Historias imprescindibles de la bolsa y los mercados. Información privilegiada.

Carlo_Bossoli_Paris_Bourse Blick auf die Place de la Bourse, Paris, Öl auf Metall, 25 x 36 cm

Cuadro de Carlo Bossoli sobre la Bolsa de Paris, 1884.

No hay nada mas instructivo en los mercados financieros que aprender de experiencias históricas. Da igual que sean de unos años, decenios o incluso siglos. Las pautas siempre se repiten porque de lo que casi nunca se habla es de las reacciones psicológicas de los inversores. La psicología de masas es posiblemente la que menos estudios e investigaciones se han realizado. Hay varios libros históricos imprescindibles en el que se relatan historias de inversores en bolsa, en divisas o bonos. En este post y en siguientes voy a relatar algunas de las mas instructivas de libros como los de André Kostolany, el financiero húngaro de origen judío nacido en 1908 o el libro de Edwin Lefèvre sobre Jesse Livermore, “Reminiscences of an stock operator” sobre sus experiencias en la bolsa norteamericana a finales del siglo XIX y principios del XX.

Cuando hoy en día nos parece que la volatilidad derivada de las incertidumbres geopolíticas es enorme, imaginaros la época en que Hitler comenzaba a invadir países de la Europa del Este, con las bolsas abiertas, o con el ataque de Pearl Harbour o con los lanzamientos de las bombas atómicas. Las reacciones de los inversores ante episodios históricos tan complejos son muy instructivos. También lo son las experiencias personales de grandes inversores como Kostolany o Livermore.

Una de las primeras experiencias de André Kostolany que describe en su libro “Estrategia Bursátil”  (libro Edit. Planeta que está descatalogado). Fue en su primer día en la gran Bourse de Paris en 1924. Lo relata así: “..me dirigió la palabra un anciano caballero y me pregunto, << no le había visto nunca por aquí, joven. ¿Es usted un principiante? >> << Si, soy un aprendiz del bróker XY>> << Ah su jefe es un buen amigo mío. Le explicaré brevemente lo que ocurre aquí: que exista más papel que tontos o más tontos que papel.>> La frase sigue sonando en mis oídos aun hoy, en realidad es el huevo de Colón para el análisis de las tendencias bursátiles. Yo lo expresaría con estas palabras: todo depende de si para los dueños del papel es más importante y urgente vender sus valores o para los dueños del dinero comprar papel.”

Ante la pregunta si la aplicaba en su día a día respondía con un “efectivamente” y definía a los tontos como “personas que viven por encima de su proporción intelectual. Resulta interesante conocerlos y escuchar como analizan los acontecimientos del mundo y de la economía, al igual que un buen jugador de cartas, en especial el póquer, que precisa conocer los pensamientos de su oponente”. “Un buen especulador puede aprovecharse mas de la tontería de los otros que de su propia inteligencia. También se puede aprender algo de un tonto, en especial de lo que no debe hacerse”.

Es bueno aclarar que Kostolany era un “especulador” tal y como le gustaba a el llamarse, con lo que buscaba tendencias a corto  y medio plazo, en cualquier activo. Fue un genio en la psicología de masas y detectar tendencias o cambios de ciclos bursátiles.

Todos los que invertimos, hemos estado en el lado de los “tontos” muchas veces. La clave del camino para ser un buen inversor es equivocarse cada vez menos en los errores graves, el de estar en el lado de los “tontos” en las decisiones mas obvias.

André Kostolany en TV_1998

 

André Kostolany en TV en 1998.

Kostolany define a la bolsa “como una cámara oscura con inversores. Solo pueden encontrar a tientas los objetos que buscan. Como es natural, aquel que se encuentra en la cámara oscura desde hace más tiempo encontrará los objetos buscados  con más facilidad que los que acaban de entrar  desde la claridad del día.”

La bolsa y la información privilegiada

“la cantidad de rumores que un hombre puede soportar es inversamente proporcional a su inteligencia” Arthur Schopenhauer (1788-1860).

La información privilegiada es la mas deseada en bolsa y mercados financieros. Todo el mundo la busca. Quizás aun mas en España por el perfil psicológico mediterráneo de búsqueda continua de pelotazos. Todos queremos ser ricos sin tener que esforzarnos y nos creemos a cualquiera que nos comente un rumor sobre una posible buena o mala noticia sobre una empresa. El resultado de estas inversiones no son nunca un 50% de probabilidades de ganar, mas bien diría que no superan el 10%. Cuando una información o rumor nace sobre una noticia posible muy positiva para una empresa cotizada, suele tener un origen malintencionado. Cuando alguien con muchas acciones quiere vender, necesita que mucha gente compre, quienes verán desesperadamente que su acción no para de caer.

Es interesante conocer una historia real de André Kostolany. Un inversor experimentado como no el nunca caería en comprar algo por un rumor de mercado, más bien seguramente vendería esas acciones, pero en una ocasión si lo hizo. Este es su relato en primera persona:

En los años 30, pasaba un invierno en St. Moritz, estación de esquí que en aquel entonces era el símbolo de lujo y riqueza. El Hotel Palace jugaba un papel especialmente importante. Era el punto de encuentro de los playboys y de personalidades de todo el mundo. Os preguntareis que hacia yo allí. Terminaba allí, como espectador, mis años de aprendizaje del estilo de vida cosmopolita, ganando de ese modo una gran experiencia vital que me ha sido útil hasta el día de hoy. Paseando por el vestíbulo del Palace, vi en un rincón a André Citroen, el rey del automóvil. Era poco antes de que se arruinara. En otra mesa se sentaba Sir Henry Deterding, el dueño y señor del consorcio Royal Dutch-Shell.. Cerca de el cenaba la competencia: Mr. Walter C. Teagle presidente de la Standard Oil… Según la chismografía local allí se pactaban precios y mercados, como la OPEP de nuestros tiempos… a dos pasos de ellos vi a Charlie Chaplin (empedernido inversor en bolsa que sufrió en sus carnes el crash del 1929)…podía ver al doctor Fritz Mannheimer, el más influyente de los banqueros de aquel tiempo, director general de la banca Mendelssohn & Co de Amsterdam. Yo observaba el espectáculo del Palace con los ojos de un detective privado, analizaba los gestos de todos los personajes allí presentes, sus fisonomías…. Una tarde, el botones del hotel me llamó a mi puerta y me entregó un telegrama, que abrí lleno de impaciencia. El texto confirmaba un gigantesco encargo de compra de acciones de la Royal Dutch en todos los mercados del mundo por un valor de varios millones de florines. No comprendía de qué se trataba, miré el reverso del telegrama y vi que no estaba dirigido a mi sino al doctor Mannheimer….mi habitación estaba en frente de la suite ocupada por el Dr. Mannheimer. Hoy muchas décadas después aun siento la sacudida emocional, que me conmocionó. De repente me hallaba en posesión de un secreto de los dioses. Unos días antes había descubierto a sir Henry conversando con el doctor Mannheimer….pensé que sin duda estaban tramando algo. Llame entonces al botones y le devolví el telegrama cerrado de nuevo. Trate de ordenar mis pensamientos. En aquel entonces yo me dedicaba a especular a la baja. Por motivos económicos y políticos, yo me sentí pesimista frente a los indicios que me sugerían tendencias al alza…..era un gran periodo de bajadas en las cotizaciones bursátiles…..Pero una información como aquella…..¡Eso es algo que solo ocurre una vez en la vida¡. Una confidencia así había que aprovecharla y la aproveché. Compre (acciones) de Royal Dutch y en ese momento su cotización empezó a bajar, hasta quedar reducida a un tercio de mi precio de compra. Perdí mucho dinero por hacer caso al telegrama.

Por propia experiencia pude sacar dos conclusiones: un gran financiero también puede ser un mal especulador y en una estación de esquí se pueden aprender lecciones bursátiles muy provechosas”.

Extracto del libro “El arte de reflexionar sobre el dinero”, de André Kostolany (Edit. Gárgola).

El 13 de agosto de 1.939, el prestigioso banco se declaró en suspensión de pagos tras la muerte del doctor Mannheimer a los 49 años de edad.

Aquí podéis obtener mucha más información sobre el gran André Kostolany, incluso con algunos videos. La próxima semana mas experiencias reales históricas interesantes sobre la bolsa y mercados financieros.

