Historias imprescindibles de la bolsa: el crash de 1929 (II)

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Crash de 1929. A la izquierda la entrada a la sede de JP Morgan, (fotografia de Getty).

Continuación del relato de la semana anterior del libro de los Señores de las Finanzas (Lords of finance) del Crash de 1929, un acontecimiento que cambió la historia de la economía y los mercados financieros mundiales:

Entre gritos de júbilo y silbidos, el mercado se recuperó espectacularmente y, al final del día, estaba tan sólo 6 puntos por debajo de lo normal. A pesar de que las acciones se habían visto aliviadas gracias a la operación de rescate, mientras aquella tarde el mercado se iba recuperando, Lamont (de J.P. Morgan) se enclaustró con los gobernadores del mercado de valores para advertirles que el apoyo de los banqueros era limitado: “No existe un hombre o grupo de hombres que puedan comprar todas las acciones que el público norteamericano pueda vender”.

Mientras los banqueros privados lanzaban un salvavidas al mercado, el banco central, la Reserva Federal, estaba paralizada a causa de las diferencias de opinión. Con el fin de suavizar la situación aquella mañana, los directores del New York FED habían votado a favor de recortar su tasa de préstamo del 6% al 5,5%, decisión que fue vetada desde Washington por la juna de la Reserva Federal. Esta última pasó el día inmersa en reuniones en sus oficinas del edificio del Tesoro, al lado de la Casa Blanca. A las tres de la tarde, el secretario del Tesoro, Andrew Mellon, se incorporó a la reunión, la cual concluyó a las cinco sin que hubiese ningún pronunciamiento oficial. No obstante un alto funcionario del Dep. del Tesoro si que habló off the record con los periodistas, expresando su opinión que ….el daño causado solamente representaba “pérdidas no realizadas” que no resultarían “desastrosas para los negocios y prosperidad del país”.

Al día siguiente, los periódicos publicaron que la heroica maniobra de los banqueros había logrado contener el pánico. El Wall Street Journal tituló en portada “Los banqueros atajan la debacle de la Bolsa: cesa la avalancha de dos horas de ventas tras una conferencia en las oficinas de Morgan: 1.000 millones de dólares en ayudas”.

Aunque la cantidad aportada por el consorcio liderado por Morgan ni siquiera se aproximaba a esta cifra….el mercado permaneció estable durante los dos días siguientes, si bien seguía habiendo mucho movimiento. Corría el rumor de que los banqueros tenían suficiente confianza como para empezar a deshacerse de las acciones que habían adquirido el jueves obteniendo escaso beneficio. Sin embargo, el sábado el mercado empezó a caer de nuevo.

El segundo huracán de liquidaciones empezó a rugir el lunes 28 de octubre, el “lunes negro”. Llegó de todas direcciones, desmoralizando a los inversores individuales, provocando que los gestores de fondos de cobertura liquidasen sus fondos, haciendo que los europeos tirasen la toalla, obligando a los especuladores a hacer que sus clientes regularizasen su posición de margen y llevando a los bancos a ejecutar los avales (margins)……Al final del día, nueve millones de acciones cambiaron de manos y el Dow descendió 40 puntos, aproximadamente un 14%, lo que supuso la mayor caída porcentual de la historia de la Bolsa en un solo día, y el valor de las acciones en estados Unidos se redujo en 14.000 millones de dólares.

Los periodistas, recordando las diversas ocasiones en la historia de Estados Unidos en que el mercado había sido rescatado por desde las oficinas de Morgan, acamparon frente al número 23 de Wall Street. A la una y media de la tarde, Mitchell, del National City bank, fue visto entrando en el edificio. El mercado se recuperó inmediatamente. Sin embargo, no había rastro del resto de bancos ni indicio alguno de ningún otro “apoyo organizado”. Más adelante se supo que Mitchell se había excedido personalmente y, desesperado por conseguir dinero, había acudido allí para negociar un préstamo privado.

La prensa no se dio cuenta….que el autentico centro de poder  ya no se encontraba en Morgan, sino que se había desplazado tres manzanas al norte, a las oficinas de la Reserva Federal de Nueva York, en el numero 33 de Liberty Street. El verdadero héroe del día no fue ninguno de los banqueros….sino George Harrison, del New York Fed.

Los bancos que centralizaban el dinero del país se enfrentaban a una amenaza potencial para su subsistencia, especialmente los gestores de fondos de cobertura, tenían enormes posiciones apalancadas en el mercado de valores, financiadas mediante préstamos a intermediarios….parte de los cuales procedían de los bancos.

En Wall Street las luces de los rascacielos permanecían encendidas hasta altas horas mientras extenuados oficinistas y contables trataban de cuadras sus libros de contabilidad tras un día de operaciones sin precedentes. Mientras tanto, en las oficinas del Fed en Liberty Street, Harrison y su personal urdían un plan para inyectar grandes sumas de efectivo en el sistema bancario comprando títulos del Estado. A primera hora de la mañana siguiente, antes incluso que abriese el mercado, el New York Fed inyectó 50 millones de dólares.

Aquel día, que de manera poco original fue bautizado como “martes negro”, no se redujeron las ventas. El enviado del New York Times al lugar de los hechos (junto a una multitud de unas 10.000 personas) describió Wall Street esa mañana como una calle de “esperanzas desvanecidas, de aprensión sorprendentemente silenciosa, y de hipnosis paralizadora”.

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Gráfico del índice Dow Jones en los meses previos hasta el Crash de 1929 (fuente: Ritholtz.com).

Aquel día el consorcio de banqueros se reunió dos veces. Lamont sonó claramente menos confiado durante la siguiente conferencia de prensa. Su objetivo, dijo a los periodistas, no era sostener los precios, sino mantener el orden en el mercado. Hacia el final del día, después que más de 16 millones de acciones cambiaran de manos y el Dow cayese más de 80 puntos –había perdido ya 180 puntos o, lo que es lo mismo, cerca del 50% de su valor en menos de seis semanas-, parecía que la venta había empezado a agotarse. Durante los últimos quince minutos de operaciones, el mercado experimento una fuerte recuperación de 40 puntos.

Durante el día, el New York Fed había inyectado otros 65 millones de dólares….Aquella tarde un grupo de banqueros algo mayor volvió a reunirse en la biblioteca de la casa de Jack Morgan….el mismo escenario del rescate llevado por su padre en 1907.

Con las acciones en caída libre, todos los que habían inyectado dinero en el mercado de préstamos a intermediarios corrían hacia la salida. Durante los días transcurridos desde el jueves negro, más de 2.000 millones de dólares, alrededor de una cuarta parte de todos los préstamos a intermediados habían sido retirados…provocando un masivo incremento de las ventas. Algunos banqueros propusieron cerrar la Bolsa…..Harrison se mantuvo inflexible. “La Bolsa ha de permanecer abierta cueste lo que cueste”….En lugar de ello propuso que los bancos de Nueva York asumiesen buena parte de los préstamos a intermediarios…”Estoy dispuesto a aportar todos los fondos de reserva que sean necesarios” aseguró a los banqueros.

Durante los días siguientes, mientras la Fed hacia justamente eso, los bancos de Nueva York asumieron más de 1.000 millones de dólares en carteras de préstamos a intermediarios. Se trataba de una operación que no fue publicitada por el consorcio de Morgan….Harrison no solamente impidió un desplome de la Bolsa aun mayor, sino que evitó claramente una crisis bancaria. Aunque el crash de 1929 suponía la undécima situación de pánico financiero…..desde el viernes negro de 1869 y fue, en casi todos los aspectos, la más grave, se trató de la primera que tenia lugar sin que se produjese un desplome bancario o empresarial importante.

El mercado continuó operando durante los dos últimos días de octubre. A continuación se desplomó de nuevo, alcanzó las perdidas del martes negro el 13 de noviembre. Las ultimas semanas del mes, el Dow Jones se había situado alrededor de 140, lo que suponía un descenso del 40% en las ocho semanas transcurridas desde finales de septiembre.

Las diferencias entre el crash y pánico de 1907 y el de 1929 no podían ser más relevantes. Un solo hombre, John Pierpont Morgan, el malhumorado responsable de J.P.Morgan en 1907 lideró un rescate inmediato de la bolsa y del sistema bancario en Nueva York con menos fondos e instrumentos que en 1929 y sin ser el mayor banco del sistema. Su decidida actuación en 1907 demostró la enorme importancia del liderazgo y la psicología humana en las crisis bancarias y de los mercado financieros. De hecho en 1929 ya existía incluso un banco central norteamericano, pero la Fed no tenia la credibilidad que tenia una persona como John Pierpont Morgan.

Historias imprescindibles de la bolsa: el crash de 1929

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Crash de 1929 en un periódico de Brooklyn.

El crash de 1929 es el mas famoso en la historia económica. Seguramente porque a diferencia del crash de 1987, el de 1929 fue acompañado por la gran depresión económica en Estados Unidos y acabó contagiándose a Europa.

En esa época con el patrón oro y tras la primera Guerra Mundial, Estados Unidos era el país más saneado, seguido de Francia que gracias a fijar un tipo de cambio bajo en relación a la cotización del oro, su economía prosperaba y su banco central acumulada cada vez más oro. En cambio Gran Bretaña, justo lo contrario de Francia en la fijación de su tipo de cambio con el oro y Alemania, que había perdido la guerra y debía pagar unas indemnizaciones elevadísimas, sufrían graves problemas económicos.

