuncia de Bill Gross a su antigua casa lo que quizás no ha gustado a Soros.

¿Cuales son los motivos?

Es imposible razonarlo con un solo argumento pero en mi opinión, en la mayoría de casos, las actuaciones artificiales de los bancos centrales están alterando los principios básicos y el precio lógico de los activos. Esto se traduce que aplicando los principios que históricamente han funcionado, podrían no hacerlo estos años. Me refiero a valoraciones de las empresas en bolsa o por ejemplo a la reacción de los mercados ante acontecimientos determinados. Cuando los bancos centrales inyectan dinero continuamente y sitúan los tipos de interés en el 0% de forma coordinada, es un escenario que nunca se había producido en la historia financiera del último siglo.

Por tanto, todas las técnicas, estrategias y análisis de muchos gestores podrían haber dejado de funcionar con la excelencia que lo hacían antiguamente.

¿Y que pasa en relación a los que han acertado este año hasta verano pero luego han fallado como Bill Ackman? Seguramente se trata de un tema de “ego”. Concentrar casi el 30% en una sola empresa que ha multiplicado por cinco su cotización y que se basa en continuas adquisiciones de competidores con deuda, no creo que sea positivo para sus inversores. Es cierto que de haber acertado otra vez en 2015 hubiera subido hasta el olimpo de los dioses, pero seguramente tentó demasiado a su suerte. Y lo demuestra que tras caer fuerte en un primer momento aumentó aun más su posición en Valeant Pharma, incrementando pues las pérdidas por sus continuas caídas en bolsa. Ayer incluso declaró que por desgracia ya no podía comprar mas acciones. Seguramente porque su posición es tan enorme que ya no puede aumentarla más.

Por ultimo es bueno saber cuales son las acciones con mayor concentración en las carteras de los Hedge Funds para evitar ventas en el caso que continúen los reembolsos.

¿Hemos llegado al final del mercado alcista en Bolsa?

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Gráfico del índice Dow Jones en 1929.

El 3 de septiembre de 1929, el día que se produjo el máximo de la bolsa en el índice Dow Jones Industrial (DJIA) y que fue la antesala del gran crash de octubre de 1929, ¿te imaginas cuantas de las acciones cotizadas se encontraban también en su nivel de precios máximos? Es decir, ¿qué porcentaje de todos los valores cotizados en la bolsa de Nueva York (NYSE), no solo de los 30 valores del índice DJIA, alcanzaron también su cotización máxima (últimas 52 semanas) el 3 de septiembre? ¿Un 90%?, ¿un 80%?……¿un 70%? ¿Parecería lo lógico no?, pues no, la cifra real fue que solo el 2,3%. ¿Es este fenómeno exclusivo de 1929? ¿fue un caso aislado?. Según varios estudios de la casa de análisis técnico norteamericana Lowry, “The warning signs of major market tops” o en “An exploration of the nature of bull markets tops” 1929 no fue un caso aislado; por ejemplo, en el 14 de enero del 2000, día del máximo en bolsa del gran mercado alcista de la burbuja tecnológica, apenas el 3,54% de todas las acciones cotizadas realizaron nuevos máximos en sus precios. Y el 10 de septiembre de 2007 fueron un 10,77%.

Como vemos esto no es un fenómeno casual, sino al contrario, es un proceso que se repite. De hecho la media de todos los quince “market tops” o picos de ciclo en la bolsa norteamericana desde el año 1929 hasta hoy (1929, 1937, 1946, 1956, 1960, 1961, 1966, 1968, 1973, 1976, 1981, 1987, 1990, 2000 y 2007) han sido del 6,38%. Por tanto podemos concluir que desde 1929, cuando un índice alcanza su máxima cotización tras años de mercado alcista, ese día un 93,62% de las acciones ya no estaban en máximos.