Pánico en el mercado de divisas. Consecuencias del tsunami suizo

CHF-to-Eur jan-1999 15-jan-2015

Gráfico con la cotización del Euro vs Franco Suizo a largo plazo (bajada=revalorización), 1999 a 15-ene-2015 (clickar para ampliar).

El banco Central de Suiza tenia fijado de forma no oficial un “suelo” en la cotización del Franco suizo Euro en 1,20. No quería permitir que el Franco Suizo se revalorizase y su tipo de cambio bajase del 1,20. El objetivo era proteger a su industria que es muy exportadora. ¿Porque se vio obligado a hacerlo?. Ser un país pequeño y bien organizado como Suiza ha sido muy positivo históricamente pero en aspectos monetarios Suiza ha sufrido el tener como vecinos a la Eurozona con enormes problemas monetarios. En la crisis de credibilidad del Euro en 2011, los flujos no paraban de salir de los países de la Eurozona, especialmente los periféricos hacia Suiza. Esto no significa que pasaran coches con dinero, se trataba en la mayoría de los casos de transferencias de divisas para comprar, fondos, acciones o bonos en entidades helvéticas. No solo se produjeron transferencias, muchos inversores decidieron invertir en sus propios países en activos en francos suizos desde sus propias entidades europeas. En cualquier caso, la divisa helvética actuaba como moneda o activo refugio por su alta estabilidad. Cuando en verano de 2011 la cotización alcanzo la paridad contra el Euro su banco Central anuncio una compra masiva de Euros vendiendo francos y moviendo en pocos días a su cotización hasta 1,20. En 2007 el Franco cotizaba a 1,65 ya que nadie quería una divisa aburrida y segura y todo el mundo tomaba grandes riesgos.

El pasado jueves día 15 de enero será recordado en la historia. Por sorpresa, un tsunami recorrió todas las salas de tesorería de bancos, brokers, Hedge Funds, Fondos de inversión, fondos de pensiones y Aseguradoras. Y en pocos minutos muchas empresas y particulares conocieron que el Franco suizo había pasado en un minuto de 1,2 Francos por Euro a 0,86, es decir una apreciación del 28% del Franco Suizo y la consiguiente caída del Euro. Finalmente la cotización del día cerró alrededor de la paridad lo que suponía un movimiento del 17%. Contra el Dólar el movimiento fue similar ya que acabo apreciándose un 16% aunque la caída intradía inicial fue del 30%. Pero estos movimientos fueron contra las dos principales divisas del planeta, en relación a las monedas de Europa del Este (Hungría, Polonia, Croacia o Eslovenia) el movimiento inicial fue del 40% en unos segundos para después estabilizarse en un 20%.

En los mercados financieros actuales donde hay muchas ordenes stop por las que electrónicamente se introducen avisos por los que si un precio supera un nivel establecido se lanza automáticamente ordenes de compra o venta según los intereses de cada inversor, un pánico de este nivel provoca que se lancen operaciones con las que cierras tu riesgo pero es imposible asegurar un precio razonable. Y si existe apalancamiento entonces se produce una masacre. La mayoría de brókers de divisas online, en el llamado mercado Forex, permiten operar con todos sus clientes con apalancamientos ya que las operaciones se liquidan por diferencias. Los clientes invierten en un divisas con niveles de apalancamiento de mínimo diez veces. Por tanto una perdida o ganancia del 5% supone perder o ganar un 50% como mínimo. Ante estos riesgos los brókers de Forex suelen establecer ordenes stop. Intentan evitar que un cliente pierda mas dinero del que mantiene en su cuenta corriente como garantía para sus posiciones. Si no corta las perdidas cuando son grandes, deberán pedir a sus clientes nuevos fondos (“margin call”) para cubrir el saldo negativo y si sus clientes se niegan, deberán ellos aportarlo. En el histórico día 15 de enero, los inversores que por suerte tenían posición en francos suizos ganaron mucho, pero como suele ocurrir en estos casos la mayoría de inversores tenían la posición contraria, la mas fácil y a priori obvia, vender francos suizos comprando dólares o Euros. Como la cotización tiene un suelo “no oficial” en 1,20 donde el Banco Central Suizo compraba Euros y vendía francos, impidiendo que rompiera para abajo parecía un dinero fácil. Se acerca de 1,25 a 1,23, compró, que se va a 1,22 compro más, que se va a 1,21 duplico mi inversión. Los brókers no publican las posiciones de sus clientes pero yo pienso que la inmensa mayoría compraban en lugar de vender. Porque vender a 1,22 sino puede caer a menos de 1,20?.

Tras el tsunami del anuncio de retirar el suelo en el mercado, se abrió el abismo. Aquel día se lanzaron automáticamente miles de ordenes de venta por lo mejor para cerrar las posiciones de sus clientes que unas horas mas tarde veían como sin haber  ordenado nada, alguien había ejecutado sus posiciones vendiendo sus posiciones compradoras. Probablemente en el pánico, muchas operaciones se realizaron cerca del mínimo del por debajo del nivel de  0,90. La indignación de los clientes fue enorme, pero no pueden alegar nada ilegal ya que sabían que es la forma de proceder autorizada por ellos mismo al operar con un bróker Forex. De hecho todos perdieron. Los clientes perdieron enormes sumas que se cargaron contra toda su liquidez en cuenta, si las perdidas superaban la capacidad financiera del cliente, el bróker es quien la asume.

Este pánico en el mercado de divisas produjo las grandes perdidas en varios brokers. Algunos como Alpari, en Londres, patrocinador del equipo de futbol del West Ham United, ha cerrado sus puertas y ya está en liquidación. Otras como FXCM, un gran bróker cotizado incluso en la bolsa norteamericana se ha desplomado un 99% en bolsa tras el fatídico día 15, a pesar de pactar una inyección de capital de $200 mill. por parte de Leucadia National, una empresa que invierte en entidades financieras

Perjudicados y beneficiados.

Beneficiados:

-     Las acciones suizas cayeron un 12% ese día, aunque para los inversores internacionales, su inversión en acciones helvéticas fue provechoso, la revalorización del 20% en la divisa menos un 12% de caída en precios les supuso una ganancia del 8% de media en Euros o dólares en un solo día.

-     Los depósitos o fondos de inversión en renta fija en francos suizos por parte de inversores extranjeros se revalorizaron un 20% en un solo día. Aunque la verdad es que existían muy pocos inversores que soportasen estos últimos 3 años con rentabilidades negativas de su inversión. No olvidéis que los depósitos y muchos bonos suizos ofrecían rentabilidad negativa.

-     Empresas que exportan o quieren exportar al mercado suizo, es una gran oportunidad. Su capacidad de pago ha aumentado un 20%.

Perjudicados:

Además de los inversores y brókers quebrados o con perdidas elevadas, en la economía los tenedores de prestamos en francos suizos han sufrido grandes perdidas. Uno de los Hedge Funds más prestigiosos, Everest Capital, ha cerrado un fondo de $850 mill. por perder todo el dinero de sus inversores en el fatídico dia 15.

Foreign currency loans in Europe sept-2011_AFI

Países europeos con prestamos en moneda extranjera y porcentaje en Francos Suizos (2011, fuente: CHF Lending monitor vía AFI).

Europa del Este:

-     Polonia: Tiene nada menos que un 46% de las hipotecas bancarias en la divisa suiza con lo que la semana pasada estas deudas aumentaron en más del 30% en un solo día. El banco Geting Noble polaco ha sido obligado a aumentar capital para cubrir sus desfases en sus coeficientes

-     Hungría: en 2009 un 60% de todos los prestamos eran en francos suizos. Tras enormes perdidas y aumentos de la deuda, el Banco Central húngaro prohibió hipotecarse en divisas distintas al Florín. De hecho tras la polémica en septiembre se obligó a cubrir con un swap el riesgo de tipo de cambio. Esta gran decisión parece que llegó a tiempo y a evitado una debacle mayor. El coste del Swap no se quien lo asumió, quizás el Estado.

-     Rumania tiene solo un 5% de sus prestamos privados en la divisa suiza gracias a que su Banco Central lleva cuatro años intentando convencer a los bancos y al sector privado a convertir sus deudas de Francos Suizos a Leus.

-     Otros países como Eslovenia, Croacia, Serbia, Austria e incluso algo en Grecia tienen a particulares y empresas con un 5 a 10% de sus prestamos en francos suizos.