En este contexto, transcurren los meses previos al gran crash de 1929. Los Estados Unidos vivian una burbuja especulativa en bolsa. La FED, con disensiones internas entre la FED de New York y el resto era débil y no tenia la autoridad para tomar decisiones relevantes para parar la especulación mediante endeudamiento de gran parte de la población norteamericana. La economía había prosperado aprovisionando a Europa en la primera Guerra Mundial.

Este es el relato de lo ocurrido en los meses previos según el libro de Liaquat Ahamed “Los señores de las finanzas” (“Lords of Finance: The Bankers Who Broke the World” ), el mejor libro de la historia sobre bancos Centrales. Unas semanas atrás escribí sobre la “reunión secreta para crear la FED”. Este es su relato sobre el crash. En abril de 1929 se retomaron otra vez negociaciones en Paris entre países para determinar las indemnizaciones de guerra a pagar por Alemania. Los teutones creían que podrían rebajar lo ya firmado por ser inasumibles por una economía destrozada, pero Estados Unidos no perdonó sus prestamos de guerra a Gran Bretaña y Francia, y estos tampoco no cedieron ante los alemanes. Solo un mes más tarde, Alemania pedía a Suiza un préstamo para pagar a sus funcionarios:

Alemania se encuentra en situación tan difícil que entabló incluso negociaciones con el misterioso Ivan Kreuger que rondaba por la escena financiera en la época de entreguerras amasando fortunas gracias a sospechosos tratos con los gobiernos…….Kreuger se dedicaba solamente a la fabricación de algo tan simple y tan poco amenazador como cerillas. Podía obtener créditos en Nueva York con condiciones mejores que los gobiernos europeos. Controlaba las tres cuartas partes de la producción mundial de cerillas. Apuntalaba las finanzas de los gobiernos más necesitados de crédito de todo el mundo, obteniendo a cambio el monopolio de l venta de cerillas.

A medida que estados Unidos subía sus tipos de interés (para frenar la especulación bursátil en una economía boyante) y Nueva York actuaba como un imán, atrayendo dinero de todos los rincones del planeta, todos los países de Europa, excepto Francia se esforzaban por evitar que su oro se fugase al otro lado del atlántico (con subidas de tipos de interés). Alemania ya estaba sumida en la recesión….subió los tipos de interés al 7,5%. Con la continua erosión de los precios de las materias primas, la subida de los tipos de interés (mundiales)…trajeron las primeras señales de desaceleración mundial. Había empezado en 1928, en los principales productores de materias primas: Australia, Canadá y Argentina. A principios de 1929, Alemania y Europa Central estaban ya en recesión.

Mientras tanto, el mercado de valores de Estados Unidos se negaba a prestar atención a la subida del precio del dinero en todo el mundo y a los primeros signos de desaceleración en el extranjero. En junio de 1929, rompió al alza. Mientras llovían informes sobre beneficios empresariales excepcionales, el Dow Jones seguía subiendo. En junio subió 34 puntos y en julio otros 16.

A estas alturas el carácter del mercado se había vuelto casi totalmente especulativo…..la atención se concentraba día a día en una lista de empresas cada vez más reducida y ya no estaba liderada por las que producían grandes beneficios (las General Motors del mundo). En lugar de ello se codiciaban desaforadamente las acciones de empresas con glamour, como Montgomery Ward, general Electric….o Radio Corporation of America. Así mientras el nivel de mercado seguía subiendo rápidamente, alcanzando su pico en septiembre, la mayoría de acciones individuales habían alcanzado su punto máximo a finales de 1928, o como mucho, a principios de 1929. De hecho, el 3 de septiembre de 1929, el día en que el Dow Jones alcanzó su máximo valor, solo 19 de las 826 empresas que cotizaban en la Bolsa de Nueva York alcanzaron su máximo histórico. Casi una tercera parte habían caído al menso un 20% por debajo de su valor máximo.

Durante esos meses, la mayoría de grandes operadores vendieron sus posiciones. Las afirmaciones de los especuladores sobre lo que hicieron en 1929 y cunado lo hicieron no han de tomarse al pie de la letra. La gente raramente dice toda la verdad acerca de sus proezas amorosas o de sus carteras de inversiones….

El 8 de agosto de 1929, después del cierre del mercado, el New York FED anunció que iba a levar su tasa de descuento del 5% al 6%. Al día siguiente el Dow cayó 15 puntos en medió del frenesí, el mayor desplome de la historia del índice en un solo día.. Sin embargo de repente el mercado se dio cuenta que los especuladores habían obtenido tranquilamente grandes beneficios pagando tipos mucho mayores en el mercado de los préstamos a intermediarios. En un día se recuperaron todas las pérdidas.

Durante las tres semanas siguientes, el Dow Jones subió otros 30 puntos…..Incluso Europa había entrado en la vorágine. El vizconde Rothermere declaró “Solo en Londres, Paris, Berlín, Bruselas y Ámsterdam se compran a diario muchos miles de acciones norteamericanas para enviar dinero a Nueva York tan rápido como el cable lo permite. Wall Street se ha convertido en una bomba de succión tan colosal que es esta vaciando el mundo de capital…..”

A finales de julio, el banco de Inglaterra había perdido 100 de sus 800 millones de dólares en oro…y en agostos septiembre 45 mill. más que pasaron principalmente a estados Unidos. Desde 1927, el flujo de entrada de dinero en Francia no había disminuido, si bien ahora en su mayor parte lo hacia en forma de oro en lugar de Libras Esterlinas (tenía 1.200 mill. en oro y otros 1.200 mill. en divisas).

Las relaciones entre Gran Bretaña y Francia se habían deteriorado gravemente y ….Norman Montagu (el prestigioso gobernador del Banco de Inglaterra) advirtió a sus colegas directores…de que grandes zonas de Europa, incluida Gran Bretaña, saldrían del patrón oro.

El miércoles 4 de septiembre de 1929 había terribles atascos de tráfico y grandes retrasos en las estaciones de tren. A las dos en punto de la tarde del 5 de septiembre, los teletipos anunciaron que el economista y estadístico de Masachusetts, Roger Babson durante su conferencia economía nacional…había declarado: “Repito lo que dije a estas alturas el año pasado y el anterior: que mas tarde o temprano se producirá un crack…..y será terrible”. Aquella tarde el Dow cayó un 3%.

Tras la pesimista predicción de Babson, el New York Times pidió a Irving Fisher, profesor de economía de Yale y el más prestigioso economista de la época, que le replicase. Declaro que “Los precios de las acciones no son demasiado altos y…no van a experimentar nada parecido a un crack”…y la bolsa se recuperó.

El cronista oficial de los ciclos económicos en UA, el National Bureau of Economic Research, una asociación sin animo de lucro fundada en 1920, declararía, si bien muchos meses  después que, que aquel agosto había tenido lugar el comienzo de la recesión.. peor en septiembre nadie era consciente de ello….la mayor parte de indicadores económicos (automóviles, ferrocarril y prod. Acero) continuaban siendo excepcionalmente sólidos.

Todos los cracks anteriores habían venido precedidos de algún tipo de conmoción interna que había afectado a la psicología popular (en el crack de 1873, en el de 1893 o en el de 1907). El viernes 19 de septiembre de 1929, el imperio del financiero británico Clarence Hatry se desplomó de repente, provocando a sus inversores cerca de 70 mill. de dólares de pérdidas….La clase dirigente de la City de Londres se mantenía a una prudente distancia del “judío” Hatry (expresión de Morgan Grenfell a sus socios de JP Morgan)…..Hatry acabó por recurrir a un pequeño fraude….falsificando bonos municipales como garantia de prestamos adicionales. Hatry, al final confesó sus delitos ante la fiscalía y fue detenido….El Banco de Inglaterra temiendo que la libra estuviera en peligro…elevó los tipos de interés al 7,5%, y el mercado cayó otros 17 puntos. Dado que muchos inversores británicos que habían perdido dinero con Hatry se vieron obligados a liquidar sus acciones en USA…el Dow se vio sometido a cada vez más presión, cayendo 20 puntos más durante la semana del 30 de septiembre hasta situarse a 325. En el lapso de dos semanas había perdido los beneficios de los dos meses anteriores….La semana del 7 de octubre, sorprendió a todo el mundo recuperando 27 puntos (a niveles de 350, algo menos del 10% por debajo de su máximo histórico).

El martes 15 de octubre, el economista y experto en bolsa Irving Fisher, durante un discurso que pasará a la historia (por inoportuno) abandonó su habitual cautela al declarar “las acciones han alcanzado lo que parece un límite permanentemente alto, el aumento de la prosperidad…nuevas fusiones, nueva gestión científica, nuevos inventos….”

El mercado volvió a hundirse de nuevo, cayendo 20 puntos la semana siguiente y otros 18 los primeros tres días de la otra. Volvía  a situarse a 305, tras perder aproximadamente el 20% de su valor desde el punto máximo alcanzado en septiembre.

El miércoles 23 de octubre, cuando menos se esperaba, una súbita avalancha de órdenes de venta, cuyo origen era un auténtico misterio, hizo bajar el mercado 20 puntos durante las dos ultimas horas de operaciones bursátiles. Al día siguiente, conocido al poco tiempo como el “jueves negro”, se dieron los primeros signos de verdadero pánico.  El mercado abrió estable, con pocos cambios de precio pero, alrededor de las 11 de la mañana, se vio sorprendido por un aluvión de órdenes de venta  procedentes de todo el país….Durante la hora siguiente, los principales índices cayeron un 20%, mientras que RCA (la acción de moda) se desplomó mas del 35%. La interrupción de las comunicaciones en el país a causa de las tormentas agudizó la sensación de pánico…

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La gente se agolpó cerca de la Bolsa, de cara a las oficinas de JP Morgan (Crash de 1929).