Por tanto, cuando el mercado de acciones inicia su fase bajista, es un proceso lento que suele divergir con los principales índices bursátiles en su parte final. Los índices como sabemos sobreponderan las acciones que mas suben y infraponderan las que caen. Así pues en la fase final de todo periodo alcista la evolución de los índices no sirve para detectar la verdadera tendencia bursátil.

Existen mas datos que corroboran este fenómeno. El 3 de septiembre de 1929 un 31,84% de todas las acciones del NYSE ya estaban cayendo de sus precios máximos como mínimo un 20%. Técnicamente se suele considerar que cuando una cotización de un índice o acción pierde un 20% tras una tendencia alcista entra en una tendencia bajista. Esta cifra fue de nada menos del 55,33% el 14 de enero del 2000 y del 26,51% el 10 de septiembre de 2007. La media histórica de porcentaje de acciones cayendo más del 20% en los días de los quince picos de ciclo (“market tops”) en bolsa desde 1929 es del 22,26%.

Actualmente, a 27 de octubre de 2015, el porcentaje de acciones de la bolsa USA cayendo más del 20% en relación sus precios máximos de 52 semanas es del 45,64%. A finales de abril, con las bolsas en máximos, ya suponían un 23% del total lo que era un primer aviso pero podríamos decir que en verano algo grave ha ocurrido y a pesar del fuerte rebote en octubre, la mayoría de acciones continua con mucha debilidad. A primeros de julio de 2014 este porcentaje era del 13%, por lo que podríamos afirmar que llevamos 16 meses de distribución (ventas acciones) Tan solo los grandes valores están aguantando a los índices (Facebook, Google, Microsoft, Cisco o incluso Apple en tecnología, y Pepsico, Coca Cola, Visa, McDonalds o General Electric). De hecho actualmente la media de la caída en relación a sus máximos a 52 semanas en la totalidad de acciones cotizadas es del -23,3% a pesar que el S&P 500 (de las mayores 500 ponderados por su tamaño) refleja apenas un -2,3% a 30 de octubre de 2015.

Ratio small caps versus big caps_Russell 2000 versus SP 500 a 30-oct-15

Ratio comportamiento relativo small caps versus big caps

Otro indicador que ha anticipado el final de las tendencias alcistas bursátiles en todos los casos desde 1929 es el peor comportamiento relativo de las pequeñas y medianas empresas cotizadas en relación a las grandes. En este caso, como podéis ver en el grafico relativo entre small caps (Russell 2000) y el S&P 500 en la bolsa USA, abril de 2014 parece marcar un cambio de tendencia. En este verano, este movimiento se ha acelerado reflejando una enorme debilidad en las pequeñas empresas cotizadas.

Estos datos nos ayudan también a determinar el grado de sobrevaloración y excesos en cada uno de los periódicos históricos. Viendo la agresividad de las ventas, podemos definir que el mercado alcista de la bolsa de la burbuja de internet del año 2000, como el de mayores excesos cometidos en la historia de la bolsa moderna (un siglo), con un 55% de acciones cayendo más del 20% en el día que el índice alcanzó su máximo. Analizando también otros indicadores de análisis fundamental, nos confirman este extremo. Lo podemos comprobar con el cálculo del PER10 o PER de Shiller que demuestra una sobrevaloración fundamental en el año 2000 superior en mas del 60% en relación a la de septiembre de 1929. También analizando uno de los “teóricamente” ratios favoritos de Warren Buffett, el ratio de capitalización en bolsa en relación al Producto Nacional Bruto o bien con la media de 4 indicadores (PER10 o PE10 en ingles, el PER10 cíclico, el ratio Q o la separación con su regresión histórica). Como podéis ver los niveles alcanzados antes de verano de 2015 equivalían a los niveles de 1929 aunque muy inferiores a los de 2000.