No puedo entender como los bancos centrales de estos países han aceptado que los bancos ofrezcan hipotecas en divisas y la población se financie a un tipo de interés bajísimo pero que tiene trampa, ya que es una de las divisas mas fuertes del planeta. No solo ocurre en Europa del este, en Peru nada menos que un 40% de los prestamos del país son en dólares y por tanto la revalorización del Dólar versus el Nuevo Sol está creando problemas graves allí.

Claro que nunca aprendemos, el Banco Central de Croacia acaba de anunciar que fijaba su tipo de cambio al del Franco Suizo, debido al endeudamiento en el sector privado croata en la divisa suiza. No estoy nada seguro que esta sea la mejor decisión. Dudo que la economía croata pueda aguantar una nueva revalorización del franco suizo si se produjese. El argumento esgrimido por el primer ministro croata es para proteger a las familias endeudadas en francos suizos. Increíble. Por culpa de quien se ha endeudado en divisas, se fija la política monetaria de un país lo que quizás perjudicará al resto de agentes económicos.

Tras ver la masacre global producida por el Banco Central Suizo, todo el mundo opina que no es bueno intervenir artificialmente en un mercado para alterar los precios resultantes de la oferta y demanda. De hecho, lo ocurrido ahora no es muy distinto al famoso desplome de la Libra Esterlina en la que George Soros tumbó al Banco Central de Inglaterra por obcecarse a un tipo de cambio artificial en 1992.

La clave de porque el Banco Suizo cortase sus perdidas dejando de comprar Euros, proviene que es un banco semi-privado con accionistas a quien rendir cuentas que probablemente ya no aceptaban la situación en la que no se veía ningún cambio. No ocurre igual con el BCE o incluso con la FED que aunque teóricamente lo es, en la practica es un organismo publico

Lo que me sorprende es que la inmensa mayoría de los economistas e inversores financieros están de acuerdo en el error del Banco Central Suizo, que le ha provocado unas pérdidas de unos €50.000 mill. y en cambio opinan que el QE y las compras de bonos a través de la impresión de dinero de los bancos centrales es una operación inteligente y muy apropiada.

Agricultura, la mejor inversión en USA y Gran Bretaña en los últimos 20 años

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Rentabilidad y riesgo de invertir en distintos activos financieros y reales. Los agrícolas los mejores (1994-2013, fuente: The Economist).

Como explica “The Economist” en un reciente artículo, en los próximos 40 años deberemos producir los alimentos que generamos en los últimos 10.000 años juntos. El reto es enorme si tenemos en cuenta que las hectáreas cultivadas per cápita en el mundo son la mitad de las existentes en los años 60. Apenas 0,2 hectáreas por persona en el mundo versus 0,4 en los años 60. Además la productividad agrícola global era muy alta (más del 3% anual acumulativa de incremento) en los 60 y principios de los 70. Cifra que se ha reducido fuertemente hasta un nivel de 0% a +1% en el último decenio.

El mundo va a requerir grandes inversiones en aumentar las hectáreas cultivadas, en investigación sobre mejoras agrícolas, de conservación de alimentos, de transporte y de un mejor uso del agua. El sector agrícola podría ser la megatendencia de los próximos decenios. China en los últimos 18 meses ha acelerado sus inversiones en el sector agrícola global y en junio de 2014, el presidente del Fondo soberano chino, el China Investment Corporation, anunció al mundo que iban a empezar a invertir en el activos agrícolas y aconsejaban al resto de países ha hacerlo. Las últimas grandes adquisiciones chinas han sido desde el sector privado, público y semipúblico, pero también ahora el fondo soberano chino que gestiona unos $650.000 mill., ha decidido invertir en el sector de agroindustria global.

De hecho como podéis ver en el gráfico adjunto del “The Economist” la inversión en agricultura ha proporcionado la mayor rentabilida con un menor riesgo en los últimos veinte años en Estados Unidos y Gran Bretaña. Sólo la inversión en bonos ha supuesto un menor riesgo, aunque obviamente con una rentabilidad cinco veces inferior.

Países que podrían experimentar deflación en 2015

Countries experiencing negative inflation 2015 based on Oil prices estimations

Países que podrían experimentar deflación en 2015 en función de distintos niveles de precio del petróleo (fuente: Oxford Economics).

Antes de la fuerte caída en el precio del petróleo, algunos países ya estaban experimentando un escenario de deflación, es decir de caídas en los precios de varios meses e incluso trimestres. Técnicamente la deflación es lo que coloquialmente se le llama un IPC negativo, es decir un periodo en el que el precio de los bienes y servicios de un país sufren caídas en sus precios en relación al mes, trimestres o año anterior.

La deflación es la situación opuesta a la hiperinflación. ¿Cual es peor de ambas? Creo que ningún economista se atrevería a afirmarlo con rotundidad. Un periodo de deflación con alto nivel de deudas como el actual es sin duda muy malo ya que reduce las posibilidades de retorno de sus deudas a las familias, empresas y al estado. La mejor forma de retornar tus deudas es que tus ingresos aumenten de forma rápida. Pensad en una familia o en una empresa y lo veréis muy claro. Siendo esto cierto, cuando una parte de la caída de precios viene provocada por el descenso en los combustibles, esto es en términos generales positivo. Los costes empresariales disminuyen y también el gasto energético de las familias y del Estado. Podríamos afirmar pues que habría una parte de la deflación positiva y otra negativa. Esto es especialmente así en España ya que es uno de los países más beneficiados de la caída del petróleo, aunque también puede afirmarse en la mayoría de principales economías del planeta, como Estados Unidos, pero especialmente en China, India, Japón, corea y la mayoría del continente asiático. El petróleo es la principal fuente de energía del planeta, un 30% de forma directa y bastante más de forma indirecta.

Os adjunto un interesante estudio realizado por Oxford Economics en el que pronostica que países del mundo sufrirán deflación en 2015 en base a distintos niveles de cotización del petróleo. Sin tener en cuenta la caída del petróleo reciente, solo España estaría en deflación el próximo año. Con el petróleo a $40 el barril, 21 países entrarían en deflación en 2015. Entre ellos, Suiza, Alemania, Italia, Inglaterra, Suecia, Bélgica y Tailandia, el primer país asiático que la sufriría.

Con el petróleo a $60, el precio actual a diciembre de 2014, 13 países la sufrirían. Además de España, Italia, Portugal, Grecia Inglaterra, Suecia, Francia o Suiza entre ellos.

En 2010 escribí un post sobre donde invertir y donde no hacerlo, en periodos de deflación.

¿Ha comenzado la revolución en la financiación no bancaria?

LendingClub_IPO NYSE

Sin ser la de mayor tamaño, ¿es la de LendingClub la OPV (IPO) del año 2014?.

La exitosa reciente salida a bolsa de LendingClub, +65% el primer día, pasará quizás a la historia como el primer hito de una nueva revolución en la desintermediación financiera. LendingClub realiza prestamos a particulares y a pequeñas empresas en el sector del llamado Peer to Peer (P2P).

La humanidad ha sido capaz de aterrizar en la luna y de enviar una nave a Marte pero aun no ha conseguido resolver la financiación a particulares y empresas “subprime”, es decir con un cierto riesgo de impago. La burbuja en los precios inmobiliarios en la mayoría de países occidentales hasta 2007 disimuló esta necesidad al permitir la financiación hipotecaria con valoraciones altísimas lo que inducido a prestamistas y prestatarios a una euforia equivocada. La burbuja inmobiliaria ocultó un problema o necesidad no resuelta. De hecho se podría decir que la crisis “subprime” fue la primera etapa en la desintermediación financiera. Los bancos usaron los instrumentos que son mejor conocen, los prestamos hipotecarios. La estructura organizativa de los bancos, sus requisitos de capital y el funcionamiento del sistema financiero están pensados para trabajar con clientes de capacidad financiera contrastada o “prime”. Así esta montado el sistema financiero y los reguladores presionan a los bancos para que continúen así, al penalizarles en términos de capital por tomar riesgos elevados. También los bancos centrales les empujan a ello al ofrecerles liquidez ilimitada a cambio de aportar como garantía bonos del estado o papeles muy líquidos de grandes empresas. Los bancos ocupan el espacio de financiación a grandes empresas y gobiernos, especialmente a partir de la crisis de 2008 y no existen entidades financieras que de una forma relevante ocupen el espacio de prestamos mas “subprime”. Es cierto que existen financieras como Cofidis o Cetelem pero su peso en el conjunto de prestamos privados es pequeño.