Los rumores acerca de la turbulencia del mercado se extendieron rápidamente por la ciudad y, a mediodía, una multitud de diez mil curiosos atraídos por el tufo de la desgracia se habían reunido en la esquina de Broad y Wall Street, justo enfrente de la bolsa (enfrente de JP Morgan). Un poco después del mediodía, los barones de Wall Street –Charles Mitchell, del National City Bank; Albert Wiggin, de Chase; William Potter, de Guaranty Trust, y George Baker, del Firts National- se abrieron paso entre la multitud congregada ante la puerta principal de J.P.Morgan & Co, en el numero 23 de Wall Street. Al cabo de tan sólo veinte  minutos, salieron con aire circunspecto y se alejaron sin hablar con los periodistas. Unos minutos mas tarde, salió Thomas Lamont y dio una improvisada rueda de prensa en el vestíbulo de mármol de Morgan. Con aspecto serio y gesticulando distraídamente con sus quevedos mientras hablaba empezó diciendo: “Ha habido un pequeño problema de ventas en la Bolsa”…..aquella frase sería objeto siempre objeto de burla… (que diferencia la actuación de este ejecutivo de JP Morgan, con la de John Pierpont Morgan de 1907 que salvó al mercado).

Lo que no se anunció fue que los seis banqueros habían acordado crear un fondo común que sirviese de colchón…y sostener el precio de las acciones. A la una y media de la tarde, el presidente de la Bolsa, Richard Whitney, hermano del socio de Morgan George Whitney y él mismo accionista de la compañía, avanzó con un paso seguro por el abarrotado vestíbulo de la Bolsa y colocó una orden de compra de 10.000 acciones de U.S. Steel, 205,5 puntos por encima de su última venta. A continuación fue de un puesto a otro, esparciendo ordenes de compra igualmente enormes de acciones de primera línea, por un total de entre 20 a 30 millones de dólares.”

Continuará la próxima semana…..

OPAS, accionistas minoritarios y el Tribunal Supremo

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Tribunal Supremo anula la OPA de exclusión sobre Funespaña.

El Tribunal Supremo acaba de anular la OPA de exclusión que Mapfre realizó en 2012 sobre la empresa cotizada Funespaña por vulnerar los derechos de los accionistas minoritarios. El Alto Tribunal rectifica así a la Audiencia Nacional y a la Comisión nacional del Mercado de Valores (CNMV), modificando al alza el precio de la oferta que se fijó en su día en 7 €/acción. La sentencia añade que en esta OPA se produjo “una clara desprotección de los accionistas minoritarios no concertados”.

El Consejero Delegado de la compañía había comprado acciones de Funespaña a un precio superior el año anterior. Según la Ley de OPAS, Articulo 9 del RD 1066/2007 que trata sobre el precio equitativo, cualquier operación de la empresa o vinculados en los doce meses anteriores fija un preció mínimo en la OPA.

Esta sentencia aterriza justo en medio de la OPA de exclusión de Bolsa de la empresa vinícola CVNE (Compañía Vinícola del Norte de España). La OPA de exclusión por la que los accionistas mayoritarios de CVNE (familias Urrutia, Comenge y Juan Abelló) con aproximadamente un 82% de las acciones, tratan de adquirir las acciones de los accionistas minoritarios, muchos de ellos históricos en la compañía, que representan alrededor del 17%, a un precio irrisorio, y sin pagar ningún prima sobre la cotización de las acciones.

Desde PANDA AGRICULTURE & WATER FUND, que también somos accionistas minoritarios, nos hemos opuesto realizando dos actuaciones. En primer lugar presentando dos escritos de oposición a la CNMV y en segundo, acudiendo a la Junta de Accionistas celebrada este pasado 9 de julio en Laguardia (Álava), interviniendo en la misma y votando en contra del acuerdo. Aquí podéis leer como transcurrió la Junta de Accionistas de CVNE.

Nuestra oposición, se argumenta en dos puntos:

  1. Un precio de la oferta de 16,99 €/acción, irrisorio y basado en un informe de valoración realizado por KPMG en el que hemos denunciado al menos 7 puntos inaceptables para cualquier profesional financiero. Por ejemplo, se basan en estados financieros no auditados y antiguos, cuando ya se conocían los estados financieros auditados más recientes. O también se le pegan martillazos al modelo de descuento de flujos (brillante expresión usada en el artículo de Gurusblog que os recomiendo), usando tipos de interés sin riesgo de Japón cercanos al 4% o bien tasas de inflación previstas en España, inferiores a las de Japón; o bien usando una tasa de impuestos de sociedades del 28% cuando la empresa esta pagando un 12%……. Podéis ver nuestro documento completo en esta web.
  2. Igual que con la OPA de Mapfre sobre Funespaña, existe una operación vinculada de un Consejero de CVNE comprando acciones en bolsa a 18,20 €/acción en el periodo de doce meses anterior al lanzamiento de la OPA. Además, esta operación no se comunicó en los plazos reglamentarios al regulador por lo que el Informe de Valoración realizado por KPMG de 25 de mayo no lo tuvo en cuenta (hecho relevante de la compra a 18,20€  de julio 2014, presentado el 2 de julio 2015). Hemos solicitado por Burofax a KPMG que se pronuncie nuevamente y vuelva a presentar su dictamen independiente con esta nueva información, pero hasta la fecha no hemos tenido respuesta. El Articulo 9 del RD 1066/2007 que trata sobre el precio equitativo, no deja lugar a dudas, cualquier operación de la empresa o vinculados en los doce meses anteriores fija un precio mínimo en la OPA.

 

La Asociación Europea de Inversores Profesionales (ANINVER) se ha pronunciado en contra de la OPA de exclusión y pide que se mejore las condiciones a los accionistas minoritarios “liderados por Panda Agriculture & Water Fund”.

A pesar de las similitudes en algunos aspectos de ambos procesos entre la OPA sobre CVNE y sobre Funespaña, existe una diferencia muy importante, Mapfre pagó recientemente una prima del 30% sobre la cotización de las acciones de Funespaña. CVNE en cambio ha lanzado una OPA para quedarse con las acciones de los accionistas minoritarios a un precio inferior a la cotización de CVNE en el día del anuncio ¡¡¡¡¡¡¡

Panda-Vino de mesa foto

Panda Agriculture & Water Fund tiene diversas inversiones en el sector  del vino.

Esperamos que la OPA de exclusión sobre CVNE no se autorize en los términos presentados, en primer lugar porque incumple la Ley de OPAS y en segundo lugar por que el precio es irrisorio y se basa en un informe de valoración con siete puntos que son inadmisibles para cualquier experto financiero.

Aquí podeís encontrar nuestro informe completo de oposición al Informe de valoración de KPMG.

En la página web de la CNMV podeis encontrar un hecho relevante con fecha de 3-junio-2015 con el informe de valoración completo de KPMG  (mas de 200 páginas)

Algunas de la noticias en los medios de comunicación sobre la OPA de CVNE:

El Fondo Panda se opone al precio de exclusión de CVNE -. Periódico Expansión

Salvemos al minoritario. La CNMV y el escandaloso caso CVNE -. ElConfidencial.com

Los minoritarios plantan cara al Consejo y a su polémica Opa de exclusión….-. BNP Paribas

La Junta de Accionistas de CVNE de este jueves promete ser todo un polvorín…..-. Estrategias de Inversión

El precio de ser minoritarios -. Unience.com

El accionista minoritario perjudicado en la OPA de CVNE -. Rankia

CVNE lanzando OPA de exclusión a precio de garrafón -. Gurusblog.com

Asinver pide a CVNE que eleve el precio de la OPA de exclusión a 30 €/acción _- Europapress y en Ahorro.com

Asinver pide a CVNE que eleve el precio a 30 €/acción -. Informativos Telecinco

La CNMV autoriza la OPA de CVNE y Panda cuenta con un precedente a su favor -. Gesprobolsa.com

CVNE solicita la autorización de su OPA de exclusión….-. Diario de León

Como fue ayer la Junta de accionistas de CVNE sobre la OPA exclusión

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Sede de las bodegas Viña Real de la empresa CVNE. Junta de Accionistas de CVNE 9-jul-2015.

Ayer jueves día 9 de julio, el equipo de Panda Agriculture & Water Fund asistimos a la crucial Junta General de Accionistas de la compañía vinícola CVNE en Laguardia en la rioja alavesa. El pasado 28 mayo la compañía presentó una Oferta de Exclusión de bolsa a 16,99 €/acción, precio incluso inferior al precio de mercado del día del anuncio.

Tras acreditarnos sin ningún problema con los votos de las acciones del fondo Panda Agriculture & Water Fund y de otros accionistas que nos delegaron su voto, nos quedó 20 minutos para visitar la bodega que amablemente el personal de CVNE nos mostró a pesar de no tener concertada una cita previa. La bodega donde se celebró la Junta es Viña Real. Os lo recomiendo si visitáis la zona, es realmente impresionante.

En la Junta General estuvieron en la mesa de presidencia todos los accionistas relevantes, familia Urrutia, Comenge y el Sr. Juan Abelló. Os recuerdo que aproximadamente el 82% de los accionistas inmovilizaron sus acciones para votar a favor de la decisión de presentar una OPA de exclusión a 16,99 €/acción y por tanto los minoritarios con algo mas del 17% ya teníamos de entrada perdida la votación. Solo faltaba ver el resultado final exacto. Si tiene éxito la OPA, los accionistas mayoritarios se repartirán el 17% de los minoritarios.