La bolsa norteamericana podría continuar subiendo solo si se acercase a la locura vivida en la burbuja del 2000 lo que no es muy probable viendo la fortaleza interna de compradores y vendedores descrita al principio de este post. Los vendedores parecen haber tomado el mando en los últimos trimestres y el reciente fuerte rebote de la bolsa de octubre podría confundirnos. Aunque la bolsa USA realizase nuevos máximos, y no está muy lejos, no cambiaria este argumento. La superficie del mar parece volver a estar en calma a finales de octubre, pero en sus profundidades el océano esta muy alterado y grandes corrientes marítimas podrían estar actuando.

Todos los inversores medimos los mercados alcistas y bajistas, los máximos y mínimos del mercado a través de los índices. Es lógico, son indicadores matemáticos que agrupan a las principales acciones en términos de capitalización, por lo que es obvio que deberían representar la esencia del mercado. Pues bien no siempre es así y lo pueden comprobar los inversores nacionales donde el IBEX acumula en 2015 una leve subida del +1% hasta octubre, pero muchas acciones medianas o pequeñas están cayendo en 2015 mas del 30%.

NYSE margin debt 1995 oct-2015

Compras apalancada en la bolsa de Nueva York (NYSE).

Para acabar, existen diversos indicadores de euforia que suelen coincidir con los máximos bursátiles históricos que también nos avisan que podríamos estar en un final de tendencia:

-     Compras apalancadas en bolsa en niveles muy altos: En los máximos de bolsa de 2000 y 2007 la euforia de los inversores supuso la toma de riesgos excesivos invirtiendo en bolsa crédito. (ver gráfico). También suele ocurrir que un brusco descenso en las compras apalancadas es justo la antesala del pico de la bolsa y del cambio de tendencia. También está vez ha ocurrido con la fuerte caída de agosto. En la bolsa china, el día que el gobierno chino limitó las compras apalancadas en bolsa por el miedo a burbuja, se iniciaron los desplomes provocando el pánico.

-     Riesgo de iliquidez: Quienes operamos habitualmente en el mercado nos estamos encontrando en los últimos años que esta desapareciendo la liquidez, las contrapartidas liquidas en el mercado de derivados, especialmente en el mercado de opciones en Europa y Estados Unidos y también en el de renta fija. Los diferenciales o “spreads” de compra y venta son los más elevados en muchos años, lo que es un gran sorpresa teniendo en cuenta que vivimos unos años de tranquilidad. Probablemente se debe a las regulaciones más estrictas que penalizan la tenencia de activos como cartera propia en los balances de las entidades financieras lo que repercute en la liquidez en la mayoría de activos financieros. ¿Provocó quizás esta falta de liquidez el desplome de agosto y septiembre?. Recientemente Zerohedge publicaba el siguiente tweet: Bank of America: “at a recent client dinner with CIO’s managing over $1 trillion in assets the largest complaint was “lack of liquidity”.”

-     Los grandes cambios de tendencia suelen ser precedidos de un gran escandalo que mina la confianza y la creencia en un mercado alcista imparable. Normalmente suelen ser alguna quiebra de una gran entidad financiera de moda. Esta vez no ha ocurrido (aunque el Deutsche Bank parece empeñado en querer salir en los titulares) pero si en cambio en dos de los sectores de moda hasta verano, el industrial o automoción y el de biotecnología-farmacia. El caso Volkswagen ha generado mucha desconfianza no solo con la compañía alemana sino también en el sector. En el caso del sector farmacéutico-biotecnológico donde una de las estrellas del largo mercado alcista, Valeant Pharmaceutical se ha hundido en bolsa en septiembre y octubre. En ambos casos sus cotización han caído de 250 a apenas 90 en pocos meses por la falta de ética de sus directivos, lo que refleja también un exceso de euforia.

-     Un ultimo indicador de euforia que suele coincidir con los máximos en los mercados son el volumen de fusiones y adquisiciones. Máximos de compras de empresas y si además son acompañadas con deuda suelen ser síntomas premonitorios. Hasta mayo de 2015, los volúmenes eran altos pero no máximos, pero tras un tercer trimestre de grandes operaciones, especialmente en el sector farmacéutico y energético, en los primeros nueve meses de 2015 ya suponen unos niveles record.