Ninguna entidad ha ocupado aun este espacio. Aunque es muy difícil conseguirlo. Se necesitan una gestión de riesgos impecable, generar modelos predictivos de comportamiento futuro en el que se deben incluir variables macroeconómicas, variables individuales, psicología del comportamiento, etc.

En este nuevo espacio recién nacido, LendingClub va situado en cabeza a mucha distancia del segundo y tercero en Estados Unidos. Una de sus claves es tener un buen músculo financiero. Si lo comparamos con otros competidores europeos, la distancia es aun mayor. En España existen proyectos interesantes como LoanBook, de prestamos P2P a empresas y otros como Arboribus, Comunitae, Lendico, Receptum y otros de P2P a particulares.

Quizás el Grameen Bank fue el primero al desarrollar los microcréditos a gran escala en su país, BanglaDesh. Otro caso de éxito es el banco indonesio BTPN. Los micro créditos se otorgan a la escala de mas riesgo dentro de los clientes de categoría “subprime”. Diversas entidades funcionan muy bien en países de rentas per cápita bajas en Asia y Latinoamérica.

El gran crecimiento del famoso “shadow banking” en estos años no es mas que un reflejo de la necesidad de financiación en el mundo que los bancos tradicionales no cubren. China es un ejemplo clarísimo. El alto crecimiento económico chino ofrece una cantidad enorme de posibilidades de negocios a todos sus ciudadanos y por ello buscan nueva financiación. No es extraño la aparición de casos como Creditease. La falta de experiencia en estas nuevas empresas en la otorgación de prestamos está provocando muchas quiebras por impagos. Según algunas estimaciones, más del 80% de estas financieras chinas no sobreviran a los impagos.

Es cierto que tanto la crisis de 2008 como los problemas de bajo crecimiento económico actual son en gran parte debido a los excesos de deudas en los últimos 30 años, y que por tanto probablemente continuaremos viendo un largo y lento proceso de desapalancamiento en los países occidentales. Esto no quita que seria bueno un mercado de financiación más amplio que abarque todas las necesidades existentes y donde entidades como LendingClub convivan con los bancos tradicionales

LendingClub nació apenas unos ocho años atrás y ya está otorgando unos $1.000 mill. en prestamos cada trimestre y creciendo. Aun siendo cifras muy significativas, teniendo en cuenta que el saldo vivo de prestamos al consumo en Estados Unidos es de $1 trillón (anglosajón), el impacto es aun limitado.

LendingClub fue fundado por el francés Renaud Laplanche y tiene como inversores a la propia Google o a Larry Summers, el anterior todopoderoso Secretario del Tesoro norteamericano, a John Mack el ex CEO de Morgan Stanley o a Mary Meeker una de las analistas bursátiles más reputadas de Wall Street. ¿Cual es la clave del éxito de LendingClub? En mi opinión, existe un motivo determinante. Habitualmente, las entidades de prestamos entre particulares (P2P) buscaban poner en contacto a inversores y prestatarios. Y este es su el hándicap principal. Es muy difícil encontrar que tanto las garantías, plazos y cantidades encajen exactamente en las necesidades de ambos, con lo que probablemente mas del 99% de los casos no pueden resolverse. LendingClub lo ha resuelto al realizar el préstamo al prestatario contra su balance y así poder satisfacer a un mayor número de clientes. Otra de sus claves es que luego ofrece en su web a inversores particulares la posibilidad de quedarse con uno o varios prestamos vivos. En estos casos se esta quitando de su balance los riesgos del préstamo, liberando recursos que le permite poder otorgar nuevos prestamos.

Desde 2007 han otorgado unos $6.000 mill. en prestamos a particulares y pymes.

Otra de las claves del funcionamiento en Estados Unidos es que cada consumidor tiene un rating individual o puntuación (“credit score”) que mide su grado de riesgo, su capacidad de repago. Estas puntuaciones permite medir mejor los riesgos a LendingClub así como establecer el tipo de interés aplicable a cada caso en función del riesgo. Según explica la compañía, obtener un préstamo no te empeora tu “credit score”, probablemente porque no lo informan al sistema bancario. De hecho puedes mejorarlo si al consolidar deudas, reduces tu numero de prestamos y tus costes financieros.

¿Como consigue LendingClub otorgar prestamos sin ser un banco?

Esta restricción la resuelve de una forma original. Como LendingClub no es un banco, tiene un acuerdo con el WebBank de Utah que es quien otorga el préstamo al cliente final. Inmediatamente WebBank lo revende a lendingClub y lo mantiene en su balance hasta el fin de la deuda a no ser que lo revenda a su vez a un inversor particular o institucional. Hasta hoy el 100% de los prestamos están intermediados por WebBank, por lo que LendingClub depende de este acuerdo y por tanto es otra fuente de posible riesgo futuro.

Según datos de LendingClub, los inversores obtienen una rentabilidad media un 4,74% y el 7,98% neta de gastos. Estos números incluirían su estimación de impagos. Obviamente si sólo inviertes en un solo préstamo y tienes impagos sufrirías pérdidas muy elevadas. Como LendingClub establece pagos de intereses mensuales, en mi opinión ayuda a reducir los riesgos y a mejorar la confianza entre prestatarios y prestamistas.

Para las pymes, ofrecen prestamos de hasta unos $300.000 al 5,9% hasta el 29% según nivel de riesgo. Para préstamos personales conceden hasta un $35.000.

LendingClub_clients money use for 2014

Aquí podéis ver el destino final del dinero obtenido por parte de los clientes (refinanciaciones y pago tarjetas principalmente).

PayPal acaba de anunciar que ha entrado en el sector de prestamos P2P concediendo unos $200 mill. y comprando una cartera de $1.000 mill. en préstamos de GE.

Banco Santander en Gran Bretaña, esta referenciando a sus clientes que no puede financiarlos a que acudan a “Funding Circle”, la segunda mayor operadora de préstamos P2P, lo que demuestra que pueden convivir la banca tradicional con estas nuevas entidades alternativas.

Quizás su mayor amenaza, a parte de no medir bien los riesgos en su concesión de prestamos, es que muchos de estos créditos sirven para consolidar prestamos, repagar deudas de tarjetas de crédito o descubiertos. En España, de 2004 a 2006 nacieron muchas empresas de refinanciación bancaria que ayudaron a retardar de la morosidad pero no estoy muy seguro que la redujese.

Lo que no hay ninguna duda es que LendingClub puede haber iniciado un cambio en el fenómeno necesario de desintermediación bancaria.

Impacto del desplome del petróleo en las acciones y bonos

S&P 500 capex by sectors 2002-2013

El sector energético supone un 25% de las inversiones-capex de todas las empresas del S&P 500 (fuente: Goldman Sachs).

Los mercados financieros acogieron el desplome de los precios del petróleo con mucha indecisión. Es curioso como los días de mayor caída del oro negro, los mayores índices bursátiles cerraran la sesión con ligeras variaciones. Por un lado las compañías petroleras caían mas del 5%, con acciones mas apalancadas en mas del 10% pero en cambio muchos sectores cotizaban con ligeras ganancias descontando un cierto mayor nivel de consumo o bien un descenso de los costes para el 2015. Es curioso, el trasvase de dinero de petroleras a muchas otras empresas en sectores muy diversas como empresas de consumo, industriales, de transporte, finalizaba con suma cero. Obviamente, esto no acabara con una suma cero, pero de momento da la impresión que nadie se atreve aun a tomar partido por una dirección concreta. La semana anterior escribí sobre los grandes ganadores y perdedores del reciente desplome del petróleo, especialmente a nivel de países. Su análisis es clave para entender las dinámicas económicas mundiales para 2015 pero a la vez son reflexiones más fáciles.

Si analizamos el impacto del descenso del crudo en la economía de una familia, es obvio deducir que va a recibir una especie de cheque por el descenso de sus múltiples facturas mensuales, pero la duda es si va destinarlo a aumentar sus ahorros o bien a consumir o incluso a invertir mas. En cualquier caso, es lógico pensar en un cierto incremento del consumo por su mayor renta disponible.