En el turno de preguntas, solicitamos intervenir y lo hicimos en primer lugar. Esta es mi intervención completa aproximada:

Gracias al Consejero-delegado por cederme la palabra. En primer lugar felicitarles por la bodega donde nos encontramos, que hemos podido visitar esta mañana. Mi nombre es Marc Garrigasait y soy gestor del Fondo de inversión PANDA AGRICULTURE & WATER FUND FI, nosotros somos accionistas minoritarios y nos oponemos a la OPA de exclusión en los términos presentados. En primer lugar, decirles que si me dan a elegir entre pagarnos 25 Euros/acción o continuar en bolsa y no excluir las acciones y darles mas liquidez y potenciarlas, preferimos sin duda lo segundo, aunque este punto solo pueden decidirlo los mayoritarios. Nos oponemos a la OPA por dos motivos, por lo que en ambos casos hemos presentado sendos documentos a la CNMV:

  1. El documento o informe de valoración de la compañía realizado por KPMG, en el que se fija el precio de 16,99 €/acción contiene siete puntos que consideramos totalmente inaceptables. El primero de ellos es que se basa en los informes financieros no auditados a septiembre de 2014 en lugar de los estados financieros auditados del cierre del ejercicio a marzo 2015. Los flujos de caja reales a marzo 2015 son el doble de los estimados en el informe de KPMG. (Podéis leer aquí nuestro informe completo con todos los puntos, que presentamos a la CNMV para que instase a CVNE a recalcular su informe).
  2. El segundo punto, por el que también presentamos oposición a la CNMV, se basa en que en julio 2014 existió una operación vinculada al Consejo de Administración de compra de acciones en el mercado a 18,20 €/acción, (que se dio a conocer el pasado 2 de julio de 2015, es decir con posterioridad a la presentación de la OPA) y según la Ley de OPAS vigente (Articulo 9 de precio equitativo según el RD 1066/2007) cualquier operación de la empresa o vinculados en los doce meses anteriores fija un preció mínimo en la OPA, por lo que emplazamos a la empresa a fijar como mínimo un precio de 18,20 €/acción.

 

Tras mi intervención, el consejo de administración me respondieron que en relación al primer punto, ellos habían hecho una conciliación de las estimaciones iniciales con las reales y les coincidían. Entonces yo les respondí que no era así y que en relación al “flujo de caja” que es la cifra usada para el descuento de flujos en el informe de KPMG, se penalizaba en mas del 50% según las cuentas auditadas de la propia compañía presentadas cinco días antes del informe de KPMG.

En relación al segundo punto, otro miembro del Consejo me respondió que la operación fue de un accionista que en ese momento no era aun consejero. Yo les conteste que ese accionistas es el actual Presidente del Comité de auditoria y que ha inmovilizado sus acciones junto al resto con lo que claramente consideraba que era “vinculado”.

Tras diversas intervenciones posteriores de otros accionistas, la mayoría en oposición a la OPA, algunos con mas beligerancia que otros, solicité al secretario del Consejo que incluyera en acta mis peticiones.

Tras las votaciones, estuve a solas con el secretario de la junta para acordar el redactado de mi intervención para que reflejase fielmente mis argumentos.

La votación final en la que asistieron en persona o con delegación el 90% de los accionistas, aproximadamente un 96% votó a favor de la OPA y solo algo mas del 3% se abstuvieron o votamos en contra.

Sorprendentemente diversos minoritarios votaron a favor de los mayoritarios, supongo por desconocimiento o por la inercia anual de dar el voto al Consejo aun yendo en contra de sus intereses.

El calendario ahora será el siguiente:

  1. La empresa deberá presentar a la CNMV el documento aprobado en Junta de Accionistas solicitando la OPA de exclusión. Puede presentarlo a 16,99 como ya hizo el pasado 28 de mayo, o aun precio de 18,20 como le pedimos para no incumplir la Ley de OPAS.
  2. La CNMV debe analizarlo y conociendo nuestros dos informes, debe decidir si insta a rehacer algunas hipótesis del informe de KPMG o no, y si obliga a presentar la OPA a 18,20.
  3. Se iniciará un periodo público de alegaciones en el que nosotros analizaremos que actuaciones debemos ejercer.

 

Finalmente, solo me gustaría destacar el buen trato que recibimos del consejo y de los empleados de CVNE, a pesar que nuestra posición era publicamente conocida que íbamos a oponernos. En ningún momento se nos limitó el tiempo de exposición, cosa que si hemos visto en otras juntas. Únicamente nos sorprendió en nuestras conversaciones informales con diversos miembros del Consejo de Administración, cuando nosotros les argumentábamos que la compañía es excelente, con unos márgenes sobre venta de cuatro a cinco veces mayores a las vinícolas francesas, australianas, nueva zelandesas, chilenas, con mejor estructura financiera y generación de caja, nos contestaban que de ningún manera, que todas son mejores que CVNE, que además son más grandes, etc….. en fin, el mundo al revés.

PD: Tanto ayer como hoy (9 de julio y 10 de julio), las acciones de CVNE tras cotizar por debajo del precio de la OPA desde el día del anuncio, ya cotizan por encima del precio de la OPA por primera vez. Ayer se cruzó a 17,70 y las cotizaciones se mueven entre 17.10 y 17,70 con lo que el mercado quizás esta esperando una subida del precio de la OPA tras la presión ejercida.

Que escenarios se abren ahora en la crisis griega

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Cuando escribo este post, es domingo 5 de julio por la tarde y aun no sabemos el resultado del referéndum urgente organizado por el gobierno de Tsipras. Aunque sorprenda a mucha gente, la realidad es que el resultado del “SI” o el “NO” no va a cambiar apenas la situación. Aunque los dirigentes de la Eurozona no se han cansado de repetir que la oferta europea que se vota hoy ya no está encima de la mesa, todos sabemos que volverá a plantearse y ambos bandos volverán a sentarse a negociar. Si sale el “NO”, Tsipras tendrá mas fuerza negociadora, al verse respaldado por la mayoría de su país. Si sale el “SI”, Tsipras pedirá que se vuelva a negociar en el punto que lo dejaron la ultima vez. El problema es recomponer la desconfianza entre las partes.

Claro que si volvemos a la propuesta europea que no es realista no avanzaremos mucho. No es realista ya que no acepta el problema principal, Grecia no puede pagar el 100% de lo que debe, en absoluto el 90%, tampoco el 80% ni el 70% ni el 60%. Dudo mucho que el 50%. Con los bancos en un corralito que probablemente va a durar un largo tiempo, la actividad económica se va a desplomar. Por tanto no creo que pueden devolver a Europa el 40% de lo que deben, ni tampoco el 30%.

Esto no significa que Europa deba hacer una quita y aquí no pasa nada. Grecia ha engañado durante muchos años a los europeos, que se han dejado engañar. Engañaron con la contabilidad en la entrada en el Euro, no cumplieron ni un solo año desde 1.999 que están en el Euro, en mantener  un déficit público anual inferior al 3% del PNB.

Dije en este Blog en 2010, que cada Euro que se prestaba a Grecia se perdería total o al menos parcialmente. Como explicaba Kenneth Rogoff y Carmen Reinhart, en este mismo post, desde 1820, Grecia ha estado en quiebra el 50% del tiempo.

¿Como puede ser que menos de 11 millones de habitantes hayan abierto un agujero de mas de 200.000€ millones en apenas tres o cuatro años?

Hemos de recordar que los griegos, ante una crisis bancaria telegrafiada en cámara lenta han ido sacando el dinero de sus cuentas y guardándolo en casa en los últimos meses (ver gráfico que lo demuestra).

Hasta ahora las negociaciones entre ambas partes han sido todo jugadas de póker, con muchos faroles, como el referéndum, pero la variable clave en la negociación no es el referéndum, sino el BCE y su famosa línea de emergencia de liquidez o ELA. Mientras escribo este post, en muchos de los cajeros de Grecia ya no queda más billetes. El BCE estos días no ha cortado el grifo a los bancos griegos para no perderlos pero no ha aumentado la línea de crédito por lo que entre ya se está acabando el dinero. Si Mario Draghi corta el ELA se acabó todo con lo que probablemente es la baza que provocará un acuerdo inminente entre Grecia y la Troika en pocos días (ver gráfico de los prestamos del BCE a Grecia).

El problema es que si el acuerdo es el previsto hace 7 días, supone enviar más dinero a Grecia a cambio de una leve subida de impuestos que empeorará aun más la economía griega como ocurrió en 2010.

Solo veo una solución final en los próximos meses:

Europa, el FMI y el BCE aceptan una quita muy importante de la deuda griega y expulsan a Grecia del Euro. NO puede permitirse que el socio que más a defraudado y engañado al resto tenga como premio una quita de deuda y continúe dentro del grupo sin más. Que pensará Portugal que lleva realizando ajustes draconianos y cumpliendo con Europa. O que pensará España que ha realizado ciertos ajustes pero ha sido un socio leal.