En resumen en las próximas semanas-meses habrá que seguir de cerca el comportamiento interno de las bolsas por si acaban confirmando esta pauta de cambio de tendencia que convertiría a 2016 en un año bajista para el mercado bursátil.

El final de Chimerica: repercusiones, beneficiados y perjudicados

Chinese-Economic-Activity-2000-aug-2015

El parón en la actividad económica china es claro (datos agosto 2015).

En los dos post anteriores, (“Por qué la devaluación de China es un cambio de paradigma global” y “El final de Chimerica”) relataba como el movimiento ejecutado por sorpresa por las autoridades chinas en agosto era un cambio de paradigma global. Un alteración de muchos de los equilibrios que han fundado el gran crecimiento económico mundial de cómo mínimo los últimos 10 años, en especial el de los países emergentes con China a la cabeza. Niall Ferguson y Moritz Schularick acuñaron el término “Chimerica” para ilustrar esta simbiosis que era según ambos muy potente pero totalmente inestable. Básicamente porque se basa en que los consumidores norteamericanos mantenían ritmos altísimos de consumo, superiores a lo que les permitía su propia capacidad financiera, con lo que han necesitado financiarlo con deuda. Estados Unidos con altos déficits comerciales, de gasto público y en especial de su balanza por cuenta corriente veía como China y Japón con elevadas tasas de ahorro y también los países exportadores de petróleo y gas, le financiaban sus continuos déficits. Europa y Japón, por otro lado han quedado fuera de este pacto tácito entre las dos economías líderes y probablemente esto explicaría una parte del menor crecimiento económico. Es cierto que Europa y Japón han aprovechado el boom económico asiático, con China a la cabeza para ser exportadores netos, a diferencia de los EEUU, pero probablemente este aumento de PIB aportado por su sector exterior no ha compensado otros aspectos negativos, como la pérdida de competitividad por la apreciación de sus monedas versus el dúo Dólar-Renmimbi. La debilidad del Dólar y por tanto de la moneda china fijada al billete verde derivada de la simbiosis relatada podría haber terminado en dos fechas concretas, cuando el gobierno de Sinzho Abe empieza a aplicar su “Abenomics” y provoca deliberadamente el hundimiento de la moneda nipona en 2012 tras mas de treinta años revalorizándose. La segunda fecha clave es más reciente, verano 2014 cuando los inversores ven el final de los continuados QE de la FED y del posible inicio del QE en la eurozona aplicado por el BCE. Ante esta perspectiva el Euro-Dólar pasa en pocos meses de los 1,35 hasta los 1,05 a 1,15 actuales.

La fuerte revalorización del Dólar contra la practica totalidad de las monedas mundiales junto a las fuertes depreciaciones de algunas de la divisas de las mayores economías del mundo (Rusia, Brasil, Turquía, Indonesia, Japón o incluso Australia) sumidas en una ya declarada “guerra de divisas”, presionan a China para actuar y depreciar su moneda. El obstáculo en su caso era que la simbiosis con EEUU afectaba a algo más que a sus divisas. A pesar del riesgo, China decide por sorpresa anunciar una leve depreciación de su moneda, lo que todo el mundo interpreta como el inicio del fin de esta relación de interés mutuo.

Este inicio del rompimiento del pacto tácito EEUU-China, ha provocado de momento mucho nerviosismo en los inversores en los mercados financieros, en los gobiernos y en especial en los banqueros centrales. De hecho como explicaba probablemente el movimiento chino tenía por objeto entre otros, evitar las previstas alzas de tipos de la FED que indirectamente volverían a presionar al alza a su moneda. Como mínimo su objetivo era retrasarlas o bien reducirlas. Tras la reciente reunión de la FED de dos semanas atrás, los miembros de la FED ceden y reconocen que en este nuevo entorno de incertidumbre preferían de momento no subir los tipos de interés. Tanto Draghi como Yellen reconocen que la alta volatilidad en los mercados tras el paso chino cambiaba parcialmente el entorno económico y financiero. Draghi y otros miembros del BCE ya insinúan un aumento de la cifra del QE anunciado a principios de 2015. De hecho según calculaba Goldman Sachs, la tensión en las condiciones financieras provocadas por China equivalía de facto a dos alzas de tipos de la FED.