Parece obvio que muchas empresas no petroleras se beneficiaran o bien por un descenso de sus costes o bien por un mayor nivel de consumo de empresas y familias, aunque este análisis es muy simplista porque olvida que muchas empresas pueden sufrir un descenso de las inversiones o capex de sus clientes a nivel global, lo que provocaría un descenso en sus ventas o en las de sus clientes que a su vez repercuten indirectamente en la empresa. Cada compañía puede calcular su mix y estimar si va a ganar o perder, pero realizar un calculo para toda las empresas de un sector o de un país es mucho más complejo. Existen segundas, terceras, cuartas y quintas derivadas. Por ejemplo una empresa de telefónica móvil parece teóricamente que debería verse beneficiada, por un cierto descenso en sus costes empresariales y por aumento del ahorro disponibles de las familias. Además se puede beneficiar de una inflación menor y por tanto de unos tipos de interés bajos durante más tiempo, pero imaginaros que un 40% de sus ventas fueran de clientes en, Rusia, Nigeria, Angola, Malasia, Brasil y Noruega. Y si suponéis además que se ha financiado por medio de bancos rusos y brasileños, con mucha presión en sus balances por el aumento de la morosidad en sus clientes, quizás en la renovación de su financiación verá elevar sus costes financieros.

En un mundo tan abierto y globalizado, hay un enorme numero de variables a considerar. Por ejemplo si tenias acciones de Saipem, la compañía italiana de servicios petrolíferos, o de Salzgitter, la alemana de fabricación de tubos, sufriste una caída cercana al 10% del día 2 diciembre tras la anulación por parte de Rusia del gran proyecto de gaseoducto “South Stream” para transportar gas a Europa por Hungría, Bulgaria y Austria. En ambas empresas este proyecto eran un porcentaje elevado de sus contratos y por tanto de sus ventas futuras.

Un sector que ha crecido muchísimo estos años es el del gas licuado o LNG. Cada vez existen mas barcos en el mundo repartiendo gas. El precio del gas licuado suele seguir con cierto retardo el del petróleo, por lo que 2015 será un año difícil para las compañías de LNG que tengan sus propias reservas. La compañías de mayor volumen mundial son por orden de importancia: Qatar Petroleum, Shell, ExxonMobil i la malasia Petronas.

Gazprom, que ya empezó a invertir en South Stream, perderá la cifra gastada, pero en realidad está anulación le favorece ya que le ahorra de momento unos enormes recursos en un proyecto faraónico decidido por Putin y del que se dudaba de su rentabilidad económica. Gazprom podría verse mas beneficiada si invierte en infraestructuras hacia el mercado asiático. De hecho sus acciones subieron ligeramente el día del anuncio de Putin. Aunque comprar acciones de Gazprom no parece una buena idea ya que siempre es un instrumento del gobierno ruso para conseguir sus intereses socio-políticos y geoestratégicos. Cuando una empresa no decide sus inversiones con el objetivo de maximizar la rentabilidad de sus accionistas, nunca es una buena inversión aunque puede parecerlo. Los casos de Gazprom y Petrobras son dos ejemplos muy claros. Otra empresa afectada es la gran petrolera italiana Eni, que tiene el 20% del proyecto.

La comisión europea había criticado los altos costes del “South Stream” en su tramo de búlgaro con un coste de 3.500 mill. y denunciaba que era un vehículo de pagos corruptos para que Rusia comprase voluntades en Bulgaria. La caída de $40 del petróleo esta cambiando mucho la geopolítica internacional. Ahora Ucrania vuelve a coger fuerza por ser el único paso del gas ruso a Europa. Pierden Serbia, Hungría y Bulgaria.

Otro impacto inesperado es el aumento en la venta de los grandes coches coches todoterreno (SUV) y camiones en Estados Unidos. Por un lado porque cada vez son mas eficientes energéticamente, pero la caída de la gasolina ha significado un aumento de ventas en noviembre. Tanto Ford, como General Motors como Chrysler, han aumentado sus ventas en estos vehículos a un ritmo de doble dígito

Según un informe del HSBC, una caída de $40 el barril de petróleo equivale a una transferencia de unos $1,3 trillones (anglosajones) de los países productores a los consumidores, nada menos que un 2% del PNB mundial.

Analista Financieros Internacionales (AFI), anunció la semana pasada que estimaba que el PIB español se vería beneficiado entre un +0,40% a +0,50% por el descenso del petróleo. España es de los países europeos más deficitarios a nivel de petróleo con lo que sin duda se verá beneficiado directamente y no creo que indirectamente se vea perjudicada.

En el sector bancario, en general pueden tener un impacto algo positivo aunque seguro que en sus clientes petroleros y compañías mineras, verán aumentar su morosidad. Los Hedge Funds estaban buscando la semana pasada como ponerse a la baja (“short” en bancos de Texas, ya que la mayoría tenían sus prestamos otorgados al sector energético. Los bancos rusos están ya en una situación de grave estrés por el descenso del rublo, por la recesión económica que ya se encuentra Rusia y por los vencimientos de sus bonos que deben refinanciar en los próximos trimestres. En cambio los bancos europeos en general y los españoles en particular se verán beneficiados por la mejoría económica mas que probable. No tengo el dato exacto pero probablemente en porcentaje de prestamos otorgados al sector energético es mucho mayor en Estados Unidos que en Europa, por lo que sus bancos tendrás algo más de riesgo en sus balances.

Todos los proyectos energéticos tienen hoy en día mucho mayor riesgo que a principios de 2014. No olvidéis que el precio del petróleo es el de referencia en cualquier análisis de viabilidad en un proyecto de gas natural, nuclear o de energías renovables. Tras la caída del 40% en unos meses, todos los proyectos energéticos valen menos, pero además si estaban apalancados y su coste de producción es superior a los $80 pueden provocar impagos futuros. Aunque como muy bien explican en este artículo, la clave en los proyectos ya existentes donde la inversión en activos fijos ya está realizada, es cubrir los costes variables, con lo que difícilmente se paralizaran las producciones. Otra cosa es los proyectos pendientes de realizar. En estos casos pienso que se van a paralizar o retrasar en gran medida. Esto es precisamente lo que creo que esta buscando Arabia Saudí.

Un ejemplo del impacto en otras acciones energéticas es la canadienses Canadian Oil Sands. Este productor de petróleo con la técnica de arenas bituminosas (Oil sands) ha visto perder un 50% en bolsa en apenas cuatro meses ya que sus costes de extracción son elevados.

Otros afectados indirectos son los bonos de renta fija “high hiel” o “bonos de alto riesgo”. Un 29% de las emisiones de bonos del índice BOA Merril Lynch High Yield son de compañías petroleras y de ahí que han caído un 3,5% en apenas cuatro semanas.

Si los petrodólares empiezan a dejar de fluir alegremente, quizás disminuirá la demanda de inmuebles de lujo en las zone “prime” en Londres, París. También algo puede afectar en Barcelona y la costa española. El potente mercado de jeques árabes pero especialmente el de los millonarios rusos quedaría afectado. Es mucho más claro el impacto en Rusia por la caída del petróleo, del rublo y de sus economía local. Si estás esperando vender tu Club de fútbol, hotel de lujo o casa de lujo en Europa, ahora no será imposible pero va a ser más difícil.

Se comenta que el gasto familiar en estas fiestas navideñas puede mejorar, pero las ventas en los días recientes de thanksgiving han sido de apenas $380,95 por persona vs. $407,02 el año anterior.

Aquí podéis encontrar un cuadro con las empresas beneficiadas del descenso del crudo en el sector de ventas retail. Y según un informe de Citigroup, en EEUU, equivaldría a una reducción de impuestos equivalentes al 1% de su PNB.

US growth in ssales and capex 1995-2013 y:y change

Alta correlación entre el capex o inversiones  y las ventas empresariales.

El capex o inversiones de las empresas han aumentado desde 1950 a un ritmo de más del 5% anual, por un 3% del PNB, por lo que obviamente se deduce que el capex tiene un efecto multiplicador. El capex o inversiones de unas empresas suponen las ventas o ingresos de otras empresas, de ahí su alta correlación histórica. Un dato es clave, el capex de las empresas USA para 2014 será cercano a los $700.000 mill., si acabase siendo inferior en 2015, tras estimarse a lo largo de todo este año aumentaría por encima de $750.000 mill., el impacto económico es serio y repercutiría en las ventas empresariales.

US companies total buybacks_dividens_capex_R&D_M&A 1998-2014e

Cifras de capex, recompras de acciones y dividendos en las empresas del S&P 500 de 1998 a 2014e. El capex es uno de los motores (fuente:Goldman Sachs).

Pero volvamos a la gran pregunta, ¿el impacto positivo de la caída del petróleo compensa la parte negativa de futuros descensos en las inversiones empresariales del sector energético y minero?