Para complicar más la decisión final, este escenario tiene dos grandes impedimentos:

  1. Nadie del mundo puede calcular o estimar las consecuencias de una perdida tan monstruosa de mas de 300.000€ millones en el BCE y en los países europeos (ver aquí quien tiene las deudas con Grecia). Hay factores numéricos muy complejos, interrelacionados que además son globales. Quizás una perdida bancaria por Grecia puede repercutir en cortar la línea en un préstamo en Australia o a una inversión en Hungría. Hay también factores psicológicos. Si el BCE pierde sus casi 120.000€ millones de prestamos según reconoció Tsipras en una reciente entrevista en TV donde se jactaba que Grecia tenia cogidos por los huevos a Europa, se esfuma mas del 100% de los recursos propios del banco central. Ya sabemos que un banco central no tiene limites ni obligaciones de coeficientes pero el daño psicológico como mínimo sería muy negativo
  2. Los dirigentes europeos han estado esta semana horrorizados y paralizados por un aspecto clave. Si Grecia sale del Euro, los focos dejaran de fijarse en Grecia y se trasladaran a Europa y al FMI. Todos los contribuyentes pediremos responsabilidades a los dirigentes que en 2010, 2011 y 2012 fueron prestando dinero a Grecia irresponsablemente, estando ya su economía quebrada y poniendo en riesgo la Eurozona.

 

Grecia, la Troika y la “teoría de los juegos”

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Prestamos del BCE a los bancos griegos (ELA, MRO y LTRO) (fuente:BCE y Deutsche Bank).

La partida de póker entre los dirigentes griegos y la “Troika” continua. Varoufakis, un profesor universitario especialista en la “teoría de los juegos”, esta aplicando al máximo las teorías por las cuales tu tomas una decisión pensando en la que van a tomar tus contrincantes. Es una teoría aplicada en economía pero especialmente trata sobre el arte de la negociación y la psicología en la toma de decisiones.

Varoufakis y su equipo están llevando al límite a los negociadores de la Troika (EU, BCE y FMI). Buscan quizás el agotamiento de los primeros ministros y ministros de finanzas de 18 paises de la Eurozona, con continuos cambios de opinión que solo puede realizar quien tiene la fuerza de la negociación. Tratan de aprovechar la desunión y debilidad europea. De hecho de no ser por los alemanes, los francés y italianos ya habrían cedido en exceso a las exigencias griegas, como hicieron en las primeros días post-elecciones griegas, reforzando aun mas la posición negociadora helena. España no está ni se le espera. No os perdáis en este enlace una conversación entre Rajoy y Merkel en Bruselas del pasado 25 junio sobre Grecia. Rajoy balbucea en ingles…”is very complicated…….” Y Merkel riéndose contesta “yah…you’re right”….luego Rajoy intenta continuar en ingles pero se queda en un “Guindos……..” y abre los brazos como quien quiere soltar una frase y no sabe cual.

Grecia esta negociando desde la posición de fuerza que le dan los aproximadamente 400.000 mill. que debe a sus acreedores, es decir la Troika en más del 90% del total. Los aproximadamente 315.000 mill. en prestamos están en manos de los países europeos (ver aquí el reparto de cada uno) y por otro lado el sistema bancario griego es totalmente zombi y ha aguantado las salidas de unos 100.000 mill. en los últimos años, con la línea de liquidez (técnicamente llamado ELA o Emergency Liquidity Assistance) aportada por el BCE. El ELA es una línea de carácter excepcional, pero con Grecia ya se esta convirtiendo en ordinaria. Entre el ELA y las líneas MRO y LTRO, el BCE tiene un riesgo con los bancos griegos de unos 110.000 mill.

¿Donde va el dinero que aporta el BCE a los bancos griegos?. En los últimos meses todo el dinero que el BCE presta a los bancos como línea de emergencia de liquidez acaba en billetes de Euros guardados debajo del colchón (ver el gráfico de salida de depósitos y aumento de billetes en circulación). Además el sistema bancario griego esta roto, con un 25% de morosidad.

Grecia negocia con la fuerza de saber que debe tanto dinero que no puede devolverlo y que si cae sus sistema bancario el gran perdedor será sus acreedores ya que perderían de golpe la posibilidad de recuperarlo. Es lo que ocurre cuando el enfermo se les muere. Porque, nadie sabemos que impacto tendría si el BCE pierde los casi 110.000 mill. prestados a los bancos griegos. Si fuesen perdias de los bancos privados sería gravísimo, pero siendo el banco central….es una situación que nadie sabe que impacto tendría en el sistema. Tampoc nadie sabemos que ocurrirá si Grecia sale del Euro , con el sistema de pagos TARGET2 en el que Grecia debe a otros países europeos algo más de 100.000 mill.. El TARGET2 es un sistema de pagos entre países que nunca se liquida y se acumula con lo que es otra gran incognita.

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Balance en el sistema TARGET2 entre países de la Eurozona. En positivo acreedores y en negativo deudores (fuente: Euromonitor).

Claramente el gran error fue en 2010 cuando la Troika decidió en apenas una horas, en una reunión de madrugada, en apenas unas hora aumentar el riesgo con Grecia desde los algo más de 100.000 mill. de entonces a los 300.000 mill. a 400.000 mill. actuales, solo para ganar tiempo. La Troika decidió dar más dinero a un país quebrado a cambio que aumentase los impuestos. Todo dependía de una hoja Excel que decía que la economía griega crecería y por tanto de forma mágica podría recaudar mas y devolver sus deudas. Obviamente, con la subida de impuestos, la economía ya muy débil se hundió empeorando su situación financiera. Cuesta comprender como aquella estúpida decisión de los dirigentes políticos europeos, fue secundad por el BCE y el FMI. La Troika esta totalmente en manos de los griegos, se han convertido en su rehén de la “teoría de juegos griega”.

Lo grave es que el plan nuevamente propuesto por la Troika y rechazado esta semana por Grecia, volvía a ser aumentar nuevamente los impuestos en Grecia a cambio de recibir 16.000 mill. adicionales para pagar sus deudas. Otra vez la receta desastrosa de 2010, en lugar de reducir la orgia de gastos excesivos y fraudulentos acumulados por los distintos gobiernos griegos estos años.

Aunque es obvio que Grecia es el gran irresponsable, quien ha malgastado el dinero perdido, al gastar mas dinero del ingresado en los últimos 26 años consecutivamente (igual que Francia y Portugal). Además, este déficit publico ha sido superior al 3% anual en todos los años desde que está en la Eurozona, incumpliendo una de las normas biniciales ásicas de pertenencia a la Eurozona.

Según cita Aleix Sarri, gracias a su experiencia en Bruselas, en su libro “La Unió Europea en perill”, la mitad de los profesionales liberales griegos, médicos, abogados, ingenieros, etc) que trabajan como autónomos declaran menos de 5.000€ anuales. Con 8.500 griegos que cobran una pensión siendo mayores de 100 años, cuando las estadísticas reflejan que los griegos mayores de 100 años en Grecia son 2.665. O el ejemplo de la isla de Zakynthos  donde un 1,9% de sus habitantes cobran una pensión por ceguera, cifra difícilmente creíble, especialmente al existir casos como el de un taxista y un cazador de pájaros entre ellos.

El fundador de Naturhouse, Felix Revuelta, explica en una interesante entrevista su experiencia en Grecia donde abrieron su negocio y cerraron inmediatamente. Primero descubrieron que ellos pagaban la electricidad de todo el edificio en Atenas, ya que todos se habían conectado a su contador. Luego descubrió que su gerente cobraba de Naturhouse pero no trabajaba realmente para ellos, con lo que decidieron irse del país.

Aunque el mayor problema sigue siendo que los políticos europeos continúan sin querer reconocer que esta deuda es impagable. La propuesta de la Troika no tiene ningún futuro, más que volver a “ganar tiempo” aunque yo más bien diría “perder tiempo” sin encontrar una solución sostenible. Quizás como no hay otra solución que reestructurar la deuda griega y aplicar quitas, debería expulsársela de la Eurozona. No veo como podría quedarse dentro, habiéndose aplicado una quita de más de tres cuartas partes y continuar como si nada. Lo más probable es que todo acabe con Grecia fuera del Euro, pero quien cree que tras el grave conflicto de este fin de semana, ya está todo finiquitado, se equivoca. El ultimátum europeo tras el referéndum de Tsipras, son jugadas de póker de una compleja negociación. Volveremos a ver a ambas partes sentadas negociando otra vez.

 

Historias imprescindibles de la bolsa: La reunión secreta para crear la FED

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The Morgan Library, la biblioteca para reuniones privadas de John Pierpont Morgan (foto: Voigt Photography).

“Dejadme emitir y controlar el dinero de una nación y no me importará quien dicte las leyes”.- Mayer Amschel Rothschild (1744-1812), fundador de la Casa Rothschild.

No se puede entender la creación de la FED, el banco central de los Estados Unidos sin conocer a fondo el crash bursátil que desencadenó el pánico bancario de 1907. Aunque es mucho mas famoso el crash de 1929, el pánico bancario de 1907 sentó las bases para la creación de la FED. Con los bancos de Nueva York cayendo uno tras otro, emergió la figura de John Pierpont Morgan “el más insigne financiero de su generación” según Liaquat Ahamed. Hay muchas fuentes que lo confirman. De hecho uno de los relatos más fascinantes de las historia moderna de los mercados es la realizada en el libro “Reminiscences of an stock operator”, donde Jesse Livermore, el George Soros de la época, relata en primera persona el pánico en Wall Street y como J.P.Morgan salvó a inversores y bancos. El banco J.P.Morgan no era el de más tamaño pero si el mas respetado.