China suele ser objeto de criticas muchas veces injustas por ser realizadas des de un punto de vista occidental. Lo cierto es que la gestión del país en términos políticos, económicos y sociales en mi opinión son un ejemplo para el planeta. Unos 500 millones de personas han salido de la pobreza en solo quince años en Asia, la mayoría en China. Es cierto también que su visión controladora de la economía no funciona muchas veces con las bolsas y mercados. Ha cometido algunos errores recientes sin duda como este.

China de momento ha conseguido su primer objetivo pero a cambio de sufrir un enorme nerviosismo en sus bolsas y de ver como los movimientos de caídas de las monedas de sus principales socios comerciales (Brasil, Canadá, Rusia, Australia, Nueva Zelanda, Chile o Peru) se aceleraban a la baja con lo que su situación en el mercado de divisas es aun pero que en agosto, cuando inicio su pequeña devaluación. Esta reacción presionará nuevamente a nuevas devaluaciones futuras de la divisa china.

Cuales son los perjudicados y beneficiados de las más que probables nuevas devaluaciones de la moneda china en los próximos meses:

-     Países perjudicados: Por orden de dependencia de su economía con China serian, en primer lugar Australia, cuya economía tras 26 años consecutivos con crecimiento económico, podría acabar en este segundo trimestre con un crecimiento estimado de -0,1%. Nueva Zelanda, Canadá, Chile, Brasil, Peru y la India serian las siguientes economías más ligadas a China. No hay que ser un premio nobel para observar que prácticamente todos estos países son exportadores de materias primas. Matemáticamente, Los movimientos de la economía australiana se explican en un 85% por las variaciones de la china (Ver aquí el cuadro de dependencia de China por países). Para estas economías, una menor exportación supondrá un menor crecimiento y en consecuencia una mayor debilidad de su divisas. Los países de la OPEP están sufriendo en sus carnes que su gasto publico ha crecido sin parar y con el descenso en sus ingresos por venta de petróleo están aumentando sus déficits. Incluso Arabia Saudí se estima tendrá una déficit publico en 2015 cercano al -10%. Esto explica que la semana, SAMA, su fondo soberano ordenara la venta de una parte de su cartera de bolsa en manos de varias gestoras anglosajonas para cubrir su gran déficit.

-     Continentes perjudicados: África será a corto plazo uno de los grandes perdedores. Un ejemplo es la crisis en Glencore Plc, la compañía minera británica. Unas semanas atrás anuncio una ampliación de capital, venta de activos y reducción de costes. Anunció que cerraba dos de sus mayores minas de cobre, una en el Congo y la otra en Zambia cuyos ingresos públicos dependen en un 80% de los impuestos a compañías mineras. También Latinoamérica sufrirá: Brasil por la exportación de hierro (no por las exportaciones agrícolas que continuaran), Chile por el cobre, Peru por las commodities y Venezuela por el petróleo.

China global consumption commodities

Peso de China en el consumo mundial de materias primas.

-     Activos perjudicados: Obviamente las materias primas industriales son las mas perjudicadas. China supone en estos últimos años entre el 40 y un 50% del consumo mundial de cemento, mineral de hierro, plomo, zinc, acero o cobre. Aunque el porcentaje de consumo de petróleo es mucho menor ya que el uso de coches es muy inferior a la media occidental, sin duda el parón chino ha frenado la demanda de crudo. Los precios bajos de petróleo parece que van a durar años. La oferta ha bajado muy poco ya que el descenso de la producción USA no es aun muy grande y se compensa con el aumento en Arabia Saudí que parece continuar con su estrategia de expulsar a los competidores con mayor costes.