Según Deutsche Bank, en Estados Unidos como el capex o inversiones del sector petrolero suponen nada menos que una tercera parte del total de empresas del S&P 500, el parón para 2015 superará los beneficios del descenso de costes empresariales y de mayor consumo. De hecho el sector energético lleva varios años en una cierta burbuja de sobreinversiones, con cifras anuales muy superiores a los cash flow libres generados por lo que muchos se han financiado con deuda. Tras años de excesos es fácil estimar una fuerte caída en nuevas inversiones para al menos varios años.

En cambio en Europa, no se ha publicado ningún estudio que yo sepa, pero probablemente el efecto sería positivo. En el continente asiático, están sufriendo a corto plazo la revalorización del dólar. Si se estabiliza el mercado de divisas, podría ser el continente mas beneficiado de todos por ser el mas dependiente del petróleo.

Por ultimo, otra de las claves, quizás la de mayor complejidad es el posible retraso en las anunciadas y teóricas (porque no me las creo) subidas de tipos de interés en Inglaterra pero especialmente en USA insinuadas por sus bancos centrales. Con el descenso de los costes energéticos globales, la amenaza de la inflación está aun más lejos. En caso de mantener otro año entero los tipos de interés al 0%, el impacto económico es obviamente relevante.

Que tipos de energía consumimos más en el planeta

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Tipos de energía mas consumida en el planeta (1965 hasta estimaciones 2025).

El gas es la energía que más crecimiento a nivel global en los últimos 20 años. A mediados de los años 60 apenas un 15% de la energía consumida a nivel global era gas. Hoy en día ya supone cerca del 25%. La construcción de gaseoductos y los avances en el gas licuado (GNL) que permite el envio de barcos para cubrir las necesidades de cualquier país en cualquier momento han contribuido a ello. El fortísimo descenso en el precio del gas en los últimos años por la irrupción del fracking o “shale gas”, esta empujando aun mas a un aumento del consumo.

Microsoft Word - NewMexico_Energy_Analysis.docx

Evolución del petróleo vs. Gas Natural en últimos 15 años.

La energía nuclear y la hidroeléctrica suponen cerca del 5% del consumo energético mundial. Las energías de fuentes renovables, apenas si aun 2,5% aunque se estima doblen su peso y alcancen un 5% y se igualen con la energía nuclear e hidráulica.

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Países con mayor dependencia de los ingresos por petróleo y gas, (fuente:banco Mundial).

Claro que el petróleo continua siendo la principal fuente energética planetaria y supone una tercera parte de todo la energía del planeta, seguido por el carbón con nada menos que un 30%. Seguro que os sorprende esta cifra de una energía tan anticuada y contaminante. La clave seguramente viene por China donde el carbón es la primera fuente de energía.

En ciertos países, su dependencia de los ingresos de la exportación de petróleo y gas suponen más del 40% de su PNB (ver gráfico).

A quién beneficia y perjudica el desplome del petróleo

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Producción petrolífera de Arabia Saudí, estados Unidos y Europa (2003- mid-2014, fuente: EIA).

La caída del 40% del precio del crudo en apenas cinco meses va alterar muchos equilibrios económicos, industriales y socio-políticos.

La cotización del barril de crudo West Texas y del Brent del mar del norte, se hundieron mas de 6$ el pasado jueves tras la reunión de la OPEP en la que no hubo acuerdo para reducir la producción de petróleo.  Los países con mas problemas como Venezuela, Ecuador, Nigeria e Irán pedían una reducción de la producción, a lo que se negaron los países con costes de producción mas bajos liderados por Arabia Saudí. Algún analista especializado en el sector habló de choque entre los países ricos y pobres dentro de la OPEP. Los países de la OPEP producen el 40% del petróleo mundial.

El gran aumento en la oferta de petróleo por parte de los Estados Unidos tras la revolución del fracking o “shale oil”, ha presionado los precios a la baja. También la vuelta al mercado del petróleo de Iraq y el descenso en el crecimiento económico chino han ayudado.

¿Porque Arabia Saudí no ha decidido reducir su oferta aceptando que el precio del crudo continúe en caída? Históricamente Arabia Saudí como líder de la OPEP, ajustaba su producción de petróleo regulando lo que el mercado necesitaba para evitar la volatilidad en los precios. Esta vez no lo ha hecho. Hay quien habla de un acuerdo secreto entre Estados Unidos y Arabia Saudí para hundir a Rusia, el tercer mayor productor del mundo y segundo exportador. Me cuesta creer un pacto que perjudique a toda la enorme industria petrolera norteamericana que se ha endeudado e invertido billones y billones de dólares en nuevos proyectos de extracción, algunos con costes estimados de mas de los 90$ por barril. En mi opinión, Arabia Saudí que es el mayor productor mundial, y tiene los costes de extracción menores del mundo, esta provocando una caída del petróleo por debajo de los 80-90$ por barril, nivel clave para las nuevas exploraciones de “shale Oil”. Arabia Saudí pone a todo el mundo en fila, ya que es el que puede aguantar mas tiempo con un petróleo por debajo de los $80. La nueva revolución del fracking en estados Unidos le ha permitido alcanzar a Arabia Saudí como mayor productor mundial de petróleo, aunque continua siendo el primer importador mundial junto con China. La amenaza de la industria norteamericana y canadiense a la OPEP en general y a los países del Golfo en particular podría haber empujado a Arabia Saudí a apretarse el cinturón unos años, reducir sus ingresos a cambio de paralizar todas las inversiones nuevas en proyectos petrolíferos e incluso paralizar a algunos existente. Es un caso típico de oligopolio donde el líder provoca una caída de precios para poner en graves aprietos al resto y así consigue a medio plazo para el exceso de oferta. Ya hizo igual Rusia el año pasado en el sector de los fertilizantes de potasio (ver mi post “Como la caída del precio del potasio provoca la marcha de Eto’o”). Es una jugada de libro, hundes el precio lo que reduce tus ingresos y beneficios a corto plazo pero provocas una mayor caída de ventas a tu competencia y especialmente les provocas pérdidas y los expulsas del mercado.

La fuerza del Shale Oil era tal que provocó que el precio del crudo norteamericano West Texas cotizase en los últimos años por debajo del Brent del mar del norte en mas de $20, cuando históricamente cotizaban siempre a precios similares. Como USA no exporta crudo ni gas, solo los norteamericanos, canadienses y quizás en breve los mejicanos, disfrutan del menor coste energético del planeta.

US_contribution to US Oil production_Texas_Alaska_North Dakota

El petróleo proveniente del fracking de Dakota del norte ya supone casi un 15% del total producido en Estados Unidos, superando al de Alaska.

La fuerte caída en este segundo semestre del petróleo ha reducido el diferencial a apenas 4$, entre los dos principales crudos mundiales.

Os recomiendo el libro de Daniel Lacalle “La madre de todas las batallas” donde Daniel experto en el sector nos detalla el funcionamiento del mismo con su habitual clarividencia.

Que países son los mas beneficiados de este desplome del precio del petróleo:

-     Los países asiáticos con China, Japón India y Corea del Sur a la cabeza y por este orden. Detrás de Estados Unidos son los mayores importadores de petróleo del mundo. India por ejemplo en 2014 hasta octubre se ha gastado nada menos que $164.000 mill. en importaciones de petróleo. La eliminación de subvenciones y aumento de impuestos a la gasolina establecidas por el nuevo presidente Modi, serán mas sencillas de aplicar ahora. China, a pesar de producir algo mas de 4 millones de barriles diarios, importa algo menos de 6. Y esto a pesar que el consumo de petróleo per cápita chino es nueve veces menor que el de Canadá o Estados Unidos. Japón y Corea del Sur que no tienen petróleo, la rebaja del precio va directo a su balanza de pagos como menos gasto, especialmente en Corea cuya divisa mantiene una cierta fortaleza en relación a Japón.

-     España e Italia, son dos de los países europeos mas dependientes de las importaciones de petróleo junto a Lituania, Portugal y Grecia. En estos paisas la dependencia del gas y petróleo importado suponía el 80% del total de energía consumida. La media europea es del 50% con lo que prácticamente todos los países se verán beneficiados. Solo Holanda es exportador neto de gas. Irlanda y Suecia con solo un 20-25% de dependencia son los dos países europeos en el extremo opuesto.

Oil market statistics 2013-2014

Estadísticas del sector petrolero mundial.