Los relatos, las historias, la documentación de acontecimientos históricos relacionados con los bancos centrales del libro de Liaquat Ahamed “Los señores de las finanzas” (“Lords of Finance: The Bankers Who Broke the World” ), son excepcionales. Vamos a relatar la historia mas relevante del libro. Como se originó la creación de la FED en una reunión secreta en una isla, Jeckill Island:

En 1907, a medida que los bancos de Nueva York caían uno tras otro presa del pánico bancario, la comunidad financiera, sin banco central a quien dirigirse, acudió a John Pierpont Morgan, el mas insigne financiero de su generación. Había vivido mas situaciones de pánico que ningún otro banquero y, de hecho, en 1895 había sacado de apuros al mismísimo gobierno de Estados Unidos cuando este se hallaba a punto de quedarse sin oro y no poder hacer frente a sus deudas con Europa…..A ello contribuía el hecho que no se le consideraba simplemente rico, sino sumamente rico –como los Rockefeller Vanderbilt o Andrew Carnegie-, y su penetrante y ceñuda mirada y su terrible mal humor, que intimidaban a la mayoría de gente, incluidos sus socios. El primero de sus atributos resultaría ser una exageración…..se dice que cuando murió en 1913, dejando un patrimonio valorado en 80 millones de dólares, John D. Rockefeller, cuya fortuna ascendía a 1.000 millones de dólares, sacudió la cabeza y dijo: “Y pensar que ni siquiera era rico”.

Morgan convocó rápidamente a los mejores financieros para que le ayudasen en el plan de rescate seleccionando a Davison y Strong como sus lugartenientes principales…..El equipo tenía dos tareas. La primera, en la que se concentraban Davison y Strong, consistía en decidir cuales de los bancos atrapados en la crisis debían ser rescatados y a cuáles se les dejaría hundirse. La segunda, dirigida por Morgan, consistía en conseguir el dinero para el rescate. A principios de noviembre, a pesar de haber inyectado tres millones de dólares de su bolsillo, haber conseguido ocho millones de los otros bancos, haber obtenido el compromiso del secretario del Tesoro de aportar 10 millones en depósitos, e incluso haber logrado 10 millones de John Rockefeller Sr., Morgan no había sido capaz de frenar el pánico. Los depositantes seguían retirando su dinero y uno de los principales bancos del país, con más de 100 millones de dólares en depósitos, se tambaleaba a punto de desplomarse.

Finalmente la noche del domingo 3 de noviembre (1907), Morgan convocó a los presidentes de los principales bancos de Nueva York en su nueva biblioteca, en la esquina de Madison Avenue y la calle 36……Sus suelos de mármol, techos decorados con frescos, paredes cubiertas con tapices y librerías de tres pisos de madera de nogal circasiano……Una vez reunidos los financieros, Morgan mandó cerrar las grandes y ornamentadas puertas de bronce de la biblioteca y se negó a dejar salir a nadie hasta que llegaron al acuerdo colectivo de destinar 25 millones de dólares más al fondo de rescate. El pánico de 1907 sacó a la luz lo frágil y vulnerable que era el sistema bancario del país. Aunque finalmente la decisiva actuación de Morgan había logrado contener el pánico…..Estados Unidos no podía seguir dependiendo de un hombre para garantizar su estabilidad, especialmente porque tenia setenta años, estaba casi retirado y se dedicaba fundamentalmente a acumular su insuperable colección de obras de arte y viajar en yate a climas más benignos con su grupo de amantes de mediana edad.

En aquel tiempo, Estados Unidos era el la única gran potencia económica sin banco central….El Congreso de Estados Unidos decidió actuar ….y creó una comisión presidida por Nelson Aldrich que elaboró un voluminoso conjunto de estudios sobre los bancos centrales de Europa y poco más….

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Varios de los Personajes claves en la reunión secreta para crear la FED.

En 1912, Davison, ahora socio de Morgan, frustrado por la falta de avances y temiendo que sin cambios el próximo pánico sería aún más catastrófico, convocó una reunión de expertos para desarrollar un plan formal para la creación de un banco central norteamericano, el tercero de la historia del país (los anteriores no tuvieron éxito). Solo fueron invitados cinco hombres. Además del propio Davison, estaban el senador Aldrich; Frank Vanderlip, de cuarenta y ocho años y presidente del National City Bank, el mayor banco del país; Paul Warburg, de cuarenta y dos años, miembro de la conocida familia de banqueros Hamburg y socio de Kuhn Loeb, que, aunque acababa de mudarse a Nueva York, era probablemente el mayor experto en banca central de Estados Unidos; A. Piatt Andrew Jr., vicesecretario del Tesoro que había sido profesor en Harvard y había acompañado a la comisión original en su viaje de trabajo por Europa, y Benjamin Strong, que en aquel entonces tenia treinta y nueve años.

Con razón, a Davison le preocupaba que cualquier plan diseñado por un grupo de Wall Street sería inmediatamente sospechoso de ser el descabellado producto de una conspiración de banqueros. Por ello decidió celebrar la reunión en secreto en una isla privada a poca distancia de la costa de Georgia, creando así, justamente, la conspiración que habría creado tanta desconfianza entre el público. Los preparativos fueron complejos. A cada invitado se le indicó que debía acudir a Hoboeken Station, en Nueva Jersey, el 22 de noviembre y subir al vagón privado de Aldrich, enganchado al tren de Florida con las cortinas corridas.. No debían comer juntos ni reunirse con antelación, sino que debían subir al tren en solitario y tan discretamente como fuera posible, todos ellos con la excusa de ir a cazar pato. Como precaución adicional, debían utilizar solamente su nombre de pila….Más adelante, los miembros del grupo se denominarían a si mismos como “el club del nombre de pila”.

Tras apearse en Brunswick, Georgia, fueron llevados en barco hasta Jeckill Island…propiedad del Jeckill island Club, abierto desde 1888 como coto de caza y retiro invernal de norteños adinerados. El Club, descrito por una revista como “el club mas rico, exclusivo e inaccesible del mundo” contaba únicamente con 50 miembros entre los que se incluían J.P.Morgan, William Vanderbilt, William Rockefeller…..y varios miembros de la familia Astor y Gould. El ingreso ya estaba cerrado y la condición de socio era hereditaria.

Durante los siguientes diez días, el pequeño grupo tuvo el club y su reducido personal a su disposición; había sido cerrado durante el verano y no iba a abrirse a otros socios hasta dentro de varias semanas. Trabajaban cada día desde la mañana temprano hasta medianoche, reuniéndose en la lujosa y laberíntica sede del club. Davison y Strong se levantaban al alba para montar a caballo o nadar, antes de ponerse a trabajar después de del desayuno. Comían copiosamente –bandejas de ostras frescas, jamón campestre y pato salvaje- y celebraron juntos el día de acción de gracias. Más tarde Vanderlip escribiría que aquella había sido “la mayor exhibición de capacidad intelectual que he visto en mi vida”. El grupo se separó tras guardar el secreto, promesa que todos cumplieron celosamente. Aunque unos cuatro años más tarde se desveló la existencia de la reunión, durante veinte años ninguno de los participantes admitió públicamente haber participado en ella.

El plan desarrollado durante aquellos diez días, cuyos detalles finales habían sido redactados por Vanderlip y Strong, salió a la luz pública el 16 de enero de 1911. Conocido como el plan Aldrich, tenía como parte central una única institución _la National Reserve Association-, un banco central en todo menos en el nombre, que tendría sucursales por todo el país, con potestad para emitir moneda y conceder préstamos a bancos comerciales. Aunque el gobierno estaría representado en la junta directiva de la asociación, esta sería propiedad de los bancos y estaría controlada por ellos, formando así una especie de cooperativa de banqueros.

Tal vez Aldrich fuera el miembro del senado más entendido en finanzas, pero la cauda a favor del banco central en Estados Unidos no podían haber tenido un peor defensor. En un Senado repleto de hombres ricos, el era uno de los más ricos……En pocas palabras, era la personificación de todo lo que más temían quienes se oponían al banco central. Durante los meses siguientes, para consternación de Strong, los progresistas y republicanos del Medio Oeste unieron sus fuerzas para acabar con el plan; sin embargo, a principios de 1913, los demócratas del Congreso, presididos por el senador Carter Glass, recuperaron la idea modificándola. En lugar de crear un único banco central, cosa que implicaría una excesiva concentración de poder, el Plan Glass proponía una serie de instituciones regionales autónomas que se denominarían bancos de la Reserva Federal……

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Schacht, Strong, Norman and Charles Rist, vice-gobernador del Banco de Francia delante de la FED de Nueva York en 1927

El proyecto de Glass copiaba muchos de los puntos básicos del Plan Aldrich, no obstante Strong hizo campaña activamente en su contra…por su estructura excesivamente descentralizada….Finalmente los banqueros de Nueva York –tan pragmáticos como siempre reconociendo que el Plan Glass ofrecía al menos algo mejor que el statu quo- se dejaron convencer y el plan adquirió el rango de Ley el 23 de diciembre de 1913 con la firma del Federal Reserve Act por parte de Woodrow Wilson……

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Primeros miembros de la Reserva Federal (FED) en 1913.

Aquel mes de agosto, a Strong le propusieron por primera vez el cargo de gobernador del recientemente creado Banco de la Reserva Federal de Nueva York….con una junta directiva en Washington….de los doce bancos regionales de la reserva creados por la nueva ley, el de Nueva York sería el más grande. El New York Fed era dos veces y media más grande que su rival más próximo, Chicago, y unas diez veces mayor que el mas pequeño de Minneapolis. Davison y Vanderlip preveían acertadamente que, en virtud de su tamaño y de su especialización, muy probablemente el New York Fed acabaría dominando el sistema.”