-     Países beneficiados: Prácticamente todo el mundo se verá perjudicado si continua la devaluación china y además su economía crece menos, pero es cierto que los grandes beneficiados son las países más importadores de petróleo. En Europa, España, Italia, Lituania, Portugal y Grecia ya se están beneficiando de una menor factura energética. En el continente asiático es curioso que China es un gran beneficiado, seguido de Japón, India y Corea del Sur.

También China supone el 46% del consumo de cerdos global aunque en este caso es distinto ya que el 100% es producción interna. Los activos agrícolas no se verán probablemente afectados. Puedes dejar de construir viviendas o aeropuertos pero no cambiaran los hábitos alimenticios. De hecho en medio de esta tormenta, con datos de julio, China superó el record histórico de importaciones de soja.

¿El final de “Chimerica”?

China currency reserves aug-15

Reservas de divisas en China, con la caída reciente en últimos meses hasta agosto 2015.

“Chimerica” es un término inventado por Niall Ferguson, el historiador escocés, profesor de Harvard, el más brillante e influyente historiador económico actual y Moritz Schularick historiador económico alemán, en 2006 para designar la “simbiosis” económica entre Estados Unidos y China que ha impulsado el crecimiento económico de ambos países y ha liderado el crecimiento mundial en los últimos quince años.

En el post de la semana anterior (“Por qué la devaluación de China es un cambio de paradigma global”) relataba la importancia para todos de la relación cambiaria entre China y los Estados Unidos y como un cambio en las reglas de juego existentes a los largo de más de un decenio podrían suponer un cambio de paradigma económico global.

En términos biológicos, al simbiosis se define como “una relación estrecha y persistente entre dos organismos de distintas especies, en las cuales ambos obtienen beneficios. En gran parte de los últimos quince años, el orden económico mundial se ha basado en la “simbiosis” entre la China manufacturera, exportadora y ahorradora con una Norteamérica consumista, que acumula déficits y no para de endeudarse. China financia el consumo norteamericano comprando bonos del Tesoro y además acumula sin descanso enormes reservas de divisas.

Ferguson- Schularick, lo denominan como “una boda financiera entre la mayor superpotencia del planeta con la que será probablemente su mayor rival”. Gracias a esta asociación, “China ha sido capaz de cuadruplicar su PNB desde el año 2000, aumentar sus exportaciones por un factor cinco, importar tecnología occidental y crear 10 millones de puestos de trabajo manufactureros para la gente de las zonas rurales pobres. Para América, este pacto le ha permitido consumir aún más, ahorra menos y mantener unos tipos de interés bajos y una tasa de inversión estable”. Según Ferguson el gasto norteamericano de 2000 a 2008 fue un 45% superior a sus ingresos totales. No se imaginan muchos economistas que China, de no ser por sus exportaciones a USA, habría sufrido déficit comercial prácticamente en cada uno de los últimos 20 años.

En octubre de 2009 Ferguson y Schularick publicaron un working paper para la Harvard Business School llamado “The end of Chimerica”. Su argumento fue que la crisis financiera de 2008 marcaba “el principio del final” de Chimerica aunque reconocían que ambos países tenían enormes incentivos para continuar con la “simbiosis”.

Ambos historiadores comparaban el modelo exportador chino de los años 90 principios del 2000 con el de Japón y Alemania después de la II Guerra Mundial pero citaban dos principales diferencias:

  1. El volumen de las intervenciones en el mercado de divisas por parte de China no tenia precedentes, como lo son las distorsiones en la economía mundial.
  2. Las autoridades chinas se han resistido a la fuerte revalorización de sus monedas que Japón y Alemania si consintieron. Entre 1960 y 1978 por ejemplo, el Yen japonés se revalorizó un 50% frente al Dólar y el Marco alemán un 60%.