¿Que países son los más perjudicados?

Obviamente todos los países productores y especialmente aquellos que solo prácticamente viven de sus exportaciones petroleras:

-     Venezuela: Cuyas exportaciones dependen en un 99% del petróleo y que necesitaría vender su petróleo por encima de los $120 para equilibrar su agujero presupuestario anual. Venezuela tiene además otra gran amenaza en ciernes. Si Estados Unidos, uno de sus mayores compradores de petróleo para las plantas de refino del sureste, aprueba el megaproyecto de gaseoducto Keystone XL entre el sureste y el norte de Estados Unidos y sur de Canadá, probablemente dejara de comprarle petróleo a Venezuela. Probablemente Venezuela esta ya al borde del colapso. Su economía no esta diversificada y su gobierno solo ha sabido gastar y derrochar esperando que sus ingresos petrolíferos fueran por siempre.

-     Brasil, Ecuador y Argentina: Ecuador por sus grandes exportaciones de petróleo actuales y Argentina por que ahora quizás no encontrará inversores para desarrollar sus extensas reservas de “shale gas” o “gas pizarra” en la Vaca muerta, que pertenecían a Repsol. Argentina se estima que es el segundo país del mundo con mas reservas de gas tras Rusia, gracias a las reservas de Vaca muerta. Brasil es el 11º mayor productor mundial, tras los grandes descubrimientos de Petrobras en los últimos años, aunque su impacto económico es mas limitado por tener una economía mucho mayor.

-     Canadá es el quinto mayor productor mundial con una industria de “shale gas” y “shale oil” potente junto a las arenas bituminosas. Muchas de estas extracciones necesitan un petróleo como mínimo por encima de los $90.

-     Rusia y Noruega: Rusia es el segundo mayor exportador de petróleo mundial y el numero en reservas estimadas de gas natural. Además, el petróleo del Océano Ártico es mas costos de extraer. De hecho según declaraciones de Leonid Fedun, Vicepresidente del gigante Lukoil, quizás en una generación no veremos extracciones a gran escala en el Ártico. Noruega ya empezado a sufrir caídas en su divisa, descontando que sus exportaciones de petróleo y gas van a disminuir. De hecho la noruega Statoil, esta siendo quizás la acción que mas está sufriendo entre los gigantes petroleros. Su coste de extracción es significamente mayor que en otras geografías del planeta.

-     África: Países como Nigeria y Angola han visto como sus exportaciones a los Estados Unidos caían un 80% y un 65% en los últimos cuatro años. El mercado petrolero es muy complejo. Nigeria produce el “Bonnie light” fácil de refinar pero como es igual que el petróleo producido en USA, los norteamericanos estando dejando de comprarle. Libia y Algeria necesitan de un petróleo a 180$ y a 130$ para equilibrar sus cuentas publicas. Rep. Del Congo con un peso de los ingresos de petróleo y gas del 70% sobre su PNB y Gabón con un 45% son los países mas dependientes.

share of GDP from petroleum_countries most exposed_Foreign Policy

Peso de los ingresos del petróleo y gas sobre PNB en los países más productores, (fuente: Foreign Policy vía zerohedge.com)

Estados Unidos en cambio tiene impacto negativo por un lado en relación a su enorme industria de “shale Oil” en Dakota del Norte y Texas, que necesita de un petróleo por encima de $80, pero al mismo tiempo es el mayor importador petrolero mundial con China, por lo que su factura energética descenderá. Aunque el gasto por familia en gasolina se sitúa en solo un 4% del total, probablemente las familias con menor poder adquisitivo serán los grandes beneficiados. De ahí las revalorizaciones de acciones como Wall-Mart o de Nestle y Unilever. Es curioso, parece que una mano invisible está intentando compensar el gran incremento en la desigualdad que provoca las agresivas políticas monetarios de los bancos centrales que claramente benefician a los ciudadanos de mayor poder adquisitivo.

En cuanto a industrias y sectores, los grandes perjudicados son sin duda la industria del fracking o “shale oil”, las arenas bituminosas (“oil sands”) y las energías renovables.

Las industrias más favorecidas son todas aquellas más intensivas en consumo energético por output producido. La industria minera y las cementeras son quizás las de mayor consumo energético, junto con las químicas, siderúrgicas, papeleras o productores de aluminio. La industria del automóvil también debería verse beneficiada. La agricultura es un sector que también se verá muy beneficiado por la caída en los costes de fertilizantes agrícolas y especialmente por el descenso de costes en el combustible, en los envases y sobretodo en el coste de transporte de mercaderías y del agua de riego.

La próxima semana analizaré el impacto de la caída del petróleo en la bolsa y resto de mercados financieros. Una análisis mucho mas complejo con muchas segundas y terceras derivadas. L demostración ha sido que en los últimos días de desplome de las acciones petroleros y de mineras, las subidas de las acciones de empresas de consumo han compensado casi exactamente las caídas y los índices bursátiles han tenido un comportamiento plano. A partir que los inversores vayan recalculando segundas y terceras derivadas se irá viendo el impacto a corto en las bolsas.

De continuar produciéndose una revalorización del Dólar junto a caídas en el precio del petróleo, la historia nos enseña que la bolsa norteamericana (y probablemente también la europea) se ha comportado siempre mucho mejor que las bolsas emergentes. La semana próxima intentaré resolver el complejo puzle de beneficiados y perjudicados en los mercados financieros.

Por último, hay un factor clave que por lo que veo no se tiene aun muy en cuenta. Este fuerte descenso en los costes energéticos pienso que podría alterar la política monetaria de los grandes bancos centrales al alejarse aun más cualquier amenaza de tasas de inflación elevadas. La amenaza de nuevas presiones bajistas en los precios, es decir deflación, podría por ejemplo retrasar las subidas de tipos de interés en Estados Unidos y/o a mantener mas bajos los tipos de interés durante más años en la mayoría de las principales economías del mundo. Tras las declaraciones de la FED, los mercados de futuros descontaban la primera alza en los tipos de interés para junio 2015. Probablemente va a retrasarse.

Una empleada despedida nos muestra las tripas de la FED

Carmen Segarra_fotografia delante de la FED Nueva York

Carmen Segarra, fotografiada delante de la FED de Nueva York, (fuente: thisamericanlife.org).

Carmen Segarra era una especialista de la FED de Nueva York en aspectos legales y en cumplimiento normativo. Su trabajo era revisar y controlar a los bancos en el cumplimiento regulatorio en las operaciones realizadas por los bancos. La FED de Nueva York, obviamente tiene una gran parte de su trabajo en el análisis de la gran banca de inversión. Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley o Merril Lynch crean gran parte de sus productos a medida para otras instituciones financieras, empresas, u organismos en sus oficinas de Nueva York. Por este motivo la FED de New York fichó a Carmen Segarra, una historiadora por Harvard, y abogada por la Sorbona en Paris y por la Cornell University. Carmen habla cuatro idiomas y estuvo 13 años trabajando en el sector financiero, en Bank Of America, Citigroup y Societe Generale en Nueva York. Estuvo además como alto cargo en la Asociación Nacional de Abogados Hispanos. En junio de 2011 fue fichada por la FED de New York y estuvo un año revisando el cumplimiento legal y normativo en Goldman Sachs. Por lo que se deduce de su perfil de linkedin, estuvo trabajando on-site, es decir físicamente en las oficinas de Goldman. La FED contrató a expertos legales para preparar los cambios normativos de la nueva ley llamada Dodd-Frank, y controlar mejor a los bancos llamados como “too big to fail”.

Carmen tuvo la osadía de enfrentarse a Goldman Sachs y a la FED y fue despedida tan solo siete meses después de su incorporación a la FED, en 2012. Todo parece indicar que Carmen puso en continuos aprietos a sus jefes, al denunciar continuamente el incumplimiento repetido, según ella, de la normativa por parte de Goldman Sachs, especialmente en el apartado de conflictos de interés y fue despedida por negarse a bajar el tono de un duro informe sobre los conflictos de interés dentro de Goldman Sachs.

En una entrevista con el medio de comunicación Propublica.org, le preguntaron por una obviedad, si la banca de inversión está llena de conflictos de interés a lo que ella respondió que “lamentablemente si”. Carmen declara que la FED no tiene falta de medios sino que “Los problemas son la falta de columna vertebral, la transparencia, el rigor y la perseverancia, no la falta de recursos (en la FED)”.