Quien tiene prestado a Grecia. Impacto de un posible default.

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Exposición a Grecia por países (informe de Eric Dor publicado en abril-2015).

España tiene entre otorgados a Grecia, entre préstamos, garantías o avales y exposición en el sistema TARGET2 un riesgo con Grecia de 40.726€ mill., Italia de 59.495€ mill., Francia unos 68.011€ mil. y Alemania 88.969€ mill., según un estudio reciente publicado por Eric Dor del Institut d’Économie Scientifique et de Gestion (IESEG) de Lille.

Las entidades financieras privadas que unos años atrás eran uno de los mayores prestamistas del país heleno, ya apenas tienen exposición hoy en día. En cambio, el BCE y los países de la Eurozona son los más expuestos a una quiebra o “default” griego. El BCE ya acumula cerca de los 100.000 mill. prestados a los bancos griegos por medio del mecanismo ELA.

Las deudas de Grecia con el exterior suman unos 315.000€ mill. y el deudor casi único es Europa. Casi la mitad a través del mecanismo de EFSF (European Financial Stability Facility) con nada menos que 141.800€ mill. Grecia solo debe pagar un tipo de interés del 1,5% y con un vencimiento final de 32 años (último pago en 2053). No deberá devolver principal hasta 2023 y apenas debe pagar intereses en la mayor parte de este préstamo.

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Desglose de la deuda de Grecia por tipos de instrumentos (fuente: ekathimerini.com)

Después de la reestructuración de la deuda griega en 2012 en la que los tenedores de deuda griega, la mayoría entidades bancarias, perdieron unos 200.000€ mill., apenas si quedan hoy unos 82.000 mill. en letras y bonos del Estado, una buena parte en el balance del BCE como garantía de sus prestamos a bancos griegos.

Pero además, el BCE tiene un enorme riesgo ante un default griego, al otorgar continuamente liquidez a los bancos griegos que ven como cada día sufre una sangría de retiradas de depósitos. Se puede ver como la cantidad de retirada de depósitos bancarios en los bancos griegos equivale casi exactamente con el aumento de billetes en circulación con lo que estaría mostrando un movimiento de guardar el dinero debajo del colchón. Los cuatro bancos griegos tiene prácticamente el mismo tamaño, siendo el Piraeus Bank el mayor. Desde 2009 los bancos griegos habrían perdido unos 100.000€ mill. en depósitos por retiradas de sus clientes que hoy solo mantendrían unos 130.000€ mil. en sus bancos. Una sangría de este volumen ya hubiese quebrado todos sus bancos de no ser por el apoyo de liquidez que aporta el BCE, que casi coincide con estas retiradas.

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Depósitos bancarios en Grecia y billetes en circulación (fuente: Soberlook.com)

Según el documento de Eric Dor, y tras el reciente aumento de los prestamos por medio del ELA superaría los 110.000€ mill., más de 70.000€ mil. corresponderían al ELA y el resto de los programas MRO y LTRO.

Como podéis ver con estos números, el grave problema lo tiene Europa en términos de sus riesgos financieros y de ahí la actitud que los negociadores griegos mantienen hasta hoy, de enormes exigencias. La Unión Europea y el FMI se equivocaron gravemente en un rescate a Grecia en …en el que aportaron más dinero para ganar tiempo. La patada delante de entonces sirvió solo para aumentar una deuda incobrable. Fue una absoluta irresponsabilidad que ahora vamos a pagar entre todos.

Mañana lunes podría ser el día “D” aunque en mi opinión, los gobernantes europeos volverán a aplazar la complicada decisión de aceptar un default completo de Grecia y posiblemente su salida del Euro. Probablemente lo veamos durante los próximos meses o incluso años. En una negociación de este tipo, el deudor de una cifra incobrable suele tener ventaja y además los dirigentes europeos han mostrado repetidamente no querer afrontar de verdad los problemas.

Historias imprescindibles de la bolsa y los mercados: los bancos centrales (II)

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Auditorias de los lingotes de oro en las cámaras acorazadas.

¿Hay algo mas importante hoy en día para entender la economía y los mercados financieros que conocer las tripas de los bancos centrales? Estamos en un mundo capitalista en que los bancos centrales parecen los organismos centralistas y planificadores del comunismo soviético o chino del siglo XX. Estos organismos gestionados por un círculo muy estrecho de técnicos de alto nivel elegidos por los gobernantes, deciden todo lo que su mandato les confiere poder pero también aquello que en que teóricamente no tienen ningún mandato legal y nadie se lo discute porque son los grandes druidas, son la iglesia de la edad media. Nadie osa oponerse a ellos. Pero no siempre ha sido así como explica Liaquat Ahamed en su magnífico libro “Los señores de las finanzas” en la que relata la historia y funcionamiento interno de los principales bancos centrales a través de la historía. Continuando con las citas del libro de la semana anterior:

“Para entender el papel que desempeñaron los bancos centrales durante la Gran Depresión, hay que entender en primer lugar, qué es un banco central y conocer un poco como actúa. Los bancos centrales son instituciones misteriosas, con un funcionamiento interno tan impenetrable que muy pocas personas externas a ellos, incluso si se trata de economistas, lo conocen en detalle. Simplificando, un banco central es un banco al que se le ha concedido el monopolio de la emisión de la moneda. Esta potestad les permite regular el precio de los créditos –los tipos de interés- y con ello determinar cuánto dinero circula en la economía………Sin embargo, en 1914, a diferencia de lo que sucede hoy en día, que los bancos centrales tienen la obligación legal de promover la estabilidad de los precios y el pleno empleo, el único y primordial objetivo de estas instituciones era preservar el valor de la moneda.

En aquel entonces las principales monedas se regían por el patrón oro, que ligaba el valor de la moneda a una cantidad de oro determinada. La libra esterlina, por ejemplo, equivalía a 113 gramos de oro puro……Asimismo el dólar venía definido por 23,22 granos de oro de características similares. Dado que todas las monedas se fijaban tomando el oro como referencia, el corolario era que todas ellas se fijaban tomando como referencia a las demás. Existía la obligación legal de que el papel moneda pudiese convertirse libremente en su equivalente en oro, y cada uno de los grandes bancos centrales estaba preparado para cambiar su moneda por lingotes de oro.

El oro se había utilizado como moneda durante milenios. A partir de 1913, algo más de 3.000 millones de dólares, aproximadamente una cuarta parte del dinero en circulación en el mundo, eran en monedas de oro, un 15% en monedas de plata y el 60% restante en papel moneda.

La mayor parte del oro monetario del mundo, casi dos terceras partes, no estaba en circulación, sino que estaba enterrado profundamente bajo tierra, apilado en forma de lingotes en las cámaras acorazadas de los bancos. En cada país, aunque todos los bancos disponían de algunos lingotes, el grueso del oro de la nación se concentraba en las cámaras acorazadas del banco central. Al mismo tiempo que a los bancos centrales se les había otorgado el derecho a emitir moneda – realmente a imprimir billetes- , y para garantizar que no se abusase de esa prerrogativa, cada uno de ellos estaba obligado legalmente a disponer de una cierta cantidad de lingotes como aval de su papel moneda….. por ejemplo, la Reserva Federal tenia que disponer  del oro equivalente  al 40%  de la moneda emitida. Para controlar el flujo de moneda en la economía, el banco central modificaba los tipos de interés. Era como hacer girar  en un sentido u otro el regulador de un gigantesco termostato monetario. Cuando el oro se acumulaba en las cámaras acorazadas del banco central, el banco central reducía el coste del crédito, animando a los consumidores y empresas a solicitar prestamos e inyectar así más dinero en la economía.. Por el contrario, cuando el oro escaseaba, aumentaban los tipos de interés…y disminuía la cantidad de dinero en circulación.

Como el valor de la moneda estaba vinculado por ley a una cantidad determinada de oro…….los gobiernos tenían que vivir dentro de sus posibilidades…y de este modo la inflación se mantenía baja.. Incorporarse al “patrón oro” era como obtener una “medalla de honor”, un símbolo de que todos los países adheridos al sistema se comprometían a mantener una moneda estable y una política financiera ortodoxa.. En 1914, 59 países habían vinculado su moneda al oro.

Poca gente era consciente de lo frágil que era este sistema, construido como estaba sobre una base tan estrecha. La totalidad del oro extraído en el mundo entero desde los albores del tiempo apenas era suficiente para llenar una modesta casa de dos pisos. Además, las nuevas existencias no eran estables ni predecibles…….Como resultado de esto, durante los periodos en que escasearon los hallazgos de oro, como el comprendido entre la fiebre del oro de California y Australia en la década de los cincuenta del siglo XI y los nuevos hallazgos en Sudáfrica en los noventa de ese siglo, los precios de las mercancías cayeron en todo el mundo.

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Contabilización de las reservas de oro en los bancos centrales

El patrón oro también tenía sus críticos. Muchos eran simplemente aguafiestas. Otros sin embargo creían que limitar según la cantidad de oro el crecimiento del crédito, especialmente durante los períodos de caída de los precios, perjudicaba tanto a los productores como a los deudores, y de manera especial a los agricultores, que eran ambas cosas……..Si bien el patrón oro había logrado controlar la inflación, se mostraba incapaz de impedir los ciclos de expansión y recesión que eran, y siguen siendo, característicos del paisaje económico……y ser inherentes al sistema capitalista.