Según ambos autores, los desequilibrios nacen que cuando China ligó su divisa al Dólar USA en 2005, el tipo de cambio norteamericano estaba infravalorado lo cual benefició enormemente a China y también le ha permitido crecer más a USA. En mi opinión, esto podría explicar una parte del boom económico en los países productores de materias primas que han exportado a china como Latinoamérica, Canadá y especialmente los países de la OPEP y Australia, el gran beneficiado. Probablemente explicaría parcialmente que a los países fuera de este circulo, como Japón y Europa su crecimiento económico halla sido inferior. No olvidéis que el Yen y el Euro hasta 2014 se habían apreciado considerablemente en relación al Dólar USA y por tanto respecto al Yuna o Renminbi.

La conclusión en 2009 de Ferguson-Schularick fue que “Chimerica” no podía persistir por mucho más tiempo en la forma existente entonces.

China trade balance 2004-2014

Balanza comercial de China (2004-2014).

Según los autores cuando la maquinaria de exportaciones china despegó, especialmente después que en 2001 entrase en el acuerdo mundial de comercio (WTO) generó unos superávits comerciales enormes y crecientes. En el año 2000 China exportaba por valor de $250.000 mill. y en 2008 alcanzó los $1.300.000 mill. ($1,3 trillones anglosajones). Si analizáis la historia comercial china observareis como su superávit empieza justo a mediados del 2000, al implementar su política cambiaria. Pasa de $17.000 mill. en 2001 a los cerca de $300.000 mill. de 2008 o a los casi $400.000 mill. en 2014.

A medida que las exportaciones chinas inundaron el planeta las autoridades monetarias china compraban dólares de forma continua y consistente (Bonos del Tesoro USA que financiaban además el déficit público creciente). China mantenía a 30 de junio de 2015 nada menos que $1.271.000 mill ($1,27 trillones), el mayor poseedor tras la propia FED. Las intervenciones de divisas chinas cumplían dos objetivos:

  1. Promover las la competitividad de las exportaciones chinas.
  2. Acumular reservas de divisas como colchón para crisis futuras. En la mente de los dirigentes chinos seguramente esta fresco la grave crisis asiática de 1998 donde prácticamente todos sus divisas se desplomaron y acabaron sus países sin reservas de divisas con que defender su moneda

En el año 2000 China mantenía reservas por $165.000 mill., un 10% de su PNB y en 2009 ya alcanzaron los $2,3 trill., nada menos que un 50% de su PNB. En agosto de 2015 acaba de conocerse una fuerte caída de las reservas chinas aunque aun mantienen unos $3,6 trill., aun muy superiores a 2009. Es cierto que China ya sufre unas salidas de capitales de mas de unos $50.000 mill. mensuales.

Para ambos autores, la gran amenaza proviene que esta simbiosis provoca una sobredosis de deuda a Estados Unidos y que este proceso acabaría “con lagrimas”. Argumentaron que 2008 era el inicio del fin. A partir de 2009, China ante el parón global mundial decide obligar a sus entidades financieras a aumentar los préstamos bancarios (y no bancarios) para aumentar el crecimiento económico chino.

Esta simbiosis China-USA es tan descomunal que en los únicos casos similares de Japón y Alemania post II Guerra Mundial, sus reservas de divisas tan solo suponían un 1% de su PNB. En el caso actual, China alcanzo recientemente casi un 40% de su PNB.

La conclusión del artículo era en 2009, que China debía aceptar revaluar su divisa que se estimaba entonces infravalorada según diversos estudios entre un 30% y un 48%.

Pero el mundo ha cambiado desde entonces. China no cambió su política pero como el Dólar USA empezó a revaluarse a partir de 2014, con la mayoría de países del mundo en una guerra de divisas para hacer más competitiva sus exportaciones, la moneda china al estar ligada al Dólar comienza a revalorizarse de media entre el 15% y 25% contra la mayoría de divisas globales lo que le lleva a sorprender al mundo con su anuncio bomba de devaluación de su divisas y separación del Dólar. La próxima semana analizaré los posibles impactos a nivel global de un Renminbi más débil en el futuro.