Tras ser despedida, denunció a la FED y la sorpresa en el juicio fue conocer que Carmen Segarra había grabado a sus superiores en sus conversaciones sobre Goldman. Las cintas fueron publicadas en Propublica.org. Segarra grabó 48 horas de reuniones y conversaciones con sus jefes y colegas en la FED de New York. En las grabaciones se comprueba como la cultura existente en la FED refleja la aversión a enfrentarse a alguien tan poderoso como es Goldman.

Segarra se convirtió un problema para sus jefes, en primer lugar por sus informes sobre Goldman y en segundo lugar por sus opiniones agresivas en contra del funcionamiento de la supervisión en la FED de New York. En estas grabaciones se conoció como el enfrentamiento definitivo con su superior fue probablemente clave en el despido de Carmen Segarra. En una tensa reunión de 40 minutos registrados durante la semana antes de ser despedida, el jefe de Segarra intenta repetidamente convencerla de que cambie su conclusión de que Goldman incumplía la política de conflictos de interés. Segarra se ofreció a que los máximos responsables de la FED de New York examinasen su informe y ella aceptaría revocarlo sino se lo aceptaban. Su superior llamado Michael Silva impidió que ese informe circulara por la FED.

Uno de los puntos conflictivos que Segarra defendía era una operación entre Goldman Sachs y Banco Santander por la que el banco cántabro “aparcaba” una parte de sus acciones de Banco Santander Brasil que se quedaba Goldman, lo cual reducía las necesidades de capital de Banco Santander para en un futuro recomprarlas otra vez. Segarra no aceptaba como valida esta operación. Sin ser ilegal una operaciones de venta con pacto de recompra entre Goldman y Santander, en el fondo obviamente era una operación artificial que reducía la solvencia del Santander.

Después de la crisis de 2008 en la que los propios bancos centrales han reconocido a posterior que el sistema financiero estuvo al borde del colapso, ante las presiones del Congreso, la FED encargo al profesor de Columbia, David Beim a investigar el funcionamiento de la FED sin ninguna restricción a cambio de no hacerlo publico y sus conclusiones les sorprendieron incluso a el mismo. La gran barrera para mejorar la supervisión bancaria era la propia cultura de la institución. Sus empleados se han vuelto demasiado aversos al riesgo y tienen una actitud de exceso de deferencia con los grandes bancos. Las decisiones se toman en consenso lo cual fomenta el mantenimiento de una actitud conservadora y evitar tener grandes enfrentamientos. Beim propuso que la FED fichara a expertos sin los miedos de los empleados antiguos de la FED y que además se les anime a comunicar sus puntos de vista con el objetivo de modificar la cultura existente.

Esta cultura en los grandes reguladores quizás también fue determinante en el caso Madoff cuando un experto financiero alertó repetidamente a la SEC del fraude piramidal, pero no se le hizo ningún caso.

La FED empezó a contratar a expertos externos, entre ellos a Carmen Segarra que fue despedida a los siete meses.

Por cierto, Carmen Segarra no es de origen español, aunque si hispano, de Puerto Rico.

Todos contra Putin. ¿Aguantará su economía o reventará?

Vladimir Putin+Koala

Vladimir Putin con un Koala en brazos en la reciente cumbre del G-20.

Putin se ha propuesto enfrentarse al mundo. Tras las criticas recibidas en la reciente reunión del G-20 por su actuación en Ucrania y las amenazas de nuevas sanciones, decidió abandonar la cumbre.

El Rublo se ha depreciado más de un 40% solo en 2014 lo que refleja el grado de estrés que esta sufriendo la economía sovietica. Unas semanas atrás la reciente gobernadora del Banco Central ruso subió los tipos de interés para defender a su divisa, pero el movimiento no ha servido de nada.

El comportamiento de una divisa no es una ciencia exacta. El factor confianza en un país es siempre muy relevante, aunque otras variables claves son, el volumen de divisas en reserva de su Banco Central, la deuda externa o pagos a realizar, los tipos de interés o rentabilidad que ofrece esa moneda, la confianza en su gobierno y especialmente en su Banco Central, la solidez de sus empresas, las necesidades de financiación externas, etc

La semana anterior circularon rumores en los mercados financieros sobre un posible “default” o suspensión de pagos de Rusia. Ya lo hizo en 1998 por sorpresa provocando un pánico vendedor mundial pero especialmente en las inversiones rusas. ¿Puede ocurrir lo mismo en 2014?

En 1998 sin tener una deuda externa elevadísima,$125.000 mill. suponían solo un 25% de su Producto Nacional Bruto, pero apenas si tenia reservas en divisas para realizar los pagos exteriores.

El reputado economista del FMI Stanley Fischer publicó un artículo a principios de 1998 explicando los problemas de la economía rusa y era optimista sobre su evolución futura sin sospechar que la enorme debilidad rusa tras los desplomes económicos tras la “perestroika” provocaría el sorpresivo “default”. Stanley Fischer es hoy el poderoso vicepresidente de la Reserva Federal, la alargada sombra de Janet Yelen tras su paso como gobernador del Banco Central de Israel (2005-2011). Fischer se basaba en que Rusia tenia superávit por cuenta corriente lo que evitaba depender del capital externo. El problema que originó el default ruso, si es que no hubo intencionalidad política interna en aprovechar una suspensión de pagos para adquirir activos en Rusia con un 80% de descuento, fue que sus reservas de divisas estaban secas. Apenas si mantenían unos $15.000 mill. en sus reservas, cifra totalmente insuficiente en una economía entonces de unos $400.000 mill. y con una deuda externa de $125.000 mill.

Russia government foreign debt & FX reserves 1993-2013

Deuda externa y reservas de divisas en Rusia pre-defaul de 1998 y actual (1993-2013).

¿Como están las finanzas de Rusia hoy?, ¿puede el cierre de grifo a la financiación internacional hundir a Rusia?. Putin y los grandes oligarcas aprendieron en marzo, en la crisis de Ucrania que las sanciones internacionales les provocan mucho más daños que cualquier envio de tanques. Especialmente en el sector bancario ruso, muy apalancado y necesitado de refinanciaciones internacionales.

Si analizamos la deuda externa, deuda publica y reservas de divisas encontramos como Rusia se encuentra en el mejor momento económico de su historia. No exactamente, su mejor situación financiera fue en 2013. Tras la reciente crisis han perdido algo más del 20% de sus reservas en divisas comprando Rublos. De algo mas de $500.000 mill. su colchón se ha reducido hasta los $430.000 actuales. Con un Producto Nacional Bruto actual de 2,1 trill. Su saldo vivo de deuda publica es de solo… un 13% de su PNB, nivel absolutamente ridículo. Diez veces menor que la media de principales economías occidentales. Solo las compañías privadas rusas tiene un nivel de deuda externa algo mayor con unos $670.000 mill., apenas un 30% de su PNB en términos brutos. En Estados Unidos es del 100% y España debe al exterior un 170% por ejemplo.

Russian external debt repayment schedule

Vencimientos próximos de la deuda externa rusa de bancos y empresas privadas, (fuente: Reuters).

Rusia mantiene en su Banco central además unos $1.100 de Tn. en lingotes de Oro, cifra que no para de aumentar.

Russian central bank Gold reserves 1994-mid-2014

Reservas de Oro del Banco Central de Rusia.

Yo he sido históricamente muy negativo en relación a invertir en Rusia. Puedes leer diversos artículos míos sobre lo imposible que es hacer negocios en Rusia. También escribí que en el año 2013 a pesar de ser la bolsa “teóricamente mas barata del mundo”, no era atractiva. Tras las fuertes caídas de la bolsa y del rublo en 2014 tras la crisis de Ucrania, soy de los que pienso que estamos en un momento de precios mínimos históricos en relación a los activos rusos. A pesar que el precio del petróleo ha caído de 100$ a 80$, lo que les perjudica al ser su mayor bien exportado, sus caídas en los precios sumados a la caída del Rublo, lo convierten en mi opinión en uno de los mercados más atractivos en el planeta. También es cierto que no se me ocurriría recomendar nunca una sola empresa rusa por los elevados riesgos políticos. Rusia es un mercado para invertir en el índice para eliminar el riesgo individual y quedarte con el riesgo sistémico que si te paga sobradamente el riesgo incurrido en tu inversión. La economía rusa continuará sufriendo aun en el primer semestre de 2015 pero los mercados van siempre por delante.