Precisamente porque las crisis se extendían, amenazando con socavar la integridad de todo el sistema, los bancos centrales se vieron involucrados. Además de manejar los resortes del patrón oro asumieron un segundo papel: prevenir los pánicos bancarios y otras crisis financieras. …..Este tipo de percances no son una curiosidad histórica. Mientras escribo este libro, en octubre de 2008, el mundo esta sumido en de esas situaciones de pánico………lo que corrobora la lección que no existe una varita mágica ni una formula sencilla para hacer frente al pánico financiero……los banqueros centrales están llamados a bregar con algunas  de las fuerzas más elementales e impredecibles de la psicología de masas. La habilidad que demuestren a la hora de navegar por aguas desconocidas en medio de estas tormentas será lo que final cimiente o arruine su reputación”

En mi opinión la respuesta de los bancos centrales al pánico bancario de 2008 ha sido excesivamente intervencionista. Fijan y deciden incluso los tipos de interés a medio y largo plazo, la cotización de las divisas o incluso las cotizaciones en la bolsa que históricamente siempre había correspondido a los agentes económicos en los mercados financieros, cuando además no está en su mandato. En mi opinión, esta extralimitación se recordará en la historia.

Imaginaros que ocurriría si un gobierno consiguiese cambiar el clima y decidir que nivel de temperatura o de lluvias quisiera cada país. Es fácil de imaginar que alterar artificialmente el clima acabaría en contra de la humanidad como un “boomerang” repercutiendo gravemente el funcionamiento del planeta, perjudicando equilibrios existentes en la naturaleza que no somos conscientes que existen y funcionan perfectamente por que no son visibles al ojo humano.

Historias imprescindibles de la bolsa y los mercados: Historia de los bancos centrales

Los señores de las finanzas_los 4 banqueros centrales en los años 20

Los cuatro banqueros centrales del libro “Los señores de las finanzas”.

En toda biblioteca sobre finanzas es imprescindible algún libro que nos ayude a entender los bancos centrales, probablemente las instituciones más poderosas del último siglo. Ya lo dijo Mayer Amschel Rothschild; “Dadme el control de la moneda de un país y no me importará quién haga las leyes”.

Los bancos centrales son los nuevos druidas, las nuevas estrellas mediáticas. Draghi o Bernanke son mas conocidos que los Rolling Stones. Si tuviesen twitter tendrían mas seguidores que Justin Bieber. Pero no siempre ha sido así. Explica Liaquat Ahamed en su magnífico libro “Los señores de las finanzas” como funcionan los bancos centrales a través de la historía. Este libro recibió el premio Pulitzer de historia en 2010. La FED nace el 22 de diciembre de 1913 para tratar de evitar pánicos bancarios como el ocurrido siete años atrás. El crash bursátil de 1907 y su posterior pánico bancario que como nos explicó en primera persona Jesse Livermore, no acabo en debacle gracias a John Pierpont Morgan de la banca J.P. Morgan, al liderar un salvamento organizado entre bancos privados. Está actuación de 1907 fue la semilla de la creación de un Banco Central en Estados Unidos, la futura Reserva Federal (FED).

Este excepcional libro cuenta como pensaban y actuaban los 4 gobernadores de los cuatros grandes bancos centrales del planeta en la época. Según el epígrafe del libro, se narra las relaciones que se establecen entre el enigmático Norman Montagu, gobernador del Banco de Inglaterra; el xenófobo Émile Moreau director de la Banque de France; el arrogante Hjalmar Schacht, presidente del Reichsbank alemán y Benjamin Strong, gerente de la FED de Nueva York, en el periodo entre la I y la II Guerra mundial. Según el autor, su obstinada lucha contra la inflación llevó el mundo al abismo, estableciendo las raíces de lo que acabaría convirtiéndose en  la segunda guerra mundial. En medio de los cuatro banqueros centrales aparece continuamente John Maynard Keynes, “el economista más importante de su generación a pesar que tan solo tenia 36 años en su primera aparición en 1919” según el autor del libro. “Keynes resultó ser un provechoso contrapunto de los otro cuatro personajes de esta historia. Todos ellos eran grandes señores de las finanzas, abanderados  de una ortodoxia que parecía aprisionarles. Por el contrario Keynes era un moscón, un catedrático de Cambridge, un millonario hecho a si mismo, escritor, periodista y autor de best-sellers que escapaba del paralizador consenso que acabaría conduciendo al desastre. A pesar de ser sol diez años más joven que los cuatro grandes, bien podría haber nacido en una generación totalmente diferente.”

Continuando con las citas de este extraordinario libro:

“Al finalizar la primera guerra mundial, el sistema financiero mundial se encontraba entre sus innumerables víctimas. Durante la segunda mitad del siglo XIX se había construido sobre los cimientos del patrón oro una compleja maquinaria de crédito internacional, centrada en Londres, que había traído consigo un importante expansión del comercio y de la prosperidad en el mundo entero. En 1919 esta maquinaria estaba en ruinas. Gran Bretaña, Francia y Alemania estaban al borde de la quiebra., sus economías estaban oprimidas por las deudas, su población se había empobrecido a causa del aumento de los precios y su moneda se desplomaba. Solo Estados Unidos había salido reforzada económicamente de la guerra.

Los gobiernos creían que lo mejor era dejar los asuntos financieros a los banqueros, así como la tarea de reactivar la economía…..

Este libro describe como durante un breve periodo de mediados de la década de los años veinte, pareció que lograban su objetivo: las monedas eran estables, el capital empezó a circular libremente por el mundo y resurgió el crecimiento económico. Sin embargo , bajo la superficie del rápido desarrollo urbano empezaron a aparecer grietas y el patrón oro, que todos habían creído que actuaria como paraguas de la estabilidad, resultó ser una camisa de fuerza. Los últimos capítulos del libro describen los frenéticos y a la poster inútiles intentos de los banqueros centrales por evitar que la economía mundial se sumergiese en la espiral de la Gran Depresión. La década de los veinte fue una época que, al igual que hoy, los banqueros centrales estaban investidos de un poder excepcional y gozaban de un prestigio excepcional.

Estos cuatro personajes se situaron en el centro de los acontecimientos…-la historia del lamentable y pernicioso fracaso de la paz, de las deudas e indemnizaciones de la guerra, de la hiperinflación, de la difícil situación en Europa y la bonanza en américa, del auge económico y la subsiguiente quiebra- desde una perspectiva mas humana y manejable.

Hay algo muy conmovedor en el contraste entre el poder ejercido un día por estos cuatro hombres y su casi desaparición total de las páginas de la historia. Estos cuatro nombres, en su día muy conocidos, a los que los periódicos denominaban “el club más exclusivo del mundo” quedaron sepultados bajo los escombros del tiempo y actualmente no significan nada para la mayoría.

Durante el siglo XIX los gobernadores del Banco de Inglaterra y del Banco de Francia fueron personajes misteriosos, conocidos en los círculos financieros, pero apartados de la luz pública.. En cambio en la década de los veinte, igual que sucede hoy en día, los banqueros centrales se convirtieron en foco de la atención pública . Rumores a cerca de sus decisiones  y reuniones secretas llenaban las paginas de la prensa diaria, mientras se enfrentaban a las mismas cuestiones y problemas que sus sucesores actuales: movimientos drásticos en los mercados de valores, moneda inestable y grandes oleadas de capital que pasaban de un centro financiero a otro.

Sin embargo tenían que actuar con medios anticuados y solamente disponían herramientas y medios de información primitivas. La recopilación de estadísticas económicas no había hecho más que empezar. Los banqueros se comunicaban por correo- cuando una carta tardaba una semana en llegar de Nueva York a Londres- o en casos de verdadera urgencia, por telégrafo. Únicamente como ultimo recurso podían llegar a contactar por teléfono, y en tal caso con cierta dificultad. El ritmo de vida era diferente. Nadie volaba de una ciudad a otra. Era la época dorada de los transatlánticos…

El mundo en el que actuaban era a la vez cosmopolita y a la vez sorprendentemente provinciano…..donde los estereotipos raciales y nacionales se asumían como algo normal…Jack Morgan, hijo del todopoderoso John Pierpont Morgan podía negarse a conceder un préstamo a Alemania argumentando que los alemanes eran “gente de segunda categoría”, u oponerse al nombramiento de judíos y católicos en el Consejo de Supervisores de Harvard porque “ un judío es antes judío que estadounidense, y me temo que con demasiada frecuencia un católico romano es papista primero y estadounidense después”…..A finales de del siglo XIX y principios del XX había una gran división en el mundo financiero, tanto en Londres como en Nueva York, Berlín o Paris. Por un lado estaban las grandes entidades bancarias anglosajonas: J.P. Morgan, Brown Brothers y Barings: y por otro, las firmas judías: las cuatro sucursales de Rothschild, Lazard, las sociedades bancarias judías alemanas Warsburg y Huhn Loeb, y disidentes como sir Ernest Casel.

En un epígrafe del libro, su autor Liaquat Ahamed cita a Benjamin Disraeli “No leías historia; sólo biografía, porque eso es vida si teoría”.

Para entender mejor como funciona el complejo sistema bancario os aconsejo este artículo de uno de los economistas españoles mas clarividentes, Juan Rallo.

Como ha cambiado el mundo, en mi opinión, los banqueros centrales actuales en lugar de ser demasiado rígidos, son demasiado flexibles y influyendo en todos los aspectos de la economía y mercados financieros. No solo eso, también deciden prestar indirectamente a los gobiernos lo que les permite cometer excesos a los políticos. Ver mi post reciente sobre la economía española “Endeudarse en 732.000 mill. para generar 39.000 mill.”.